股指期貨推出將助推牛市延續

　　金瑞期貨副總經理盧贛平

　　隨著股指期貨上市的臨近，對于股指期貨將對證券現貨市場產生何種影響的思考也在增加。對此，市場存在股指期貨上市將成為證券現貨市場做空動因的顧慮，有的分析甚至認為股指期貨推出后將導致我國股市出現大幅下跌。

　　從海外市場經驗看，股指期貨的推出多數情況下將使證券現貨與期貨兩個市場交易量長期同步增長，兩個指數價格也將長期上漲。對于國內證券市場而言，如果股市本身存在一定調整壓力，則現貨市場出現調整也與股指期貨的推出無必然因果關系。但是另一方面，股指期貨選擇合理的上市時機有利于市場的平穩運行和長期發展。

　　股指期貨可延續牛市走勢

　　海外市場經驗顯示，股指期貨的推出使得套期保值、套利的需要激增，指數化投資逐步盛行，期貨與現貨兩個市場交易量同步快速增長。即使在股指期貨上市后股市可能出現短期的調整，但長期看整個市場將會延續牛市的走勢。以美國、英國、德國、香港市場為例，美國1982年4月21日推出標普500指數期貨之時，標普500指數尚不足200點，十八年以后達到創紀錄的1552.86點，其后雖然經歷了9.11的跌勢，但股指期貨年均交易增幅達到30%，股指價格也重歸升勢；英國FTSE100指數期貨于1984年5月3日上市，其后連續十七年牛市，指數一路從1000點左右攀升到了6000多點；德國DAX股指期貨于1990年11月23日上市后，指數在11年間持續上漲了600%；香港在1986年推出恒生指數期貨，當年證券交易量增長60%，隨后十年增長20倍，恒生指數期貨也從千點躍升到萬點，作為權重股的恒生銀行等大盤藍籌股票更是完成了數十倍的漲幅。

　　股市調整與股指期貨無必然關聯

　　國內上證指數從年初的1200點一直漲到2300點，其間沒有經過像樣的調整。在市場消化了全流通因素后，推動指數上漲的因素主要是

人民幣升值和市場流動性過剩，但是，隨著股指的加速拉升，市場本身的調整壓力也在加大，因此，在證券市場本身有調整要求的情況下，股指期貨推出后即使股市出現調整，也并不與股指期貨構成必然的邏輯聯系。國外經驗表明，股指期貨市場變動具有一定的時間領先，原因在于期貨市場價格形成機制與證券現貨市場不同，期貨是市場參與者對預期信息篩選后形成的價格，加之其有便捷的做多做空途徑，其反應往往先于證券現貨市場。因此時間的先后，并不構成邏輯的先后順序。股指期貨可以提前反應證券市場的走勢，但并不是證券市場現貨漲跌的原因。

　　但是，也有分析將恒生指數期貨的推出與87年股災、東南亞金融危機與股指期貨聯系在一起，這種觀點認為金融危機及其它股市風險事件與股指期貨存在必然聯系。而實際上，大量研究表明股指期貨與股災沒有必然邏輯關系。造成1987年股災的主要原因是當時日元的快速升值導致美國經濟的衰落，美國市場與一些主要市場產生連鎖反應，加之當時金融體系在制度上的不健全，風險防范舉措不力。而東南亞金融危機的根源則是一些國家國內出現泡沫經濟，經濟存在嚴重隱患所致。

　　對股票市場構成長期利好

　　從我國證券市場變革的層面而言，股指期貨的推出可以完善中國證券市場產品架構，為投資者提供更為豐富的投資品種，這對完善現貨市場的功能是一利好。從證券市場參與者的層面而言，作為證券市場中堅的投資者的投資模式將發生根本性變化，這將是股指期貨推出后證券市場立即能感受到的變化。

　　股指期貨的主要功能是套期保值、投機、資產配置、套利。套期保值無疑是其首要功能。由于避險工具的缺失，過去五年的熊市階段使國內投資者遭受約50%的損失。股指期貨推出后，投資者不必出于對股市下跌的恐懼而不敢進行證券現貨投資。在股市上漲階段充分獲利，在股市下跌階段則可利用股指期貨對現貨資產保值。此外，股指期貨具有突出的資產配置功能、期現套利模式，都將增加現貨市場的需求，從而促進股票市場的長期牛市，以及現貨、期貨的良性互動。

　　從長期來看，就期貨市場對現貨市場的影響而言，期貨市場不會影響現貨市場活躍度，也不會顯著加劇現貨市場波動。當然，如果股指期貨推出的時機是在指數繼續大幅上漲以后，也不排除出現短期回落的可能性。美國、日本、韓國、印度等市場股指期貨推出前半年到一年，無論標的指數本身走勢，還是標的指數相對于其他非期貨標的指數的走勢，均表明標的指數成分股存在估值溢價，但臨近期貨推出日則有所回落。我國股指期貨推出前期，指數成分股尤其是權重股，很可能出現溢價，但期貨推出后短期走勢難以判斷，推出時本身點位的高低是關鍵。

　　總體而言，在期貨推出前，對滬深300成分股的實質配置需求將提升這部分成分股的市場價格。權重股組合更易與指數期貨的套期保值、資產配置功能相配合，而且機構投資者對權重股的更多配置才能使其現貨、期貨操作中把握更多主動。此外，前期未能對權重股完成配置的機構資金和新發行的數百億基金還需繼續吸納成份股。綜合來看，股指期貨并非證券市場做空的動因，只要股指期貨推出后，滬深300指數不處于一個十分顯著的高位，指數出現大幅下跌的概率不大，而從長期看，指數期貨的推出將推助牛市的延續。

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