皮海洲

　　自從去年7月5日中行A股上市以來，上證指數失真的問題就突出在投資者的面前。面對中行A股高開上市帶來的股指虛增70余點，筆者當時就寫下了《上證指數可以靠邊站了》的文章。但遺憾的是這個問題當時并沒有引起管理層的足夠重視，或者說在當時的情況下(當時的股指在1700點附近)，管理層還巴不得指數虛漲得高一些，一方面是體現股改的“重大成果”，另一方面是為新股的順利發行服務。以至隨后伴隨著工行的上市，伴隨著機構投資者對指標股的拉抬，尤其是股指沖破歷史高位后的瘋漲，令管理層也終于坐不住了，而一些空頭人士也開始了對股市泡沫的圍剿，最后終于在里應外合之下，于1月25日對股市痛下了殺手。當日滬指大幅下跌118點，創近8年單日最大跌幅(今日上午盤中的最大跌幅甚至達到136點)。盤中絕大多數個股的跌幅超過5%，跌幅超過8%者比比皆是，股市上演了一幕“人間慘劇”。

　　當然，造成1月25日股指暴跌的原因是多方面的。但指數失真所帶來的股指虛高顯然是造成股指大跌的重要原因之一。自去年11月底股指登上2000點高位以來，上證指數呈現出直線上升之勢，不僅輕而易舉地一舉拿下2245點的歷史高點，隨后更是天天創新高，將股指直接推向3000點城下。面對股指的步步進逼，不僅許多投資者開始出現恐高癥，希望股指能進行適當的回調，以消除投資者的恐高心理；更重要的是“泡沫論”也開始在股市里出現。雖然某些多頭的市場人士出于掩蓋股市出現泡沫這一事實的目的而近乎耍賴似地認為，股市里的泡沫是“理性泡沫”，是“合理泡沫”，但不論有關人士給泡沫取一個多么動聽的名字，泡沫始終都還是泡沫，吹大了最終還是要爆炸的。也正因如此，謝國忠、吳敬璉、左小蕾等人相繼向股市發難，認為內地股市出現泡沫，認為牛得了“瘋牛癥”也很危險。幾乎與此同時，多家外資投行如

摩根士丹利、匯豐、德意志銀行等相繼發布研究報告，提示A股的泡沫風險。加上近日美國投資大師羅杰斯在

中央電視臺的訪談節目里公開看空中國股市。因此，墻倒眾人推，滬深股市終于在1月25日拉開了一場擠泡沫運動的序幕。因此，1月25日的股指暴跌，在很大程度上是股指失真惹的禍。

　　那么，股指的失真是如何出現的呢？從目前來看，最主要的有兩點，一是新股計入指數的計算方法有重大問題。二是上證指數的計算方法存在重大缺陷。從新股的影響來看，由于中國股市所存在的新股不敗

神話，所以新股上市首日的高開往往都會帶來股指的虛增。當然，以前由于個股的總股本都相對較小，所以，這種新股計入指數的方法對于股指的影響并不是特別的明顯。但工行、中行等股票由于股本極大，在上市公司的全部股本中所占的權重較高，因此，這類股票的上市對股指的虛增因素就特別明顯，如中行去年7月5日的高調上市，就虛增股指70余點。雖然這一計算方法今年1月6日已被上交所所廢止，決定新股于上市第十一個交易日開始計入上證綜合、新綜指、及相應上證A股、上證B股、上證分類指數。但此前新股上市所虛增的指數卻是始終存在的，并不會隨著新股計入指數計算方法的改變而抹去。

　　而從上證指數計算方法的缺陷帶給指數的影響來說，較之于新股計入指數的計算方法來說更加惡劣。因為上證指數的計算，不是按照上市公司的流通股權重來計算的，而是按照總股本來計算的，因此這就使得相關股票計入上證指數時存在一個相應的杠桿作用，或者說是放大作用，上市流通盤越小，上市公司總股本越大，這種放大效應就越大。如工行的總股本是3340億股，其中A股總股本是2500億股，但流通A股只有68億股(其中還有一部分是戰略投資者配售的股票，暫時不能流通)。但在計入上證指數時，是按2500億股計算，因此工行對指數的影響被放大了近40倍。也正因如此，以至目前的上證指數完全成了大盤股指數，少數權重股大幅拉升，上證指數就飛漲，完全不能反映出絕大多數個股的真實走勢情況。所以盡管目前的股指曾一度逼近3000點，但許多個股的股價卻停留在1500點附近的水平。因此，這部分個股也在近日的行情中被納入到擠泡沫的行業，實在是深受股指失真之所害。

　　正是基于上述原因，筆者以為有必要對失真的上證指數動大手術。改變上證指數的計算方法，按上市流通股的市值來計算各股票的權重，同時剔除目前上證指數中的虛增成份。或者干脆停止失真的上證指數的發布，以免高企的失真的指數，給投資者帶來不必要的恐慌。更不要因為失真的股指，令市場及投資者蒙受不白之冤。

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