試錯更要糾錯

　　上周，滬綜指一度跌至1000.52點，四年前的“千點預言”一語成讖，值得市場各方深思。

　　融資功能陷困境

　　截至6月3日，滬綜指、深綜指分別較2001年的高點下跌了55.44%和62.86%。四年熊市 ，公眾投資者的損失近9000億元。股市因喪失了“賺錢效應”，場內資金不斷抽離。據測算，2004年2月底，保證金余額約為3200億元，而到2005年5月底，該余額降至1800多億元，15個月的時間，資金減少約1400億元。

　　與此同時，兩市的融資功能也已岌岌可危。統計顯示，去年兩市上市的新股共98只，目前跌破發行價的已達71只(占比為72.45%)，跌破凈資產的近20只；今年以來上市的新股為13只，目前已有廣州國光、成霖股份(資訊 行情 論壇)、黔源電力(資訊 行情 論壇)跌破發行價。新股的風聲鶴唳讓投資者備感寒意，許多股民市值配售中簽后，卻不敢繳款認購，如成霖股份的網上市值配售中，廣發證券因被迫包銷棄配股份而成第一大流通股股東。另外，寶鋼股份作為兩市第一大績優股，增發后股價大幅下挫，上周五收于4.61元，較5.12元的增發價也已跌去9.96%。

　　去年8月，“新股破發”讓新股一度停發近半年。今年1月，伴隨詢價制的登臺亮相，新股發行得以重啟，但僅過幾個月，“新股破發”重現股市。投資者在付出代價的同時，市場融資功能已受到極大抑制。這不，神華能源上周在港發行H股，交行也將先以H股方式上市，兩公司終于放棄“A＋H”模式。今年5月以來，兩市一直沒有新的IPO和再融資，管理層此舉被市場解讀為“只做不說”。另有消息稱，證監會在日前召集的保薦機構會議上明確表示，IPO和再融資暫停。不管怎樣，股市融資功能岌岌可危已是不爭的事實。

　　市場最缺是信心

　　令人困惑的是，從股價來看，目前兩市流通A股加權平均股價為4.31元，已不及2001年6月最高價14.37元的1／3。從平均市盈率來看，目前兩市為16倍左右，滬深300(資訊 行情 論壇)、上證50(資訊 行情 論壇)、上證180(資訊 行情 論壇)、深證100(資訊 行情 論壇)、深證成指(資訊 行情 論壇)的平均市盈率分別為13.42倍、12.88倍、13.58倍、13.44倍和10.59倍，與美國道瓊斯指數18倍的市盈率、日經225指數17倍的市盈率相比，A股的投資價值顯而易見。但場外資金何以持續觀望，兩市股指何以跌跌不休？

　　一言以蔽之，市場嚴重缺乏信心，拯救股市就是要拯救信心。如今盡管市場化深入人心，但與之相配套的制度建設嚴重滯后，如缺乏嚴明的獎懲機制、做空機制、機構融資渠道等。以基金來說，目前其持有的股票市值約為1600億元左右，是兩市不折不扣的主力機構。然而，大有大的難處，據了解，近期基金遭到大量贖回，累積超過800億元。因沒有有效的融資渠道，一旦贖回潮來臨，基金只能淪為殺跌的主動力。據統計，2005年一季度末的185只基金重倉股中，有176只在5月份出現下跌，下跌個股所占的比重高達95.14%，其中130只基金重倉股5月份的跌幅超過滬綜指當月8.49%的跌幅，在基金重倉股中的比重達到了70.27%。5月基金持有的股票市值損失了203.20億元，其投資價值面臨嚴峻的考驗。看來，不從根本處解決制度瓶頸問題，這樣的市場化無異于“邯鄲學步”，重拾信心自然無從談起。

　　穩定預期成關鍵

　　去年下半年以來，管理層反復“唱多”：資本市場已迎來難得的發展機遇；不投資A股風險更大；只要大家形成共識，今年就是轉折之年……但有意思的是，滬綜指去年6月還在1500點之上，近一年后的今天，卻跌至1000點大關，跌幅逾33.33%。何以如此？光有“唱多”，缺乏穩定預期的具體措施，牛市依然難求。

　　眼下，股權分置改革試點仿佛已成兩市的頭等大事。按照管理層的說法，“市場問題由市場來解決”，補償問題“摸著石頭過河”，具體由非流通股股東與流通股股東協商解決。但眼前的情況一目了然：非流通股股東堅持“拱豬論”，認為若不是大豬把掛在墻上的食盆拱下來，眾小豬也不可能有食吃；而流通股股東則堅持“牽牛論”，認為非流通股股東當初以雞蛋入股，如今減持時“每股牽走的卻是一頭牛”。各說各的理，短期顯然難以達成一致。

　　要知道，市場總是朝著阻力最小的方向行進。按照納什博弈理論，非合作博弈的最終結果往往是最差的結果，即流通股股東“用腳投票”，通過股價加速下跌，使流通股股價與非流通股股價在叫價階段即“人為接軌”，釀成“共輸”的結果。

　　看來，恢復信心關鍵還在穩定市場預期：一方面，要積極穩妥地醫治市場頑疾。現代公司治理搬到我國以后，一直處于“貌合神離”的狀態，只要造假、惡意圈錢、大股東占款等股市頑疾不除，問題公司還會層出不窮，重拾信心難上加難；另一方面，要明確股權分置改革的時間表。管理層只強調“統一原則、分散決策”的方針，卻沒有具體的時間表，市場無法形成明確的預期，這不僅讓長期、合規、穩定的增量資金不敢貿然入市，也會引發場內存量資金變現抽離。

　　誠然，制度轉折是要付出代價的，但解決的方法與步驟，調控的策略與智慧，卻大有講究。不僅要敢于試錯，更要敢于糾錯糾偏，善于糾錯糾偏。

　　作者:向長富