剩菜將成股改下階段的困惑

　　蘇培科

　　最近，市場里不停的有人嚷嚷“股改過半”， 好事之徒借此渲染“過半”的意義、“過半”是階段性成果、“過半”將代表著股改順風順水和一馬平川、過半將可以新老劃斷……

　　于是，那些急于謀求新老劃斷的“吹鼓手”則更加肆無忌憚，蠱惑“IPO條件已經成熟”、“市場可以接受挑戰(zhàn)”、“A股市場要想活下去只有立刻恢復IPO融資”……這些過于敏感的詞匯讓先天不良的中國股票市場心跳加速，指數七上八下，投資者無所適從。

　　實際上早在第22批股改公司名單公布之后，深滬兩市啟動的股改公司市值就已經達到了19410.96億元，占兩市A股總市值54.38%，并實現了人們所說的“股改過半”目標。但是筆者認為，這個“過半”僅僅只是目前“G股”市值過半，只是符號過半罷了，而非人們所理解的股權分置改革成功過半；同時這個“過半”談不上什么階段性成果，也不是樂觀的資本，更不是判斷新老劃斷條件成熟的標準。其實，股權分置改革在“過半”之后的下階段，將面臨著比“前半段”更加艱難的改革任務。而且中國股市改革攻堅戰(zhàn)將面臨最困難的時候，同時市場和投資者將要面臨著更大的挑戰(zhàn)。

　　或許有人會認為是筆者過于杞人憂天，對中國股市過于悲觀。其實主要是中國股市的體制改革過于緩慢，與國際化的步伐相差甚遠，而改革只是敷衍式、策略式、掩人耳目式、蒙混過關式的改革。因此，路徑和方法不是讓人很滿意，可能會耽誤中國股市國際化和市場化的“流程”，影響其進度，但改革的方向勿庸置疑。

　　近期，筆者從交易所網站了解到，2006年2月份深圳

　　在筆者看來，這個“G股指數”雖然早生了，但是確實有一定的代表性。原因是股改過半的這些公司都是相對較好的公司，相對剩余公司而言則更有代表性。剩余的大部分公司都是資產質量較低、資不抵債、虧損、ST、面臨退市的劣質公司，而且對于這些公司的股改誰都沒有底，包括中國證監(jiān)會也頭疼這部分公司的改革。雖然目前有“以重組的方式來股改”之策，但很少有劣質公司前來嘗試。那么最后這些“剩菜”究竟將以何種方式、以多少對價來完成股改？投資者會不會滿意？這些都成為股權分置改革下階段將要面臨的難點。

　　正因為這些“剩菜”的存在，股改就不能再像以前那樣簡單的平均“10送3”來打發(fā)股民，同時 “剩菜”的處理也會影響股改的進程，不會再像目前這樣一批接著一批。這些“剩菜”越到最后越困難，因為重組需要時間、過程、下家和投資者的認可，而非一廂情愿。因此，筆者解讀的“股改過半”另類意義會更有意義。

　　這個另類意見我想管理層也非常清楚，不再像以前那樣高調標榜“已取得階段性成果”，只是在思考將以何種措施來應對棘手的難題。那些“吹鼓手”們之所以大肆渲染“股改過半”，主要依據是原中國證監(jiān)會研究中心主任李青原的觀點：新老劃斷、新股恢復發(fā)行有望在一年內啟動；啟動新老劃斷的標準是占總市值60%至70%的200至300家上市公司股權分置改革后。此論一出立即遭到市場、學界和投資者的反對，于是新老劃斷之說就不了了之。只是最近又有人舊話重提，渲染新老劃斷條件成熟的緊張氣氛，無疑會對脆弱的股市造成不利影響。

　　對于“新老劃斷”的條件何時成熟，證監(jiān)會主席尚福林曾在2005年5月份接受媒體采訪時說，“新老劃斷”的前提在于，市場對解決股權分置問題形成相對穩(wěn)定的預期，不僅政策預期要相對穩(wěn)定，而且試點公司所采用的基本模式及定價水平也要得到市場基本認同，市場反應已趨于平穩(wěn)，這種情況下才可以考慮實行“新老劃斷”，過早實行“新老劃斷”不利于市場穩(wěn)定。

　　在此同時，樂觀者認為目前股市底部已經形成，市場和投資者可以接受擴容的壓力，市場投資價值正在顯現。主要是通過近五年的調整，市場泡沫已經大幅消減，國內股市的平均市盈率隨之下降，現在已經低于國際水平，很多股票的投資價值業(yè)已凸顯。并有市場統(tǒng)計數據為此證明，截至去年年末，以三季度業(yè)績計算，兩市A股平均市盈率為18.09倍，上證50指數和深成指市盈率均低于12倍，228家G股的平均市盈率僅為11.06倍。同時，有些股票的價格已經低于凈資產，部分股票已經出現了“賤賣”。另外還有中國證監(jiān)會的有關高管人員，多次強調“中國股市遍地都是黃金”。

　　但是中國股市的畸形體制弊端和結構性矛盾依然存在，即使股市在各種資金推動、誘導下漲起來，遲早還會跌下來。

　　成思危副委員長也在近期提出“我不認為熊市很快會結束”的觀點。在筆者看來，成思危所言不無道理。市場和投資者不宜對股改過半的消息過于樂觀，將來股市的改革之路比以前還更加崎嶇，由于“剩菜”的處理還存在諸多的不確定性，而且股市體制改革的步伐和法制環(huán)境仍然滯后，急于求成的股權分置改革根本無法從根本上祛除股市深層次的毒瘤。

　　另外目前股改的市值雖然過半，但對于蕭條不堪的股指并未帶來福音和扭轉的契機，也沒有徹底恢復投資者的信心，反而讓投資者更加傷心，各種奇形怪異的圈錢工具橫空出世，創(chuàng)新的毛孔中無處不滲透著“掠奪”之本性。

　　主要是這場改革沒有調動起大家的積極性，讓人看不到實實在在的“好處”，往往微弱的“10送3”被自然除權給徹底吞噬掉，市值變化微乎其微，有些投資者甚至在股改中被套牢，對于這樣的股改，投資者當然信心不足。緊接著股市又面臨著新老劃段、市場擴容、2006年下半年非流通股將進入流通領域的“鎖一爬二”、上市公司業(yè)績的整體下滑、A股市場邊緣化和原有投資者利益被邊緣化等一系列問題。

　　可以說，新老劃斷和“鎖一爬二”是后股改時代中國股市和投資者最為懼怕的兩大因素。

　　雖然此前管理層出臺了《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》(簡稱“28號令”)，另外還準備啟動融資融券活躍市場，并以“融券”來變相實現流通，但這些政策效果到時究竟能否發(fā)揮出來？仍難以預料。

　　另外，目前的股市體制改革并未從根本上扭轉市場困境和改變畸形體制，也沒有恢復市場“投資、融資和資源配置”的本色功能，股市扭轉的真正拐點并未到來。如果在近期就讓“新老劃斷”開閘和進行再融資，忽略投資者的感受和市場的承受能力，不但不能改變被邊緣化的中國A股市場，反而會給目前進行的股權分置改革添亂。