首富是如何被假設(shè)出來(lái)的

　　水皮

　　上海的記者給伊利的老總算了一筆，結(jié)果不算不知道，一算嚇一跳，居然算出了一個(gè)國(guó)有上市公司的“首富”。

　　伊利老總是如何被人算計(jì)成首富的呢？

　　算計(jì)之一來(lái)自于伊利在股改時(shí)作出追加對(duì)價(jià)的1200萬(wàn)股股票。按伊利的股改方案，這1200萬(wàn)股是對(duì)價(jià)的一部分，但是如果伊利的經(jīng)營(yíng)連續(xù)兩年滿足了17%的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)和20%的主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，那么將可轉(zhuǎn)為對(duì)管理層的股權(quán)激勵(lì)。1200萬(wàn)股股票現(xiàn)在歸誰(shuí)？歸流通股股東，并不在伊利老總名下，也不在伊利老總一個(gè)人的名下，實(shí)際上連分配的方案也沒(méi)有。但是根據(jù)記者的猜測(cè)，伊利老總至少可以分到360萬(wàn)股，價(jià)值近7000萬(wàn)元。

　　算計(jì)之二則是來(lái)自5000萬(wàn)股對(duì)管理層的定向增發(fā)。按照增發(fā)方案，這5000萬(wàn)股的定向增發(fā)，價(jià)格是13.33元，8年有效，在滿足行權(quán)條件時(shí)，每份期權(quán)可購(gòu)買(mǎi)一份

　　1.54億＋0.7億＝2.24億，這就是記者給伊利老總算出的身價(jià)，即使按8年分?jǐn)偅��?!>利老總據(jù)此每年的預(yù)期收益也將達(dá)2800萬(wàn)元。

　　伊利老總就是這樣假設(shè)成了中國(guó)股市的首富。

　　這樣算賬對(duì)不對(duì)，見(jiàn)仁見(jiàn)智。

　　需要提出的是，無(wú)論算計(jì)一還是算計(jì)二，都是或然而不是必然，要由或然達(dá)到必然，是有行權(quán)條件的，關(guān)鍵是要看行權(quán)條件合理不合理。同時(shí)要指出的是，算計(jì)之一的1200萬(wàn)股股權(quán)并不由單一國(guó)有股股東支付，也不是無(wú)償派送，而是流通股股東和管理層的“對(duì)賭”。理論上1200萬(wàn)已經(jīng)由非流通股股東作為對(duì)價(jià)支付給了流通股股東，所以不存在國(guó)有資產(chǎn)流失的問(wèn)題。順便要指出的是，算計(jì)之二的5000萬(wàn)股定向增發(fā)是符合證監(jiān)會(huì)規(guī)定的，而選擇和股改方案實(shí)施同時(shí)公布，是股改過(guò)程中的一種常態(tài)，以市場(chǎng)當(dāng)時(shí)的填權(quán)效應(yīng)得出刻意壓低行權(quán)價(jià)的結(jié)論是不正確的，現(xiàn)在貼權(quán)的股票越來(lái)越多，又如何解釋呢？

　　事實(shí)上，記者還是挺厚道的。伊利股改之后，股價(jià)一路沖高，最高至24.92元，目前已經(jīng)回落了將近6元，如果選擇高點(diǎn)計(jì)算，那么伊利老總的收益就不是2.24億，而是將近3.35億元了。

　　賬能這么算嗎？

　　伊利股改當(dāng)天，伊利老總就已經(jīng)被媒體算計(jì)過(guò)一回，當(dāng)時(shí)的身價(jià)只有6000萬(wàn)，而今天，6000萬(wàn)又變成了2.24億。4月26日，水皮在雜談中寫(xiě)下“伊利老總的財(cái)富合不合法？”一文，由于種種原因，沒(méi)有公開(kāi)發(fā)表，4個(gè)月后，找出來(lái)一看，并沒(méi)有過(guò)時(shí)，不如轉(zhuǎn)錄在此，以饗讀者。

　　伊利老總的財(cái)富合不合法？

　　一夜暴富是很多人的夢(mèng)想，不管是真金白銀還是紙上富貴，而股市就是這么一個(gè)創(chuàng)造夢(mèng)想的地方。

　　2006年4月25日，是一個(gè)黑色星期一，這一天雖然上證指數(shù)僅僅下跌了6個(gè)點(diǎn)，但是下跌個(gè)股和上漲個(gè)股之比達(dá)到32∶1，并且有39多只股票達(dá)到了跌停；

　　2006年4月25日，又是一個(gè)紅色的星期一，因?yàn)檫@一天雖然上證指數(shù)下跌了6個(gè)點(diǎn)，雖然下跌個(gè)股遠(yuǎn)超過(guò)上漲個(gè)股，但是成交量達(dá)到了468億的天量，31只股票漲停，而當(dāng)日復(fù)牌的G伊利，漲幅更是達(dá)到了驚人的32.86%，盤(pán)中最高沖至18元，而收盤(pán)前G伊利才17.85元。

　　G伊利的暴漲，讓伊利的市值增加了20個(gè)億，為伊利的投資者的賬面帶來(lái)了至少27%的增值(以除權(quán)前最高價(jià)18.98元計(jì)算)，但是這些都沒(méi)有引起媒體的關(guān)注，引起媒體關(guān)注的是“伊利復(fù)牌4小時(shí)，伊利老總進(jìn)賬6000萬(wàn)”。

　　伊利老總的“一夜暴富”，既讓人羨慕又讓人泛酸，于是就出現(xiàn)了對(duì)比。鄭俊懷因?yàn)榕灿?650萬(wàn)而身陷囹圄，而鄭俊懷的后者則不費(fèi)吹灰之力卻收獲了6000萬(wàn)的財(cái)富。

　　這樣的聯(lián)想不可避免，這樣的對(duì)比卻不客觀。

　　鄭俊懷案的性質(zhì)實(shí)際上是化公為私，曲線M BO，法院指控已經(jīng)考慮到鄭俊懷對(duì)于伊利的貢獻(xiàn)，因此避重就輕，從寬處置。而伊利老總的財(cái)富則來(lái)自于伊利股改之后的股權(quán)激勵(lì)，來(lái)自于市場(chǎng)投資者對(duì)伊利前景的認(rèn)同，因此，這6000萬(wàn)與其說(shuō)是過(guò)度分配所得，不如說(shuō)是市場(chǎng)給伊利老總定出的身價(jià)。

　　那么這6000萬(wàn)究竟是真金白銀還是紙上富貴呢？

　　根據(jù)伊利的股改方案，實(shí)施10轉(zhuǎn)3.2股的公積金轉(zhuǎn)贈(zèng)方案和每10股派2.6元的利潤(rùn)分配方案后，除權(quán)價(jià)為13.33元，G伊利當(dāng)日以16.80元跳空高開(kāi)，尾盤(pán)報(bào)收17.71元。而根據(jù)伊利股改之后針對(duì)管理層推出的定向增發(fā)股權(quán)方案，公司授予被激勵(lì)對(duì)象5000萬(wàn)股的期權(quán)，其中伊利老總名下分到1500萬(wàn)股，行權(quán)價(jià)不多不少正好是13.33元，而且如果要行權(quán)必須滿足兩個(gè)條件：一個(gè)條件是公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不超過(guò)17%，另一個(gè)條件是主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不低于20%。

　　這意味著什么呢？

　　這實(shí)際上意味著伊利老總的所謂6000萬(wàn)理論上可能一分不值，如果G伊利開(kāi)盤(pán)價(jià)在13.33元之下，如果G伊利除權(quán)之后不能填權(quán)，如果伊利的盈利前景發(fā)生閃失，伊利老總就是一個(gè)負(fù)翁而不是一個(gè)富翁。

　　17%的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和20%的主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率對(duì)于高科技企業(yè)而言可能不是什么問(wèn)題，但是對(duì)于乳業(yè)這么一個(gè)過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)而言卻絕對(duì)是個(gè)硬約束，更不用講，伊利還存在一個(gè)旗鼓相當(dāng)，近在眼前的強(qiáng)大對(duì)手蒙牛。伊利老總想把期權(quán)變成現(xiàn)金，并不是一件容易的事。事實(shí)上，就在伊利復(fù)牌的第二天，伊利的股價(jià)就下跌了3.5%，伊利老總的財(cái)富四個(gè)小時(shí)之后就縮水了900萬(wàn)。誰(shuí)又能保證第2個(gè)四小時(shí)以后，第3個(gè)四小時(shí)以后，伊利老總的紙上財(cái)富就不再縮水了呢？

　　半個(gè)月前，水皮有感于上市公司“搶跑”現(xiàn)象，發(fā)表了一篇雜談，題目叫“股權(quán)激勵(lì)的經(jīng)越念越歪”，提出兩個(gè)80%的必須引起高度重視。一個(gè)80%是指23家推行股權(quán)激勵(lì)的公司中絕大部分搞的都是存量再分配，另外一個(gè)80%指的則是23家公司中絕大部分推出的行權(quán)價(jià)都是以凈資產(chǎn)為基準(zhǔn)的。比如中信證券，從存量中劃出3000萬(wàn)股作為管理層的期權(quán)，行權(quán)價(jià)以凈資產(chǎn)2.28元為標(biāo)的，而中信證券的市價(jià)則為11元左右，價(jià)差達(dá)到8.8元之多。這樣的股權(quán)激勵(lì)已經(jīng)違反了管理層的相關(guān)規(guī)定，和瓜分國(guó)有資產(chǎn)又有多大的區(qū)別？回過(guò)頭來(lái)看，伊利的方案，5000萬(wàn)的期權(quán)是增量，由管理層自掏腰包，行權(quán)的價(jià)格又是市價(jià)的13.33元，相比凈資產(chǎn)5.60元高出整整7.7元左右，合情合理，合法合規(guī)。

　　股權(quán)激勵(lì)的本質(zhì)在于鼓勵(lì)大家“向前看”，在于鼓勵(lì)管理層在提升公司價(jià)值的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)個(gè)人價(jià)值，實(shí)現(xiàn)投資者和管理層的共同利益。股權(quán)激勵(lì)對(duì)于管理者而言是利益，也是壓力。對(duì)于像伊利這樣經(jīng)歷了鄭俊懷事件震蕩的上市公司而言，適時(shí)適量的股權(quán)激勵(lì)安排也是機(jī)構(gòu)投資者和大股東確保公司安全的要求，是一個(gè)公眾公司長(zhǎng)期持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的保證。

　　伊利老總的財(cái)富越多，伊利的股價(jià)越高；伊利的股價(jià)越高，伊利的投資者回報(bào)越高，這是一個(gè)良性循環(huán)的開(kāi)始，水皮希望也能有一個(gè)良好循環(huán)的結(jié)局。