失真的中國股票指數亟待改革

　　蘇培科

　　近期，管理層正在醞釀著一系列大盤藍籌的IPO和“海歸”計劃，欲在全流通時代改變中國股市被邊緣化的趨勢，想以此來加重A股市場的核心資產權重，并改變投資價值匱乏、形象不好、營養不良的中國股市現狀。可是在7月5日，中國銀行(資訊 行情 論壇)作為全流通時代的首只“海歸”在A股市場上市后，反而給中國股票指數帶來了泡沫，使其嚴重失真

，如果不及時改變這一現狀，日后隨著大盤股的IPO和更多超級藍籌股的“海歸”，上證綜合指數(資訊 行情 論壇)失真、泡沫化將更加嚴重，上證指數(資訊 行情 論壇)遲早會被邊緣化，會被新的指數所取代。因此，中國股票指數改革迫在眉睫。

　　我們知道，股市在世界各國歷來都被視為國民經濟的“晴雨表”，而股票指數又被作為股市的“晴雨表”、“指示器”。可是，中國股市長期與中國宏觀經濟走勢背道而馳，中國股票指數也長期失真，使得以藍籌股為代表的香港H股指數逐漸成為了

　　7月5日，中國銀行上市首日以3.99元(較發行價3.08元上漲29.55%)大幅高開之后，帶領上證綜指高開73點，輕輕松松突破了1700點，最終上證綜指報收1718.56點，上漲37點。但是當天滬市上漲的個股只有250只，下跌個股達581只，167只平盤報收；與上證綜指上漲37點形成鮮明對比的是深證成指(資訊 行情 論壇)大跌54點，深市上漲的個股只有217只，下跌個股達458只，108只平盤報收。從這些數據不難看出兩市下跌個股超過了上漲個股的一倍，如果沒有中國銀行上市首日的高調表現，當天滬市股指實際應該是下跌的。據有人測算，中國銀行每波動1分錢，上證綜指將同向波動0.82-1.0個點。因此，在扣除中國銀行的虛漲因素后，7月5日上證綜指實際下跌21.19點，而非大漲37點。指數的虛增使得投資者賺了指數賠了錢，反而一些預謀出貨的股票借股指虛增而悄然出貨，使得市場判斷普遍失去平衡。

　　其實我國股票指數失真的現象早已開始了，只是沒有中國銀行上市所帶來的效果明顯而已，原因是以前的IPO規模無法與現在的規模相抗衡，而且以前的發行并非全流通發行，其流通市值和“當天記入指數”的規則對股指影響有限，但是隨著超級大盤的“海歸”，“當天記入指數”的規則將會使得上證綜指虛增現象更加嚴重、泡沫更大，如果不及時改革這一游戲規則，人們所熟悉、常用的上證綜指將被邊緣化或被其他指數所替代。因為它已經不能真實反映中國股市的整體價格走勢，也并非中國股市的“晴雨表”、“指示器”。

　　有統計顯示，截至2006年6月26日，滬市總市值為30540億元。其中，中國石化(資訊 行情 論壇)以4216.29億元的總市值排在830家上市公司之首，占滬市總市值的比例為13.81%。其次分別是G招行(資訊 行情 論壇)、G寶鋼(資訊 行情 論壇)、G長電(資訊 行情 論壇)、G聯通等。統計還顯示，滬市總股本最大的這5家公司的總股本規模為1310.76億股(剔除在香港和境外上市的股份)，占比為25.24%。但中國銀行發行后，滬市總股本最大的5家公司的總股本達到2987.29億股，占比將達到42.85%，上證指數的股本權重進一步走向集中、壟斷。如果這5家公司摻雜不合理的波動因素，將對中國股市的影響和危害極大，中國銀行IPO上市當日對上證指數的影響就是最好例證，日后隨著大盤藍籌股的“海歸”，上市首日對股指的虛增因素將越來越大，因此當前對指數進行及時改革事不宜遲。

　　事實上，我國股票市場指數計算方法也經過了多次調整，自2002年9月23日起，上海證券交易所決定新股上市首日即計入指數計算；在1999年11月8日之前，上海證券交易所實行上市新股自上市滿一個月后計入指數的方式；1999年11月9日起，上海證券交易所發布公告稱，為使指數更為合理準確地反映新股上市后的市場變化情況，決定上市新股自上市后第二日起計入指數計算。

　　正是這種簡單的新股修正方式，讓“當天記入指數”、“第二天記入指數”和“上市一個月后記入指數”的計算方法其結果差別極大。

　　根據民生證券研究所配合筆者所作的統計測算結果表明，如果中國銀行以“第二天記入指數”，7月5日與7月4日滬市大盤并沒有跳空缺口，7月5日實際指數并未突破1700點(見附表)。顯然，“當天記入指數”法對股指和對投資者的判斷起到巨大影響。因為，股票市場的指數是投資者分析市場做出正確投資決策的一個重要指標，股指的點位數據等直接影響投資者決策，尤其是目前很多基金、券商、保險、QFII等機構普遍以綜合指數作為參考和依據，并參照其進行構建股票池，另外一些指數型基金也將直接受害，由于指數失真和不穩定因素，導致各大機構和普通投資者會徹底對現行的指數失望，從而導致判斷標準混亂、市場波動不安。在這種情況下，交易所指數(“官方”指數)如果不進行及時改革，市場和投資者尋求更加合理指數行為將不可避免，到時“民間”指數會應運而生。

　　實際上，目前已經有一些研究機構開始設計自己的指數，如中信、銀河等券商機構都構建了自己的指數，但是其影響力和精準度還未在市場上樹立起威信，于是幾乎100%的人仍舊以交易所指數來判斷市場行情，尤其是以上證指數來判斷中國股市，主要是上證指數具有連貫性，而深圳市場由于4年未發行新股，從而導致其指數具有殘缺性，而上證指數卻一脈相承，但是目前執行的“當天記入指數”規則，嚴重侵害著這個指數的權威性和代表性。

　　“當天記入指數”規則之所以在我國市場產生危害，其根源來自中國股市畸形的“高溢價發行、高價上市圈錢”，由于非市場化發行和發行量的控制，以及承銷機構和申購機構的串通、壟斷定價，于是畸形的市場供求關系讓發行的新股成為稀缺資源，使得新股在上市首日整體出現較大漲幅，從而畸形的發行制度將畸形的股價漲幅記入當天的指數，從而使得中國股票指數也走向畸形、失真。

　　如果一個不合理、失真、虛增的指數，即使人為的將其推高到10000點，這種“人造牛市”又有何實際意義？投資者究竟能撈到多少好處？因此，要讓股票指數成為股市的“晴雨表”，就必須進行及時的改革。除了改革現有指數的計算規則，還得及時改革畸形的發行制度，否則其帶來的危害將無處不在，除了繼續扭曲市場的價格和價值體系，還將嚴重誤導投資者的投資行為。對于畸形發行制度的改革，筆者曾在《畸形發行制度如何走向市場化》一文中進行過詳盡闡述和提出過具體意見，在此不再贅述。但是對于中國股票指數的改革，筆者希望越快越好，否則即將上市的新股會繼續讓股指失真，給市場帶來估值和價值判斷的混亂，防止問題越積越深、推倒重來。

　　筆者建議，我國股票指數計算方式的改革最好采取以“上市一周后記入指數”法或“第二天記入指數”法，二者的結果都會較“當天記入指數”法合理，也都會祛除新股上市當日的不合理因素，但是“上市一周后記入指數”或許比“第二天記入指數”更優，原因是新股上市一周后，其股價走勢會趨于相對合理，一周后加入指數也可以體現指數調整的及時性和合理性，就不會像目前這樣存在失真和泡沫。

　　其次，建議在合理的指數計算基礎上大力發展滬深300(資訊 行情 論壇)指數，對該指數不斷地進行優化，將其發展成類似于美國標準普爾500指數那樣具有權威性的指數，前提是該指數要能夠準確代表中國股市的整體狀況，有合理的計算規則和市場化的準入、退出機制，讓入選指數的股票成為名副其實的代表。在美國，若某家公司被入選標準普爾500指數，其股價通常會有一定漲幅。反之，如果一家公司被剔除該指數，其股價就會下跌。于是，時常有許多利益集團都希望自己操縱的股票入選標普500指數，但是成熟的美國市場嚴格堅守市場化原則，標普500指數的管理者摒棄外界的各種干擾，以很強的獨立性贏得了市場和投資者尊重、認可。因此，中國股票指數的管理不但要學習美國標普500指數的市場化管理，同樣中國股市的體制改革和監管也應學習成熟的法制化市場，以法治市、以制度規范，而非人治和踐踏法律式的模糊管理。

　　發展滬深300指數有一定的合理性。由于單純的上證指數不能完全代表中國股市的整體走勢，根據我國股市滬、深分割的現狀，目前將深交所定位為發展

　　最后，建議國內外的各大機構不妨積極探索、構建自己的市場化指數(“民間”指數)，采取市場化的準入和退出原則，選擇股價穩定、能夠代表市場整體走勢的種子股，將其納入指數，以給市場和投資者作為價值判斷之參考，當交易所指數嚴重失真時，“民間”指數可以替而代之。