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清議/文
近期圍繞美的電器(資訊 行情 論壇)向控制性股東美的集團出售本公司經過整合的小家電業務權益的爭議，似乎是針對上市公司非常項目關聯方交易價格公允性展開的。這的確是當前上市公司一個相當普遍的問題。
依據公認會計標準，關聯方之間的定價過程具有一定的靈活性，而這在非關聯方之間是沒有的。由此得出的結論是：“非關聯方之間的價格是公允價格”。就此說來，當美的電器出售小家電業務權益時，有不存在關聯方關系的購買人參與競價過程是實現公允價格的必要前提。鑒于美的電器此次出售小家電業務權益是在有選擇的交易對手前提下進行的，因此，很容易招致關聯方價格有欠公允的議論。當然，如果表示購買同一交易標的意向的非關聯當事人缺乏必要的誠意，公允價格依然是難以實現的，甚至根本無法完成交易。
然而，盡管非關聯方之間的價格是公允價格，但并不妨礙在充分競價之前交易標的的賬面價值具有基準價格意義上的公允性。我注意到，認為美的電器小家電業務權益出售價格有欠公允的觀點，并不涉及競價結果的公允性，而是將注意力放在基準價格或賬面價值的公允性，所得出的結論是以模擬報表凈資產為基準的關聯方價格涉嫌賤賣資產，或“有明顯跡象隱藏利潤，故意壓低凈資產”。對此，我的理解如下：
首先，能否得出美的電器賤賣資產的結論,取決于代表小家電業務權益價值的日電集團模擬報表所列示的凈資產是否被低估。來自國泰君安收購兼并總部的武飛認為，由于模擬報表所確認的日電集團短期借款數額巨大并相應加大了財務費用，因此壓低了凈資產。對此，美的電器董事會認為，所謂日電集團模擬報表中確認的截至2004年12月31日17.87億元短期借款全部屬于其向本公司的內部借款；雖然當年日電集團財務費用為0.35億元，但這是本公司為扶持小家電業務而在資金占用費上給予一定優惠的結果，如參考銀行同期貸款利率計算，日電集團的財務費用支出將增加6000多萬元。鑒于17.87億元短期借款與1年期銀行貸款利率5.8%相對應的全年利息支出為1.04億元，在不考慮利息收益的情況下較模擬報表確認的0.35億元財務費用增加0.69億元，因此，姑且暫不考慮巨額短期借款是否意味著壓低凈資產并形成所謂賤賣資產的說法，僅從財務費用的角度來看，不僅不能得出“隱藏利潤、壓低凈資產”的結論，恰恰相反，倒是可以得出利用顯失公允的關聯方價格高估利潤和凈資產的結論。原因是在公允資金占用費的情況下，日電集團模擬的2004年度凈利潤將是一個更大的負值，經由更大的虧損形成的模擬報表凈資產價值將更低。
其次，判斷本次出售是否構成賤賣資產，應當依據美的電器會計報表、日電集團模擬會計報表和出售小家電業務權益之后的美的電器存續公司模擬會計報表，在對比分析的基礎上進行。遺憾的是，美的電器未提供出售小家電業務權益之后的美的電器存續公司模擬會計報表。但是，這似乎并不妨礙得出正確判斷。依據美的電器資產負債表和日電集團模擬資產負債表，截至2005年3月31日，美的電器的流動資產為81.98億元，流動負債為83.23億元，負債合計為83.55億元，資產總計120.61億元，相應的流動比率為0.98倍，資產負債率為69.28%；而日電集團的流動資產為35.53億元，流動負債為44.81億元，負債合計44.86億元，資產總計48.56億元，相應的流動比率僅為0.79倍，資產負債率則高達92.38%。不難看出，在出售小家電業務權益之后，美的電器原本優越于日電集團的財務結構將更加出色。雖然這并不涉及日電集團凈資產是否被人為低估，但可以肯定地講，站在美的電器廣大公眾股東的立場上，按照以模擬會計報表凈資產賬面價值為基準并溢價15%形成的價格出售小家電業務權益，不僅沒有損害公司利益，反而大大改善了公司財務結構，至少不是賤賣公司資產。
第三，坦率地講，在美的電器重新整合小家電業務的過程中，不排除美的電器借此機會剝離巨額負債和通過增加負債以及相應加大資金成本的途徑而有意削弱日電集團盈利能力并因此壓低其凈資產的可能性，但是，鑒于出售小家電業務權益后的美的電器將獲得理想的財務結構并因此改善盈利能力，同樣不能得出賤賣資產的結論，倒是可以理解為將劣質資產以賬面凈資產價值為基準溢價后出售。
第四，相對于“有明顯跡象隱藏利潤，故意壓低凈資產”的觀點，我寧肯相信美的電器編制的日電集團模擬報表，有預先防止敵意收購的意圖。理由是日電集團模擬報表中對美的電器承擔的巨額短期債務，特別是美的電器對日電集團給出的資金占用費優惠，好比是事先安排的一個減少日電集團日后利潤的伏筆。想必是在征得美的集團同意的前提下，美的電器已承諾在年內收回以往對日電集團借款。顯然，如果美的集團不采取資本方式而是以增加銀行借款的方式歸還對美的電器借款，勢必加大其自身的財務費用，并相應減少利潤。那么，換作其他購買人，不會由于同樣的原因而承擔損益風險嗎？因此，所謂隱藏利潤的觀點可以替換為隱藏費用或損失的觀點。
至此，我依然不能肯定美的電器向控制性股東出售小家電業務權益的交易價格具有公開競價意義上的公允性，但至少相信所謂賤賣資產的說法不能成立。
(作者為經濟觀察研究院院長)
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