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王洪斌
6月13日，上海證券交易所與深圳證券交易所分別就權證業務管理暫行辦法公開向社會征求修改意見，標志著用權證類方案解決股權分置問題的大幕已經徐徐拉開。在股權分置改革試點啟動以來，通過權證方式解決非流通股股東與流通股股東之間利益平衡問題，讓市場確定A股含權價值多少的呼聲不斷高漲，證券交易所在此時推出權證業務無疑豐富了股權
分置改革的方案設計方式，與分散決策、分類表決的改革指導思想相輔相成，有助于市場形成政府將不僅僅停留在政策層面推動股權分置改革的良好預期。
目前，對于引入權證解決股權分置問題的有利之處已有許多真知灼見，在此，筆者僅從權證市場理論角度考慮，提出就全流通而全流通的權證類解決方案存在著內核的缺陷，對于證券市場和上市公司來說，在獲得一個相對容易的股權分置改革辦法的同時，也將要承擔十分昂貴的潛在成本。
在完善的權證市場中，權證的交易應該包括認購權證(實質為長期看漲期權)與認沽權證(實質為長期看跌期權)。對于持有認購權證的投資者而言，當股價低于或等于行權價格時，將損失購買認購權證的費用，當股價高于行權價格時，可以從股價上漲中獲得收益，即理論上認購權證投資者可以從股價上漲中獲得無限的贏利；對于持有認沽權證的投資者而言，當股價高于或等于行權價格時，將損失購買認沽權證的費用，當股價低于行權價格時，可以從股價下降中獲得收益，即理論上認沽權證投資者可以從股價下跌中獲得無限的贏利。這樣，持有認購權證的投資者有強烈的動機做多股票，而持有認沽權證的投資者則希望做空股票以從中漁利，只有在權證市場中同時存在利益相反的不同因素時，多空雙方的不斷較量制衡最終可以實現市場的均衡，證券市場才有可能在健康的環境中持續穩定的成長。
而通過權證類方法解決股權分置問題的核心思想，為非流通股股東向流通股股東無償支付認沽權證，實質上是流通股股東獲得了一份長期看跌期權，可以在事先約定的未來某段時期內以行權價格將手中持有的股票出售給非流通股股東。這種操作一方面可以將股權分置中流通股股東的風險鎖定，但是另一方面由于沒有認購權證的發行(或者說不能發行與認沽權證相匹配的認購權證)，流通股股東有強烈的動機做空股票從中套利，而此時并沒有一個相反的因素對其進行對沖操作。這種情況的出現會使得本已傷痕累累的證券市場面臨更為嚴峻的沖擊，對于發行認沽權證的上市公司來說將面臨巨大的財務風險。
成熟市場的先進經驗固然值得我們學習借鑒，但是針對股權分置改革這一中國特有的制度性癥結進行梳理調整，照搬國外經驗是行不通的，而應結合我國實際情況，提出切實可行的解決方案，切勿倉促行動，以免給動蕩不堪的市場造成新的沖擊。
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