解決股權分置是在多數和少數股東之間找平衡點

　　□本報記者　劉曉暉

　　在日前召開的“2005年中國國際金融與資本市場發展論壇”上，中信證券董事長王東明、法國巴黎百富勤中國總經濟師陳興動對如何解決中國資本市場股權分置問題紛紛發表了自己的見解，他們均認為，中國現在的資本市場已經進入關鍵時刻，必須下決心解決這個歷史遺留問題。

　　制度性缺陷必須解決　

　　王東明認為，風險是決定股票價值的唯一標準，而股權分置的存在削弱了股票風險資產的屬性。作為資本市場重要的制度性缺陷，股權分置對A股市場最大的危害在于，割裂了股票與其背后的實體經濟之間的套利關系，大量的社會資本無法通過股票市場進入和退出各類產業與上市公司。

　　他說，最近部分鋼鐵股的價格跌破了每股凈資產，很能說明這個問題。伴隨著鋼鐵行業的繁榮，社會資本紛紛進入鋼鐵行業，但是由于股權分置的原因，社會資本不能通過股權投資的方式進入鋼鐵上市公司，而只能求助于直接投資這種最原始的資源配置方式，“鐵本事件”就是一個教訓。更為重要的是，伴隨著機構投資者比重的上升，進入價值投資時代之后，股權分置的持續存在將導致A股市場從過去的溢價狀態，逐步走向折價。

　　陳興動說，他一直認為股權分置是中國股市的“癌”，“癌”癥不除，其他任何政策都只可能是一時之功，解救不了股民失望的心。現在，證監會終于痛下決心解決股權分置問題，這個決定之所以關鍵，是因為它是解決中國證券市場一系列問題的前提。

　　方案選擇十分關鍵

　　王東明說，目前解決股權分置的分歧在于前提條件，即是有條件(即補償)地解決股權分置還是無條件地解決。解決股權分置涉及到相關各方面利益，依靠單一路徑解決是不現實的，而且有很大風險。但拖延解決股權分置的時間對證券市場的發展極為不利，甚至可能最終演變成自然全流通，喪失改革的大好時機。他認為，需要在承認國情、尊重歷史的前提下，有勇氣、有策略地進行大膽改革，以發展的態度和妥協的藝術徹底解決市場的深層次問題，從而恢復證券市場的功能。

　　目前，中國證券市場制度改革的最大問題就在于存量改革在認識上無法統一，而由于認識上的不統一，隨著新股不斷發行，存量問題越來越多，解決問題的難度也越來越大。王東明認為有必要借鑒中國經濟體制改革進程中的成功經驗，一方面對存量股票進行股權分置試點改革，給予流通股東明確的補償預期，保護投資者利益；另一方面，封閉存量，按照全流通模式發行新股，擴大增量，待增量股票達到一定市場規模時，即便進行局部的革命，其成本也很低，流通問題自然解決。

　　陳興動認為證監會采取的類別股東表決制是現實的選擇。中國證券市場的復雜性，四年以來的爭論不休，表明了不同上市公司不可能有統一的方案，只能采取分類決策。而分類決策就應當給被選擇的企業自主選擇權，這個選擇權是經過法人股股東和流通股股東談判的結果。這里最大風險是談判，如果談判過程被操縱，就會使小股東利益受損并且超出他們的期望和容忍程度。

　　對于首批試點公司，陳興動認為至少有三種企業有可能被選擇為試點公司：有急切的籌資需求；流通股占的比例小，如少于25%；股價高于凈資產值。而證監會選擇的標準可能會是，全流通后股價不會出現大的下跌，“平穩、有序”將會被看成是目標。

　　陳興動說，何時推出第一家或第一批全流通試點將是一個艱難的協調過程。艱難之處在于法人股股東，即代表三分之二法人股的國資委的態度。折讓不足，流通股股東不接受；折讓過大，可能被指國有資產流失。這二者之間如何找到平衡點，不僅是對市場的考驗，更是對政府的考驗。

　　改革需要逐步推進

　　解決股權分置的改革試點推出后，對市場的影響會是正面、中性、還是負面？陳興動說，毫無疑問這個改革是市場期望已久的，是中國股市走向規范、穩定發展的前提和關鍵，但不能因此簡單地將此看成是利好。畢竟市場的股票流通量將會大量增加，供求關系的改變將對股價造成壓力。

　　由于采取了分類表決的方式，不同上市公司的解決方案將會有很大差異。陳興動認為，無論什么方案，股價的變動趨勢都將取決于折讓率的設計。如果折讓率高于流通后市場均衡價與現貨市場價的差價，現在的股價就會上升，反之則會下降。

　　王東明則認為，解決股權分置問題，應能積極推動中國資本市場的改革。但它只是當前證券市場存在的其中一個問題，而不代表所有根本問題的解決。因此，還要在金融產品創新、交易制度、發行制度等方面進行改革。他認為，資本市場改革應著重在以下方面有所突破：積極推動超大盤股發行上市，將國民經濟主體成分納入資本市場；適當控制企業海外上市節奏，維護本土定價權；改革發行體制及交易制度，恢復證券公司的賣方角色。