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目前，內地股權分置改革試點進行得如火如荼，但是，制度方面的原因使得內地股市仍陷于困境，主要表現在上市公司股票的定價機制。內地股市最大的問題就是許多上市公司垃圾產品賣高價，本來僅值一元的東西，以往的制度安排卻縱容上市公司欺詐炒作，賣上20元的高價。如此一來，股市中一些當事人的利益就很難受到保護了。
在一些成熟市場，股市之所以能夠持續地發展與壯大，最根本的一條，就是制度安
排使得股市的定價機制能夠有效地起到基礎性的作用。在香港，任何一家公司只要滿足準入條件，都存在上市機會。但是，上市公司的目的并不是僅僅要把公司股票賣出去，他們更希望能賣出一個好價錢。而要達到這個目的，就需要當事各方尋求一個好的價格均衡點。
在香港證券市場，新股上市發行各當事方主要包括：發行群體，包括發行人（擬上市公司）和投資銀行（或證券公司）；認購群體，包括機構投資者和散戶。只有公司上市成功，發行人才能達到融資的目的，投行才能得到按融資額比例計算的承銷傭金，機構投資者及散戶才能在認購新股中獲得比在老股市場更高的收益。如果上市不成功，發行人融不到資，還要支付已經發生的成本，投行收獲不到發行收益，并且，兩者的聲譽都可能因此受損，進而提高以后的融資成本及承銷成本。
而且，香港的新股發行機制著重于發行人與投行之間、機構投資者之間及機構投資者與散戶之間的相互制衡上：投行必須保證向投資者提供的是真實的信息，確保投行收益最大化；同時必須根據市場的反應約束發行人，保證上市成功。對于發行群體來說，需要防止少數機構投資者操縱上市價格，會讓盡量多的機構投資者來報價，利用機構投資者之間的內部競爭來互相制衡；而在與散戶關系上，盡管機構投資者在認購股份上占有絕對優勢，但由于散戶能夠左右新股上市后短期內的走勢，這就決定了發行群體不得不考慮散戶的態度，并以此來決定股票最終定價發行。如此一來，發行群體與認購群體各方的利益得到了保證。
內地股市則不然。發行群體甚至發行人主導了新股發行的定價機制，認購群體成了股價的被動接受者。這種縱容發行群體任意操縱股價的做法，使認購群體的利益很難得到保證。可以說，這種局面如果不改變，即使股權分置改革全部完成，主導股價定價權的發行群體仍然會以“垃圾產品賣高價”的做法，欺騙投資者。
在目前的股權分置改革過程中，盡管分類表決制度可以幫助認購群體參與上市公司的重新定價過程中的利益博弈，但由于博弈成本巨大，且發行群體基本上主導了重新定價過程，必然使投資者尤其是中小投資者在利益博弈中處于被動狀態。因此，要讓股改獲得成功，管理層還須出臺一些強制性規定，來保護分散的中小投資者的利益。
至于目前市場流行的把提高上市公司質量放在內地股市改革的首位的說法，本身并沒有什么錯誤。但從香港經驗可以看出，上市公司的質量并不是最重要的，新股發行的定價平衡機制才是關鍵。如果內地股市有平衡的定價發行機制，好公司股票賣高價，差的公司股票賣低價，那么內地股市的問題也就迎刃而解了。
作者：易憲容
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