金巖石

　　中國A股市場在供求兩個方面的推動下，正在走出“大煉鋼鐵”的陰影，迎接大眾消費的陽光。納斯達克中國概念股激發的價值發現，也正在推動中國A股市場的資產重估

　　納斯達克升級

　　今年7月，納斯達克市場正式脫離美國證券業協會，獨立注冊成為國家級證券交易所。與此同時，納斯達克市場的分級也從原來的三級(代碼分別為：Q、S和BB)調整為新的三級分類。

　　原來的“BB”級依然保留為做市商主導的柜臺交易市場，而Q-S兩級市場分為新三級：Global Select(環球精選)；Global Market(環球市場)；National Market(全國市場)。

　　新的市場分級是納斯達克市場全球化的重要里程碑，從新三級分類的名稱就可以看出其目標是要升級為成長導向的環球證券交易所。

　　不久前，納斯達克公司還參與了倫敦證券交易所(簡稱倫交所)的競購，雖然功敗垂成，但已收購了后者24%以上的股權，成為英國倫交所的第一大股東。此舉又啟動了其競爭對手紐約證券交易所收購歐洲聯合交易所(簡稱歐聯所)的動作，如果收購成功，則可以視為美國證券市場的全球化。

　　因為，全球證券市場的總市值約45萬億美元，紐交所目前有14-15萬億美元，納斯達克有4-5萬億美元。假如納斯達克市場控股倫交所，紐交所控股歐聯所，這四個市場的總市值就占了全球證券市場的六成以上。

　　在這個背景下談中國A股市場的資產估值和定價權問題，我們就應當關注國內A股與納斯達克中國概念股的關系。納斯達克市場是一個成長導向型的創新市場，其特色是“制造”上市公司，背景是產業投資基金、風險投資基金直接參與創新公司的“制造”。這是一個生產億萬富翁的產業鏈，從1971年誕生以來，不僅制造了數以萬計的億萬富豪，而且改造了傳統投資銀行業的操作流程和價值取向。

　　關聯度增強

　　由于納斯達克市場投資人對中國概念股的偏好，去年進入中國的風險投資占到全球風投境外投資的第三名，僅次于美國與以色列。這說明中國A股的定價將不僅取決于A股本身，還受到納斯達克市場的影響。比如無錫尚德在納斯達克成功上市，就迅速帶動了A股市場中的G天威、G蘇陽光等與新

能源、太陽能概念有關的股價上漲。

　　由此推論，A股和納斯達克之間的行業關聯度越強，A股的估值水平就越高，在納斯達克市場轉型為全球證券交易所的背景下，越來越多的中國概念股將成為市場的新寵。結果是納斯達克上市一家中國公司，A股市場上的同類型公司就被帶動若干家，從而就拉高了中國A股整體的估值水平和定價取向。

　　由于歷史和經濟的種種原因，不同的證券市場具有不同的價值取向，而且有些特征會像嬰兒的胎記一樣與生俱來，終生難改。中國A股市場發源于為國企脫困，所以不存在被“制造”的概念，因此，盡管納斯達克市場制造了中國的股市富豪，但這些中國概念股甚至到現在都不具備在中國A股上市的資格。

　　隨著

股權分置的改革和證券法的修訂，多層次的全流通證券市場已經呼之欲出，這是中國股市正在發生的一次脫胎換骨的變化，而證券市場的全球化必然直接或間接地參與到中國證券市場的變革。從這個意義上說，納斯達克市場的全球化也包含著中國A股市場的國際化。

　　影響A股價值取向

　　具體來說，A股市場的價值取向已經發生變化。如果我們把過去十余年在A股市場上的總資產、名義市值和銷售額的排名作為指標，會清楚地看出中國股市也和當年的大躍進一樣，發源于“大煉鋼鐵”。因為排名居前的多半是鋼鐵公司。進而言之，中國股市一直沒有脫離第二產業主導的價值取向。

　　但從今年以來，市場的價值取向已經悄然變化。貴州茅臺的股價超過百元，代表了消費升級的價值取向。銀行股的權重上升則更是大眾舉債消費的產物。中國A股市場在供求兩個方面的推動下，正在走出“大煉鋼鐵”的陰影，迎接大眾消費的陽光。

　　這是一個歷史性的轉變，也是價值取向的國際化。其中由納斯達克中國概念股的傳奇故事所激發的價值發現，也正在推動中國A股市場的資產重估。

　　按照總市值的行業權重來比較不同的證券市場，我們會發現，在特定時期，同類上市公司在不同的市場上具有不同的定價，這來源于市場的價值取向差異。

　　納斯達克市場是成長導向型市場，其行業權重70%以上偏向高科技，特別是IT、傳媒和生物科技。香港市場則明顯偏重于金融地產。

　　最近，由于中國大陸的資產注入，香港市場領先A股市場演繹了大眾消費升級的概念，從而造就了國美傳奇和大型國有

商業銀行的上市，結果在這樣一個很小的地域市場中，刷新了證券史上的兩項紀錄(最高的證券化率、權證第一大市場)。

　　在香港股市和納斯達克中國概念股的影響下，中國A股市場向全流通體制轉變的同時伴隨著市場價值取向的轉變，這是我們在A股市場上發現價值的重要基礎，因為價值取向的變化必然通過投資人的選擇形成A股市場的整體性資產重估。(072420)

　　(作者為湘財證券首席經濟學家，僅代表個人觀點)

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