后試點時代市場格局如何演變

　　□國信證券　肖建軍

　　以尚福林主席在記者招待會上的講話為標志，股權分置改革實際上已經超越了試點意義上的改革，解決股權分置這一長期困擾股市的制度缺陷的攻堅戰已經全面打響，由此對二級市場估值定價體系造成的沖擊也在近期的走勢中逐漸消化，投資者需要面對的是如何在股權分置改革以后的市場中重新評判投資價值和把握投資機會。

　　首先，雖然還有包括含B股、H股的公司如何補償等具體問題尚未明朗，但股權分置改革的不確定性基本上已經消除，這主要體現在兩方面：第一，股權分置改革的補償標準基本確立。從首批試點三家10送3股上下的改革方案順利通過，到第二批多數公司的補償還是定在10送3股左右。可以預期的是大盤股、績優股可能少送一點，小盤股、大方的公司多送一點，但是，如果較大偏離10送3股水平，流通股東與非流通股東將很難達成一致。第二，管理層明確了股權分置改革進展的預期。決定不做第三批試點，意味著股權分置改革的全面啟動在年內就可能實現，如此一來，為股權分置改革讓路的新股發行和再融資也就不會受到太大影響，新老劃斷的問題也就迎刃而解，我們認為，這是管理層希望二級市場能夠接受的穩定的改革預期。

　　其次，股權分置改革對二級市場的沖擊基本上得到了消化。比如上證指數(資訊 行情 論壇)曾經跌破1000點，但目前企穩在1100點附近，雖然這也得益于管理層一系列穩定股市的政策發揮作用，但市場的穩定性大大加強。市場的估值和價值體系層一度遭受重創而導致價值股股價大跌，但以貴州茅臺為首的部分價值股短期內再創新高，顯示市場的價值體系也已經穩定下來。

　　從試點股的二級市場表現來看，三一重工曾經是首批試點中最風光的個股，在股改完成前最大漲幅達到40%，但復牌后股價除了自然除權外還有10%的下跌，而金牛能源在自然除權的基礎上也一度大幅下跌。個中原因除了股改方案不理想外，更重要的是行業景氣波動所致。而周三復牌的試點股中除了寶鋼股份(資訊 行情 論壇)小幅上漲外，鑫富藥業、傳化股份等也不能封住漲停板，表明投資者對股權分置試點股已經有較為理性的判斷，這將降低投資者對股權分置試點投機炒作熱情，也有利于市場投資理念向價值投資回歸。

　　在股權分置改革不可逆轉而且將在短期內全面實施，改革方案和補償標準的博弈也取得了基本成效的情況下，我們展望股權分置改革后的市場格局，可以從兩個方面進行關注：

　　第一，股權分置改革從整體上可以提升市場的投資價值，但不再構成大的個股投資機會，因為10送3股可能構成博弈雙方的相對界限，也是市場逐步接受的補償預期。只有明顯偏離該標準的方案才可能形成個股的機會或風險，但這樣的情況可能不會多見。相反，股改預期對那些業績較差的公司可能造成較大壓力，這些公司將因為無法進行股改或對股改興趣不大而維持現狀，但這將導致市場對其價值看淡，從而加大其價值回歸的壓力。

　　第二，隨著股權分置這一困擾中國證券市場發展的重大制度障礙被掃除，證券市場的發展將進入新的階段。一系列重大制度安排和政策舉措可能會因為股權分置改革順利進行而推出，比如近期推出的允許上市公司回購與增持股份；另外一些制度建設也因為股權結構問題的規范而能夠出臺，比如加強上市公司治理與監管的更多措施。我們認為，只有證券市場真正進入規范、有序的發展軌道，真正活躍而充滿生機的二級市場也才可能出現。股權分置改革的加快，使得這種預期景象的出現為期不遠。

　　在這種背景下，我們對于深滬股市的走勢判斷同樣可分為兩個層面：

　　從長線投資的角度來看，當前的股市因為經歷了長達四年的調整已經具有較高的投資價值，股權分置改革的補償機制將進一步提升股市的投資價值。因此，我們認為股權分置改革對深滬股市的負面影響已經大大降低，股市已經進入趨勢轉折的底部蓄勢階段。具體而言，上證指數的1000點大關可能還會受到考驗，但股市繼續下跌的空間有限，目前點位已經處于戰略建倉的階段。

　　而從中短期來看，由于股權分置改革只經過兩批試點就將全面鋪開，部分投資者可能對此產生較強的不適應，并且市場的資金面也有較大的壓力。雖然利好政策的出臺將在一定程度上緩解這種壓力，但不足以改變市場本身的運行趨勢。因此，深滬股市中短期的走勢將在股改進程壓力和穩定股市政策兩方面的作用下展開振蕩整理。