周洛華：劣質基因橫行導致上市公司股價被低估

　　周洛華

　　一個公司的股價由硬件和軟件兩個方面構成：硬件是資產，軟件是基因。資產包括這個企業擁有的實物資產、股權等容易到市場上按照公開市場價格變現的財富；基因就是企業經營所擁有的這些資產的能力，包括市場開發、技術革新、公司人事架構和客戶關系等方面因素。許多情況下，我們的上市公司擁有優質資產，卻缺乏優質基因，導致股票價格長期被低估。

　　我國許多上市公司前身是國有企業，擁有許多壟斷性的資源和優質資產。但是這些企業上市之后，并沒有使這些優質資產的實際價值在中國股市中得到應有的體現，因為優質資產在一些劣質基因的掌控之下，無法體現其價值。劣質基因主要表現為：管理層無所事事，甚至胡亂對外投資，私自為大股東或者其他關聯方擔保。總之，具有劣質基因的管理層守著一座金山，卻只能在年底交出一份差強人意的年報。他們揮霍浪費了其所擁有的優質資產應該帶來的收益，使得投資人從上市公司獲得的回報低于上市公司優質資產所產生的實際回報。

　　我經常收到研究員發來的報告，他們常常有這樣的看法：某某公司擁有的

商業地產每平方米價值3萬元，因此公司總市值應該有20億元，而現在股價對應的市值才8億元，因此建議增持該股。是時候正面回應一下這樣的選股思路了。

　　這并不說明股價被低估，而是市場對其管理層的劣質基因給出了合理的定價，不得不對優質資產打折。這樣的管理者在美國市場被稱為“價值毀滅者”。有一種專門對付這種管理層的惡意收購基金。具體操作過程是：該基金先在市場規則允許的情況下買入一部分底倉，然后在收盤價上提高30%宣布全面要約收購。美國市場的規則是，如果出現有利于股東的全面要約收購，董事會都應該提交股東大會投票。如果股東大會接受，那么該基金就將公司私有化，然后將其所擁有的優質資產全部拋出，獲得現金并完成稅收義務之后，注銷該公司，將所剩余的現金按照股份派發給全體股東。

　　這樣的做法能夠讓優質資產全面體現其價值，同時消滅了劣質管理基因。惡意收購基金就類似我們體內的巨噬細胞，專門吞噬體內的垃圾。這樣的惡意收購有利于中小股民，只有對于原來的管理層來說才是惡意的。他們再也不能無所事事地揮霍股民財富，占有優質資產卻充當“價值毀滅者”。

　　當然，收購有時會被董事會拒絕，管理層會提出一個折中的方案，比如：同意提高分紅，同意改善管理，同意出售某些非核心資產，同意撤回增發議案等。這時，該公司的經營管理就得到了改善，股價自然也會上升。

　　由此，我們就明白了為什么美國沒有

高速公路或者大型物業的上市公司？因為這樣的公司往往已經被私有化收購，出售了優質資產，注銷了上市資格了。而在我國，這樣的公司卻長期扮演重要的角色。

　　同樣的原因可以解釋為什么美國的金礦公司從來不搞套期保值，而我國的銅礦金礦企業卻長期從事套期保值業務。我們應該這樣來理解源自美國的對沖基金，其真實涵義是做空劣質基因，做多優質基因。美國股市上股價估值比較高，是因為他們的公司治理更好，有一種開放的機制，讓優質基因來經營公司。

　　

資本市場的核心是發現價值，價值包括資產價值和資產經營者的價值，如果經營者不能讓我們享受到資產的全部價值，我們就應該考慮通過市場手段替換這些管理層。我國股市前一陣子熱議“退市”問題，其實，真正應該退市的是那些管理層，而不應該拉中小股民墊背。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。