國企上市演繹唯利是圖 有人急于出海有人盼回歸

　　FN記者 高國華

　　“交通銀行A+H的上市方案早已被批準，交行將擇機回A股市場上市。”日前交通銀行有關負責人再次向外界表達了交行的A股情結。其實，和交通銀行一樣，2006年以來，中國移動、中國石油、中國航空、廣深鐵路等一批海外上市的大型國企正積極為回歸A股市場做著準備。

　　與此同時，繼交行、建行成功在香港上市后，內地金融機構的海外上市也在穩步推進。中行、工行上市的大致時間表已經明朗，招行、民生、浦發等銀行也是幾度表達“出海”意愿，近期更是傳出中國國際金融公司有意海外招股。

　　一邊是已經海外上市的國企翹首期盼“回歸”滬深A股市場；一邊是大型國企包括國有商業銀行海外上市步伐堅定。這種現象在業界引起了激烈的爭議：“好企業都去海外上市，導致國內A股市場邊緣化”與“大型國企海外上市有利于企業改革”的爭論一直縈繞在國內資本市場和學術界。

　　大型國企紛紛“出海”

　　近年來，隨著中國實施“走出去”戰略，越來越多的中國企業，尤其是一些具有競爭力的大型國企開始現身國際資本市場，海外上市逐漸成為中國企業尤其是大型國企改制、融資、走向國際市場的首選方式。據統計，2004年中國企業海外IPO的數量達84家，比2003年的48家增長了75%。2005年中國企業海外上市籌集資本超過200億美元，是滬深兩市2003年和2004年IPO首發募集資金800多億元人民幣的兩倍。

　　1993年，青島啤酒在香港上市拉開了國內企業海外上市的序幕，此后，中石油、中國移動、中國人壽、中國人保、神華集團、交通銀行、建設銀行、大唐電信等一批頂尖的大型國企紛紛選擇海外上市。一時間，海外上市的大型國企涵蓋了我國石油、電信、保險、銀行、電力、鐵路等國內大多數支柱性行業。

　　業內人士認為，大量企業“出海”原因是多方面的。長期以來，由于國內資本市場嚴重的基礎性制度缺陷，造成企業上市難、融資難。數據顯示，目前，約有1500家擬上市企業等待在A股市場上市。與此同時，海外交易所頻頻向中國企業拋出“橄欖枝”。比如香港聯交所為了鼓勵內地大型企業，特別是國有企業赴港上市，于2004年初專門修改了上市規則，為國內大型國企赴港上市創造條件。另一方面，很多市場人士甚至一些管理部門都認為，國內證券市場容量小，機構投資者少，承受不了大型國企的融資規模。為了確保發行成功，有關部門也鼓勵企業到海外上市。

　　此外，國內股市持續多年的低迷，市場融資出現困境，尤其是股改以來，新股發行和再融資被迫暫停，也使那些急于上市的企業將目光投向了海外。2005年在香港上市的交通銀行本來計劃同時發行A+H股，結果由于國內IPO暫停，交行與國內投資者失之交臂。

　　應該說，囿于當時的客觀環境和企業自身的考慮，大量企業選擇了海外市場。但是，在我國經濟實力不斷提高，外匯儲備不斷增多，資本市場不斷發展以及持續的國內高儲蓄率的情況下，大量優質大型企業仍然持續不斷地到海外上市，不免引起人們的思索。

　　過度“出海”國內市場發展或將受累

　　目前，業內有一種觀點認為，大量優質大型國企都遠赴海外上市，使國內資本市場不能全面反映經濟全局的變化，發揮不了“晴雨表”的作用，長期下去，國內證券市場上的優質企業數量難以為繼，有可能導致國內資本市場的“空心化”和“邊緣化”。中國證監會原主席劉鴻儒就曾經指出，優秀大型企業一陣風到海外上市，使國內市場進一步惡化，投資者信心減弱，形成惡性循環。如果把國內市場辦成“次級企業”市場，不僅無法發揮資金有效配置的功能，也將無法全面真實地反映我國的發展狀況。

　　另外，還有專家從維護國家金融安全與穩定的角度出發也認為，應放緩讓大型國內企業赴海外上市的步伐，尤其是國有商業銀行。其中，國務院發展研究中心金融研究所主任夏斌就認為，應該大力發展國內資本市場，在國內融資體制不健全的情況下，要多鼓勵創業板、中小企業板等到海外上市，好的企業如國有商業銀行這類的企業應該留在本土。

　　“出海”有助于破解國企發展難題

　　“融資是一次性的，”一位已在海外上市的某國有企業負責人表示，“企業將從自身戰略發展的角度考慮，通過重組、改制、上市這個過程，國企在體制、觀念上的轉變將使其獲得長遠收益。”

　　很顯然，對企業而言，海外上市不僅可以籌措到發展所急需的資金，而且有助于完善公司治理結構，樹立企業的國際形象提高國際知名度。因為，相對于國內資本市場而言，海外成熟市場對推進大型國有企業治理水平的提高，所起的作用會更加顯著。

　　似乎也正是基于此，國資委始終支持國有企業海外上市。去年底，在國務院召開的新聞發布會上，國資委主任李榮融表示，國資委將積極支持有條件的中央企業赴海外上市，以完善其公司治理結構，為將來的發展打下規范的基礎。與此同時，李榮融表示，國有企業在海外上市的同時，也留下了將來回來上市的余地，可以采取先海外再國內的道路。

　　銀監會有關負責人也曾明確表示，海外上市對國有商業銀行的改革非常重要，通過海外上市，銀行不僅能迅速充實資本金，還能夠接受來自市場的壓力和對其透明度的要求，盡快完善公司治理結構，提高經營管理水平，建立起真正的現代金融企業制度，成為具有國際競爭力的商業銀行。

　　見仁見智“出海”利弊各執一詞

　　由此可見，如果著眼于國內資本市場的發展，主張優質國企國內上市有其說理的依據；而如果是著眼于深化企業改革，完善公司治理結構，增強其參與國際競爭的實力和能力，企業的“出海”同樣顯得重要。

　　不過，與上述專家學者和管理層的意見相比，一些市場人士的看法似乎更中性。申銀萬國證券研究所有關人士在接受本報記者采訪時表示，企業選擇上市地點應該視情況而定，哪里能夠解決他們急需的資金，能夠解決公司治理上的問題，他們就到哪里去上市。但是，對于投資者和交易所來說，海外上市則意味著優質上市資源的流失。社保資金、保險資金等都需要有一個投資渠道，如果沒有好的企業上市，投資對象將非常有限。

　　盡管說海外上市對企業發展非常重要，但有一個不爭的事實就是，在目前國內資本市場與海外市場相對割裂的狀態下，像中石油這樣屬于國內壟斷行業的企業海外上市，無疑使得本應該由國內投資者分享的壟斷利潤被海外投資者享有，而國人卻要為高油價付出代價，同樣，優質大型國企紛紛“出海”，也使國內投資者無法通過資本市場分享中國經濟發展的成果。

　　海外上市企業演繹“王者歸來”

　　2006年1月，內外資股東以99.85%的高票同意H股公司廣深鐵路發行A股，廣深鐵路成為今年首家股東大會通過A股市場上市方案的海外上市企業。

　　實際上，最近兩年來，很多海外上市的中國企業都對回歸A股市場懷有強烈愿望。尤其是隨著國內市場重啟IPO的日益臨近，這種意愿表現的更為強烈。中石油、中國鋁業、國際航空、大唐能源、神華能源、中國電信以及去年剛剛在香港上市的交通銀行等一批超級國企，都希望能夠盡快回歸A股市場。

　　面對眾多海外上市國企的“回歸”意愿，管理層給予了肯定和支持。2005年年底，國資委有關負責人明確表示，一旦國內資本市場成熟、條件允許，國資委支持已在海外上市的大型國企回到境內資本市場發行A股，形成大型國企“國有控股股東＋H股股東＋A股股東”的股東結構。中央匯金公司總經理謝平表示，國有銀行在海外上市，實際上當初是立足于國內上市，只是因為國內市場尚在改革過程當中，不能等，只好到海外上市。他表示，只要國內資本市場許可，國有商業銀行可隨時在A股市場上市。而在今年1月召開的全國證券期貨監管工作會上亦傳出消息，今年將推動優質企業境內發行上市及境內外同時發行上市，并支持H股公司在A股市場發行上市。

　　“回歸”是大勢所趨

　　在一個個海外上市企業向A股市場表達意愿的同時，國內資本市場也為這些企業“回歸”創造著良好的市場條件。2006年，新修訂的《公司法》和《證券法》開始實施，為資本市場的持續健康發展提供了堅實的法律保障，而

　　今年以來，滬深股市逐步回暖，呈現出持續向上的勢頭，A股市場的吸引力不斷增強。事實上，一些國際大投行紛紛看好中國股市，2005年，QFII不斷現身上市公司十大流通股股東就是一個很好的實例。有資料顯示，剛剛獲批進入A股市場的外國戰略投資者已經躍躍欲試。

　　實質上，正如一些業內人士所言，“回歸”是大勢所趨。因為，在境外市場上市的大型國企存在著通過不斷融資以壯大實力的需要，但通過境外市場進行首次融資比較容易，而進行再融資的難度較大，因此為了滿足融資的需求，回歸A股市場就成為一個比較合理的選擇。

　　總體來看，無論是“出海”還是“海歸”，都離不開當時的市場環境。若作為一種現象來分析，站在不同的角度，會有不同的利弊。但是，從當初大型國企單純的“出海”熱，到今天“海歸”現象的產生，我們還是可以看到其背后真正的力量所在，即中國經濟高速發展的客觀存在以及國內資本市場制度變革的顯著成果。

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