股權分置試點能給市場帶來牛市嗎

　　4月12日，中國證監會負責人關于“解決股權分置問題目前已經具備啟動試點的條件”的講話，在證券市場上掀起波瀾，許多投資者據此認為，懸在中國股市頭上的“達摩克利斯劍”終于要落下來了，解決阻礙市場發展多年的股權分置問題終于提上了管理層的議事日程。

　　股權分置問題從新股發行開始就埋下了隱患，國有股、發起人股、法人股等非流通 股以凈資產值1元折1股，并承諾公司上市后暫不流通；而流通股股東往往以高于公司每股凈資產幾倍的市價獲得1股股票，但是上市流通后仍然可能增值。中國股市從制度設計之初就制造了“同股不同價、同股不同權”的股權分置難題。

　　2001年證監會曾經會同財政部，嘗試在新股發行的時候減持10%的國有股，不料投資者普遍反對，股市一路爆跌，證監會被迫在2001年11月宣布“暫停市價減持國有股”，解決股權分置的第一步嘗試以失敗告終。

　　恰恰從2001年減持國有股的嘗試開始，中國股市泡沫破滅，距今已經歷近4年的大熊市。目前越來越多的經濟學家和業內人士認識到，不解決股權分置的制度缺陷，就不可能有牛市。

　　當前市面上流傳最廣的全流通試點方案是張衛星的“流通股擴股”和華生教授的“認沽權證”兩套方案。

　　張衛星的方案：

　　按流通股的發行價與非流通股的折股價的比例關系進行流通股的“擴股”，擴股之后，流通股股東獲得了股票的“補償”，其中折股價按照“非流通股股東叫價，流通股股東還價”的程序確定。

　　許多業內人士指出，張衛星的方案存在缺陷：其一，“擴股”之后，流通中的股票必然大量增加，如果增量資金供應不上，市場平均股價必然下降，其后果必然是市場繼續走熊；其二，通過“非流通股股東叫價，流通股股東還價”的方式確定折股價，缺乏可操作性，且容易被流通股中的大股東基金或大戶操縱定價權，中小股東的利益得不到保護。

　　華生的方案：

　　華生認為：“保護流通股股東的利益在全流通之后不受損失，證券市場成熟的工具是認沽權證。即給每一位流通股股東發一個鎖定價格的認沽權證，當全流通后的價格低于鎖定價格時，其差價就是認沽權證的價值，這樣，無論全流通后的股價跌與不跌，跌多少，流通股股東的利益都會毫發無損。而且上市公司并不對這個認沽權證的價格支付現金，而是按其價格支付�煱l行�牴善保�就像在成熟市場中上市公司發行可行使的認股權一樣。就是說，發行一個可轉股的認沽權證來保護流通股股東的利益。”

　　我們比較上述兩種方案，都看不出全流通試點之后股市走牛的必然性。相反，隨著可流通股票的增加，必然改變市場的供求關系，促使市場價值中樞進一步下降。

　　眾多證券界分析人士認為：解決股權分置的試點并不能從根本上結束中國股市的熊市，但是股權分置的妥善解決有利于改善上市公司治理結構，從而從根本上提高上市公司質量，只有上市公司質量的普遍提高，才可能推動中國股市告別熊市，走出大牛市。

　　一位證券分析師告訴記者：“滬深股市早就有全流通的股票，它們并不比非全流通的公司好多少，全流通并不是包醫百病的良藥，指望靠全流通挽救股市是不現實的。”

　　解決股權分置的試點究竟會給市場帶來什么，還有待觀察，任何方案都有待市場實踐的檢驗。

　　商報實習記者 凌嘉