創設機制引領權證投資回歸理性

　　海通證券權證小組

　　“一群來自荷蘭各地，穿著如烏鴉的富商，走在無數蹄印與車輪痕跡、險象環生的冰封小徑上。他們把自己裹得緊緊的，好抵御刺骨的冬季寒風------最有錢的人坐在顛簸的馬車中，在路上嘎嘎駛過。他們或者一人、或者三兩結伴，走過阿姆斯特丹北邊平坦荒蕪之地，一路行至近海小城阿克瑪。這些荷蘭富商買賣的既不是谷物香料、也不是木材漁貨，而

是郁金香球莖！郁金香球莖乍見雖不出奇，在當時卻比阿姆斯特丹碼頭上任何貨品都還珍貴……”

　　一、市場熱望創新，權證產品受熱捧

　　乘

　　11月23日，武鋼股份認購權證(武鋼JTB1)和認沽權證(武鋼JTP1)肩負著市場不同參與人的不同期待隆重上市。上市以來多方博弈的結果是:23日，上市交易首日，兩只權證開盤即告漲停，成交量則很小；24日，第二個交易日，開盤又是雙雙漲停，認沽權證開始放量；25日，認購權證依然開盤漲停，成交量開始放大，而認沽權證則跳高開盤，并于尾市漲停，成交量則爆炸式地膨脹，當日換手率高達驚人的222.11%。

　　從上述數據看，我們擔憂地發現，權證在闊別多年之后依然沒有被市場正確地理解為套利和套期保值的工具，而是成為新的短線投機的熱點。我們知道，基于同一標的資產的認購權證和認沽權證，在標的資產價格發生變化時，權證的價格應該呈現相反的變動。認購權證的價格應與標的資產價格同方向變動，而認沽權證價格則反向變動。以武鋼權證為例，G武鋼除復牌當天輕度貼權外，之后的幾個交易日價格一直在上揚，那么其認購權證的價格應該上漲，而認沽權證的價格應該下跌。從幅度上講，武鋼認購權證處于輕度價外到平價附近，認沽權證則處于價內，后者的跌幅應該大于前者的漲幅。而現在兩只權證連續三天同時漲停，認購權證固然已經高估(隱含波動率已達140%)，認沽權證則更是逆向而動，進一步高估(隱含波動率已高達167%)。

　　作為市場中新的投資工具和避險工具，也作為解決股權分置的一種重要手段，權證的重新引入對于完善我國的證券市場、提高市場效率將會發揮重大的作用，也被證券監管部門、交易所、上市公司、投資銀行和投資者寄予厚望。為了培育一個健康的衍生產品市場，我們認為市場必須回歸理性，投機必須得到抑制。

　　二、抑制市場過度投機，武鋼權證“創設”水到渠成

　　對于當前權證市場的種種情況，究其原因，詮釋頗多。首先，這一現象說明在長期的嚴格金融監管條件下，投資品種的匱乏使得投資者對創新金融產品產生了強烈需求。其次，現階段供應量和需求量之間的極大差距是造成權證價格居高不下的重要原因。較小的市場存量難以滿足龐大的需求，供求狀況不匹配的矛盾則以價格的形式體現出來。第三，作為一個全新的投資品種，市場需要探尋價格定位的過程。權證的定價體系較為復雜，并且理論價格和實際價格之間會存在一定差異。即使在成熟市場，權證價格也經常出現偏離理論價格的情況。

　　那么，如何改變這種非理性的爆炒現象呢?加強投資者教育，讓他們更加了解權證的收益和風險、價值和用途是一方面；另一方面，也是當務之急，就是要迅速擴大權證的供給，緩和供求矛盾，使價格回歸理性水平，抑制投機。

　　根據交易所公布的權證管理暫行辦法，增加權證的供應量有兩種途徑:一是新發備兌權證，二為創設已有權證。在新發其它標的證券的備兌權證尚待時日時，相對簡單易行的、復制現有市場流通權證品種的創設機制承載了有關方面短期迅速緩解市場供求矛盾重托。在這種背景下，上海證券交易所近日發布《關于證券公司創設武鋼權證有關事項的通知》中明確:取得中國證券業協會創新活動試點資格的證券公司可作為“創設人”，按照通知的相關規定創設武鋼權證。

　　至此，市場議論已久的權證產品創設機制得以建立，并且在2005年11月28日起即將施行。該通知明確，“創設人”創設的權證應與武鋼認購權證(武鋼JTB1，交易代碼580001)或武鋼認沽權證(武鋼JTP1，交易代碼580099)相同，并使用同一交易代碼和行權代碼。

　　創設認購權證的，創設人應在中國結算上海分公司開設權證創設專用賬戶和履約擔保證券專用賬戶，并在履約擔保證券專用賬戶全額存放武鋼股份

　　三、券商積極參與創設，權證投資有望回歸理性

　　根據權證創設流程，24日在登記公司開設權證創設履約擔保賬戶，存入現金，25日就可以由登記公司開出資金鎖定證明，憑此證明到交易所申請創設認沽權證，28日即可上市；而股票要于25日存入登記公司，28日開出相關證明，到交易所申請創設認購權證，最快29日可以上市。據稱，24日下午13家創新類券商都已在登記結算公司開設了創設權證的相關賬戶；11月25日的信息表明，共有10家券商申請創設11.27億份武鋼認沽權證。這十家創新券商總共動用的資金近36億。認沽權證的流通份數也將從4.74億份一躍達到16.01億份，市場擴容近3倍。在證券市場多年調整之后，眾多券商資金緊張之時，創新類券商積極參與武鋼認沽權證的創設，表明了多方市場主體呵護市場健康發展的長遠考慮。

　　我們相信，隨著創設權證，以及未來越來越多的公司權證和備兌權證的上市，隨著監管部門、交易所、券商和投資者對權證的管理、發行、交易、投資和對沖越來越了解和熟練，中國的權證市場會逐步走向理性和成熟，并為中國證券市場的改革和完善做出更大的貢獻。28日，讓我們拭目以待！