李振寧：本輪牛市遠遠沒有到位

　　精彩觀點：

　　抓住這撥行情的關鍵是價值重估，因為是重估，估過頭就下來了，沒估到位的繼續估。從整個市場的漲幅短線看確實不小，但是從重估的角度講遠遠沒有到位，香港H股漲了兩倍半，我們的重估是對十幾年的中國股市停滯不前做一個重估，也是對五年熊市的一個重估，當然重估往往一步到位，到位之后就隨著經濟波動，股市也是這個情況。

　　我今年1月初的時候，當時我講10年牛市的時候我就講了這個觀點，我看了很多的投資分析和報告，我認為大部分是錯的，為什么錯呢？因為他們認為06年上市公司業績有可能下滑，所以就沒有上漲的空間了。但是我講的重估，是對整個中國十幾年的股市，92年上海1400點，香港2000點，現在香港1萬7、1萬6，上海還是1000多點，十幾年中國GDP增長了幾倍，我是對這個重估，我是對整個熊市這五年下跌重估，前幾年上市公司業績年年增長你沒反映，你不但不漲還大跌，所以這樣我重估，我是這么一個看法，不在乎今年上市公司業績有所下降。另外還有從人民幣的升值大趨勢，對外資的吸引力，大量不明不白的美元，現在進來幾百億美元了，那是大頭(臺灣、香港的錢進來)，這批錢在人民幣升值的大背景下買了你的股票總沒有大問題，是從這個角度看問題。

　　按世行平價購買力標準，人民幣應升四倍對美元升到2塊錢，我覺得5年時間升到4塊錢還是可以的。這是我們能承受的。中國已經很大程度上市場化的，中國的這輪經濟騰飛是中國的城市化過程，中國作為世界工廠的地位，人民幣升值周期的到來，中國巨大的內需市場，這些最基本常識的因素是絕對的。政府因素會起到一定的作用，我們看得太重會影響到客觀判斷事物。

　　主持人：各位網友大家下午好！節后大盤在用六個交易日上漲了200點之后，5月15日滬市出現了歷史上最大的日成交金額533億，今天5月16日大盤出現了比較大的調整，天量天價是股市上的老話，這輪行情會不會像519行情那么短命呢？今天我們請來的是上海睿信投資公司董事長李振寧先生，李老師您先對五一節后大盤的驚心動魄的變化發表一下你的看法。

　　李振寧：五一節后為什么有這么大的漲幅呢？它主要是在五一節前有一部分資金他們認為在五一前后可能推出上市公司再融資，IPO，認為在這前后會出一個《管理辦法》，意味著擴容要開始了。所以有一些資金他們希望能夠在這種消息出來的時候，股市砸一個坑。結果這個坑沒有砸出來？李振寧：是啊，這個時候出現了加息這個事，在以往的股市中絕對作為利空，一定要砸一個坑，結果坑沒出來，反而就慌了，就拼命向上追，產生了節后暴漲的行情。這我在很早以前就講了，大家都盼著有一個坑，那就沒有坑。我覺得當時理解有一個坑是沒有看到股權分置改革后的市場和股權分置的市場是不同的。也就是說低估了一種制度力量對整個股市的活躍和振興所起到的作用，沒有看到這些。這撥牛市我也算是最早鼓吹牛市的人之一吧，去年股權分置改革開始時我說一個深刻的制度變革一定會帶來市場熊牛轉折，今年1月7日中國資本論壇，我在上面就講了牛熊轉折在05年的998點已經發生了，或者說三次探底1000點不破就意味著牛熊轉折發生。06年是十年牛市的開始，抓住這撥行情的關鍵是價值重估，這個概念是很廣泛的，比如說由于五年熊市導致使股票的市盈率所有的指標過低，低于國際水平，甚至低于香港，需要重估，產業資本進入我們的市場，可以從產業資本的眼光來看待上市公司的股權，像有一些股票是虧損的，在我們看來一錢不值了，但是可能中石化、中石油照樣買回去，所以產業資本的進入對我們股市的估值要有提高的。

　　主持人：五一節后的走勢為什么這么急，天量之后這么大的調整，有人說機構是搶在IPO和再融資之前把這個行情做完了，迅速把幾個月踏空的利潤拿回來，您是這么理解嗎？

　　李振寧：這個行情因為我也和很多機構投資者非常熟了，包括管幾百億的基金，管幾十億的私募，管幾十億的機構，現在這個行情沒有誰能操縱，不大可能。我認為是始終強調制度因素，因為在這次股權分置改革中，通過上市公司不斷的推介，使上市公司認為過去沒有被你認識到的價值透明化了，所以敢于去持股，敢于買入，甚至有的上市公司做了一些業績承諾，這樣對增強投資者信心起了作用。對中國來講資金推動總是有，一旦有了財富效應就各路資金都沖進來，老股民比較謹慎，但是也有一些新入市的人比較勇猛一些，所以特別是前一段，大家在觀念過分的強調成長，一分錢業績認為后來有成長，可以炒到幾百倍市盈率，這就使有一部分的股票估值過高，產生不均衡，有一些股票還是過低，有一些過高，所以必然要發生一個比較大的調整，經過調整之后，因為是重估，估過頭就下來了，沒估到位的繼續估。從整個市場的漲幅從短線看確實不小，但是從重估的角度講遠遠沒有到位，香港H股漲了兩倍半，我們的重估是對十幾年的中國股市停滯不前做一個重估，也是對五年熊市的一個重估，重估往往一步到位，到位之后就隨著經濟波動，股市也是這個情況。怎么說呢？牛市的第一波往往都沖得非常厲害，比如說我們的519行情，大家記憶猶新，從1049點也是兩個月的時間沖到1756點，然后當天跌到1600多點，一周左右差不多跌到1400多點，最后又上去，創出2245點的新高。我強調牛市并不是說牛市不能調整有時候牛市調整起來力度也是很大的，特別是第一波調整發生的板塊的轉化，那么你炒得過分的板塊可能在下一波當中不是主題了，照樣能套住人。

　　主持人：這輪行情最瘋狂的是有色金屬板塊，今天的調整也和有色金屬集體的跌停有關系，您對有色金屬板塊有什么樣的看法？

　　李振寧：有色金屬我覺得是這樣的，整個世界所謂資源價格在拼命的漲，這個漲是為什么？這個漲很大程度上是因為貨幣現象，美元貶值，石油美元沒有出路，投到各種商品上面(銅、金、鋁)，所以炒作因素起了很大的作用，主要不是基本面決定的，所以當炒作炒到沒人敢做空，甚至沒人敢說空的地步，其實已經炒過頭了。所以它跌起來力度也是很大的，特別是我們炒資源股，某種意義上有一點炒概念了，比如說咱們說漲得不算多的江銅，香港最高價也是9塊多，但是你炒到17、8塊去了，這不是估值過高嗎？后來我趕緊9塊多拋了，摩根斯坦利一評估往7塊多評估，我拿著心里也慌了，現在可能是8塊了，你在16、17塊根據何在？銅也是周期性的行業，銅、鋁、鋼都有替代性你漲到一定位置有一些東西就可以把你替代，所以大眾原材料不具備持續暴漲的條件，如果你從一萬多漲到七八萬風險是相當大的，所以做期貨的人也要有考慮，也要知道環境也有變化，實際上人民幣跌破美元1：8，人民幣加速升值，意味著人民幣的購買力加強，反過來說假如人民幣變到7，意味著我們買國際上的商品價錢就便宜了，假如說國際上還是美元價格，我們人民幣結算就便宜了，所以對你的銅的上漲就不利，你的東西也只能賣這個價，人民幣升值對這些東西不是利好，美元跌到這種位置之后短線怎么看還很難說，所以還有反彈，那邊炒得已經過高了，這種情況下出現一種暴跌，這種暴跌已經有兩次了，這是第二次的暴跌。所以對任何周期性的東西給的估值要均衡一點。別把牛市的時候或者是瘋牛的價格當做合理的正常價格，必須看整個周期高漲和低落有一個平均的價格。羅杰斯所說的商品牛市持續十年的觀點我不認同，如果把十年該漲的漲到了，我相信羅杰斯也會改變觀點，如果預期十年漲20倍，漲完20倍了，也就不能漲了，任何人都不是神仙，誰的話都可以變的，也是根據情況說的。

　　主持人：這輪行情A股是跟著港股和國企H股走的，節后港股是率先調整，但是A股也在漲，您認為A股是不是影子市場，如果A股走出牛市的話是不是要擺脫港股的影響，還是保持連動關系？

　　李振寧：這一點我始終主張中國要有自己的定價權，是我們影響全世界的中國公司，而不是我們跟隨港股，從現在來講我們五一后，我所舉的例子實際上有一個估值問題，不是完全按估值來走。因為我們當資金踩空的時候可以抵消國際上的調整，但是沒辦法脫離基本面。就像國際上評估往往把最高點的東西打一個很大的折扣，你現在不是靠公司治理結構，靠某種概念炒上去沒有意義，或者是一時價格的猛炒漲上去，最后是怎么上去怎么下來。

　　主持人：這輪行情估值的時候有一種觀點認為，目前來講A股已經被高估了，依據是大概以去年年底的業績說A股市盈率達到27倍，港股市盈率到20倍見頂了，那么您談談A股27倍市盈率還有多大的上升空間。從去年年底的業績和前年比是有所下滑，但是今年一季度下滑更高，他說是跟上市公司增長是背離的，您認為呢？

　　李振寧：港股非常不均衡，就那幾只股票，所以市盈率比較低，中國移 動17倍，建設銀行也是14、15倍，主要是藍籌股，并不是所有的股票都低，我們現在的市盈率沒有大家說的那么高，因為這次從絕對漲幅來看漲了40%多，甚至不到50%這么一個水平，但是我們有很多是送股，送股的話當時沒有全漲夠的話后面再漲還是會使市盈率下降一些。

　　我今年1月初的時候，當時我講10年牛市的時候我就講了這個觀點，我看了很多的投資分析和報告，我認為大部分是錯的，為什么錯呢？因為他們認為06年上市公司業績有可能下滑，所以就沒有上漲的空間了。但是我講的是重估，重估我不是對你05、06年之間來重估，我是對整個中國十幾年的股市，92年1500點，香港2000點，現在香港1萬7、1萬6，中國還是1000多點，十幾年中國GDP增長了幾倍，我是對這個重估，我是對整個熊市這五年下跌重估，前幾年上市公司業績年年增長你沒反應，你不但不漲還大跌，所以這樣我重估不能因為周期性有所下降，業績有所影響，這個時候你就說好象怎么怎么樣，我是這么一個看法，不在乎今年上市公司業績有所下降。另外還有從人民幣的升值大趨勢，對外資的吸引力，甚至對QFII也是一部分，大量不明不白的美元，現在進來幾百億美元了，那是大頭(臺灣、香港的錢進來)，這批錢在人民幣升值的大背景下買了你的股票總沒有大問題，是從這個角度看問題。

　　主持人：我們又涉及到兩個問題，第一個講人民幣匯率破8提出一個觀點，短期人民幣有升值的壓力，中長期是貶值的壓力，如果重估是以人民幣升值為基礎的話，您認為這個基礎牢靠嗎？

　　李振寧：人民幣在我們78年改革開放以前是1.52人民幣換1個美元，咱們經歷了一個長期的貶值過程，在92年、93年的時候到了最低點，黑市到了11，但是正規的市場還是8點幾，從升值周期來講，8塊多回調一半也是4塊，這是一個角度。從日本的歷史來看，日本是360日元換1個美元，最厲害的時候是升到80換1個美元，現在不過是110，你想想他升了幾倍。我為什么說升值是好事呢？如果咱們不升，原材料漲價咱們賣的東西不漲價，原材料漲價的東西我們消化，我們貴買賤賣，我這是跟自己過意不去嗎？所以我們現在升值對我們來講有利，當然我們防止太快，但是大的格局升值有利，我們也不要怕影響出口，說白了現在的出口大量的東西利潤是被外國中間商賺去了，朱總理講一雙耐 克鞋從韓國進20美元，咱們弄一個加工費22美元，到了美國是122美元，他也得買，所以沒有咱們大家說的這么可怕。

　　主持人：人民幣不僅是和美元掛鉤，現在是一攬子貨幣，美元貶值，歐元日元升值，最后人民幣就沒有升值的動力？

　　李振寧：我們掛鉤是對這一攬子都升，如果只是對美元升就沒有意義了，美元對歐元貶了40%了，我們是對其他升也是要其他貨幣升，世界上東西的交換都有一個購買力評價，因為大家都出過國，世行對中國都有一個購買力評價標準，去年對我們的評估是64900億，咱們自己是18000多億，升值就是升值這個，就是把我的東西不要由于我們品牌不行賣得特別便宜，以后我們的雅戈爾襯衫也是一千，或者他跟我們也差不多。咱們也得升，升值的過程也就是我的技術進步，我的服務提高，你不走這個過程怎么進步，所以我說升值對我們利大于弊，而且不可逆轉。

　　主持人：按照世行標準應該升多少？

　　李振寧：按世行標準升四倍對美元升到2塊錢，我覺得5年時間升到4塊錢還是可以的。這是我們能承受的。升值這個趨勢開始以后，我們老是把政府的調控看得過重，中國已經很大程度上市場化的，中國的這輪經濟騰飛是中國的城市化過程，中國作為世界工廠的地位，人民幣升值周期的到來，中國巨大的內需市場，是這些最基本常識的因素絕對的。政府因素會起到一定的作用，我們看得太重會影響到客觀判斷事物。

　　主持人：我們再來說說您剛才談到的熱錢的問題，大家認為這輪行情不像是場內的存量資金，感覺是境內外熱錢推動的，您覺得這個盤是境內的做還是境外的在做？

　　李振寧：因為咱們現在的市值是四萬多億，真正流通的是1萬5千億，現在各種錢都在里面運作，比如說上周大盤漲得厲害，咱們看不到開放式基金材料，但是封閉式基金看到的，有一些封閉式基金上個禮拜市值增長15%，它也是在運作。各種資金、各種力量匯合到一起，不是哪股力量做得起來的，從整個中國巨大的資金量來講，這么一點一萬多億的盤子，房地產的資金分流點，挖煤賺到的錢分流點不就夠了嗎，再加上五一之后整個基金發行非常的火爆，有一些基金發行提前終止了，一發8、90億，所以就把它推動上來了。這就說話股改以后賺錢效應出來的，大家得到了好處，這也是我們以前所想要的。當然它在中國會以比較激烈的形式表現出來，最后你漲到這個位置自己就會調。大家不必擔心出現利空打壓市場？我一直主張管理層把制度結構弄好，包括股權分置改革思路也是一樣的。我們是給了一個保護流通股股東的表決程序，不是讓你規定應該對價如何，市場也是一樣。不是讓你規定指數應該如何 主持人：節后的這輪行情靠增量資金推動的，我們關心的是增量資金能不能源源不斷的進場推動問題，一個消息是央行那邊要對票據貼現問題進行查處，您認為會不會對它有影響呢？李振寧：我們的市場經過股權分置改革以后是一個全流通的市場，全流通的市場和國際越來越接軌。因為利率對做股票的人來講，今年咱們很多投資基金掙了70%，有一些投資者翻番了，利率漲了零點零幾都小意思了，所以不必對這些東西過分擔心，因為市場發生的變化，還是要看到改革以后發生的變化，而且這么多的上市公司都預測了業績，給了保證，到時候股票不漲行嗎？而且我們從大的行業看，我們的行業周期像鋼鐵業2季度提價了，三季度沒有降價，大的趨勢也是周期往上走，水泥也有所恢復，所以整個大的態勢來講一個調整差不太多。最近有一些說法說加強宏觀調控等等，但是我覺得是這樣，政府對調控是這樣的態度，比如說我調了你還漲，那就有可能是第一次調沒調下去，有可能是市場不對，也可能是你不對，如果你認為自己是對，不到8就不算完，如果這么一種思路去做你調什么呢？非得調到你的位置，可能是你客觀認識不足，就到10了，就認可這個10，為什么能漲10，不是挺好嗎？這么低的通貨膨脹率，10有什么不好？投資大一點是不可避免的，我們的資金儲備率高，還有很多熱錢，我投資高一點有什么不好，有些東西不必太擔心。

　　主持人：節前發布的數據，本來是一年投放的貸款，前一個季度已經投放差不多了，您認為這是投資過熱嗎？央行對政府還有對房地產市場進一步的調控，您認為對股市會產生什么樣的影響？

　　李振寧：我覺得這次加息還是一個姿態。因為加了貸款利息，沒有加存款利息，為什么沒有加呢？咱們陷入兩難，存款利息不加熱錢紛紛涌動進來，你在連續加幾次看看，因為我是主張升值得慢慢升，慢慢的漲價也得有一個過程，猛一升怎么和外資談呢？只要升貸款利息，貸款利息本來是放開的，升不升能怎么樣呢？而且還有一個優惠權和下浮權，所以我覺得是一個姿態，影響并不大。

　　主持人：后面一系列的稅收和行政手段后面，一定要把房地產市場調控下去？

　　李振寧：如果那樣想我認為是錯誤的，我們講擴大內需，擴大什么？最重要的兩條一個是住房，一個是汽車。房子不大能買彩電、

　　主持人：回過來討論市場，大家覺得市場節后顯得瘋狂，昨天有20%的股票漲停板，還有領頭的板塊個股翻了幾倍，他們對這種巨大的漲幅感到憂心忡忡，你覺得這種情況是正常嗎？我們這輪牛市是什么樣的呢？

　　李振寧：市場可以自己做出選擇，這種事情誰有不要擔憂，美國當年炒新經濟就理智嗎？美國政府也沒說打壓一下，愿打愿挨，所以最后跌了是投資者責任自負，股市我認為是投資和投機的結合，成思危講過投資投機兩只輪子缺一不可，期貨多數是投機，少數是保值，這就是辯證法，你要一只輪子就半死不活的。

　　主持人：你覺得在牛市當中個股的漲幅什么樣是合理的，幾個月漲幾倍你覺得不過分嗎？漲多少過分？

　　李振寧：我不是說過分不過分，我是說市場機制有一種調整的功能，比如說現在把這種類似炒市夢率的東西是沒有辦法的，因為人們的認識有缺陷的，不可能是完人，當我樂觀的時候我看好這個東西，我把它所有的利好，甚至是十年后可能實現的利潤都一塊算，所以股票一漲就是給你一步到位，但是這個板塊到位了，可能還有別的拉在后面沒有到位的，我可以做別的。這只到位就歇著吧，這是牛市的特點。它歇著別人跟上來，熊市就不一樣了，比著往下走。

　　主持人：不是少數個股的牛市，是多數板塊和多數個牛市對嗎？

　　李振寧：從我們的宗旨的角度來講，真正一撥牛市還是可以從各個角度挖掘，因為我們低估的不是寶鋼、石化、招商銀行，因為我們股權分置改革深刻的地方是有多種模式，既有好公司送股的模式，也有非流通股發權證的模式，也有資產置換，放一點好東西進來的模式，有各種模式。這里面我們不能排除現在比較差就沒有一個變化，特別是由于股權分置改革以后，大股東的利益在里面，所以不排除大股東把好資產注入進來，烏雞變成鳳凰固然激動人心，但是是少數，否則不是烏雞了。

　　主持人：權證很瘋狂您怎么看這個現象？

　　李振寧：權證無所謂瘋狂不瘋狂，權證也不能按投機的思路做，我本人在香港就做權證，權證的含義是什么呢？比如香港的藍籌股匯豐銀行，漲了也是120塊、140塊，跌也是140到130，逐漸向上，這種股大家想那么貴100多，散戶想在里面奪取較大的差價，只能做權證，有100多個認沽，100多個認購，一個健康的市場要給各種風險能力的投資者提供舞臺，這就健全了，你承受能力強你愿意博取較高的資金你就做權證。

　　主持人：說到這里我們注意到昨天兩個交易所公布了一些新的交易制度的創新，其中包括T＋0開了口子，不同的板塊漲跌停板也要放開，而不是統一的，您對這個有什么看法？您把這兩條作為牛市的必要條件來提的？

　　李振寧：現在咱們講的是某些板塊，像香港、國外基本上各個可以買了就賣，賣了就買的，這對活躍有好處，對國家也有好處，其實沒有什么害處。T＋0還是分步走？還是先來大盤藍籌股T+0好一點，因為咱們什么東西弄得過分會有很多人來批評，搞不好這個事就搞不下去的。個股漲跌停板我認為絕對不是一個好事，就怕出現系統風險，因為這個東西是助漲助跌，你說B股開放沒有漲跌停板，絕對漲不了7個停板，當時搶不上，最后搶上了，一定是套牢，沒有漲跌停板，這個股漲了50%，就到位了，大家一搶我沒有空間了還買什么。

　　主持人：最后一個問題，大家很擔心這輪行情，覺得這輪行情是由神秘資金引導的，認為現在股改完成差不多了，IPO再融資也要來了，指數也上來的，是不是這輪行情完了呢？至少是發動這輪行情的人完成了他的使命了呢？

　　李振寧：這對發動行情的說法我也不是很贊成，實際上還是各種力量交會在一起產生這輪行情，而且咱們的理解還是從過去政策方面來理解，這個理解是錯誤的。現在我講重估是對中國上市公司的價值，上市公司的治理結構并不見得很好，但是上市公司所掌握的資源價格做一個重估，這個重估是一個過程，特別我們要相信經過股改之后，大股東和小股東趨于利益一致，但是現在通過這個以后很多利潤會進來，因為利益在這呢？這個時候大股東的行為動機不是掏空上市公司，是怎么樣把我的價值體現在股權上。

　　主持人：您對這輪牛市做一個結論，您把您的依據簡單的概括一下，為什么我們迎來的是十年牛市？

　　李振寧：首先是我們股市經過股權分置改革以后能真正成為一個市場，能夠國際化、市場化，這是第一條。第二條，從中央領導到我們直接的股市監管層，對股市的認識從來沒有這么高，未來十年的目標是要讓資本市場和銀行作為兩只輪子來運行，不是單一的，這就給我們巨大的空間。第四條，股市會更好反映我們經濟，我們的經濟會支持未來二十年高速成長，這就是股市根本的東西，這就是十年牛市的根據所在。

　　主持人：IPO的沖擊呢？我現在看了IPO的規則無論是首發IPO還是再融資，感覺門檻降低了，你覺得擴容的風險，這個市場能承受得了嗎？市場資金會失衡嗎？

　　李振寧：我覺得股市有行情就不缺資金，任何一撥牛市都是發股票最多的時候，而且香港屢創新高。因為這個搞好是一個良性循環，如果能好好的運用，收購到新的項目或者是整合其他的行業，在行業內做整合，做收購兼并，這樣的話就進入一個良性循環，我相信經過股權分置改革之后，我們的股市是會進入良性循環。

　　主持人：最后一個問題，你為什么認定是一個十年的牛市？為什么不是長一點或者是短一點呢？

　　李振寧：我是對應過去的十幾年提出這么一種說法，不是說在這個過程中股市沒有波動，就像前幾天我告誡很多機構投資者說，畢竟有一個估值的問題，牛市中第一浪的調整是非常殘酷的，1049兩個月達到1754，那調起來也是非常兇悍的，所以還要買好上市公司，這是最關鍵的，要抓到好的東西。

　　主持人：最后你認為什么是好的上市公司？

　　李振寧：好的上市公司是這樣，現在它在整個行業中是龍頭，而且這個行業在世界上是有一定的影響力的，或者是在中國是一個優勢行業，或者是正在向優勢行業走，抓住這樣的公司，那后面就有漲10倍的空間。十年漲十倍還是一年漲十倍？那就很難說了，當然我講的還是長期的角度。

　　主持人：我們是全流通的IPO這么一搞，國內市場和海外有

　　李振寧：有競爭力。現在大部分市值解決了，這個時候該怎么做就怎么做吧。

　　主持人：沙龍就要結束了，我們希望您一年前預言的大牛市能繼續走下去，給大家帶來收獲，驗證你的觀點。

　　李振寧：謝謝大家聽我的發言。謝謝。