中國股市十萬個為什么之國九條何時能夠見成效

　　水皮雜談

　　如果說2004年是“國九條”的落實年，那么2005年必定是“國九條”的見效年，水皮在私下里不止和一位朋友作出過如此的表述。

　　根據是什么？

　　半個月前，水皮雜談曾經發表“‘溫六條’能不能挺起‘國九條’”的文章，在對比了溫家寶和朱镕基關于股市的論述之后，得出一個結論，溫總理在兩會記者招待會上通過電視直播在向全國人民表決心。表的就是落實“國九條”要在今年見成效的決心，這個決心，溫家寶不僅表達在口頭上，而且還落實到了證監會情況匯報的文字批示上。

　　3月的最后一天，上證指數(資訊 行情 論壇)盤中創出五年來的新低1162點，半個月中，水皮沒有對慘烈的下跌行情說一個字，因為他知道，不僅溫家寶每天在看行情，而且證監會正在抓緊研究落實溫總理的意見。果不其然，消息于星期五進場，滬深兩市出現飚升行情，盡管傳言在周末并沒有得到證實，但是星期一大盤表現已經充分說明了問題。

　　半個月前，水皮說“國九條”挺不起市場的腰，“溫六條”要挺起“國九條”的腰還需要實質性的利好�！吧鲜泄�司的質量問題是一個治本的問題、長遠的問題，中國的投資者眼前的驚恐又該如何化解，證券行業券商的虧空又該如何彌補，卻是一個現實問題”。

　　盡管有人信誓旦旦地說，全流通已經由中國股市最大的利空變成了最大的利好，但是現實卻是指數聞風而跌，恰恰是非流通股作為優先股30年內將不在國內證券市場交易流通的傳言導致了星期五的單日反轉。全流通究竟是利好還是利空并不是由所謂的專家學者臆想的，指數反映的才真正是民心所向。

　　非流通股30年不流通的消息可靠不可靠是一個問題，但是由消息而引發的指數變動方向是另一個問題。如果這是個謠言，那么也是一個美麗的謠言，是一個抓住了人心的謠言，一個化解了投資者驚恐心態的謠言。

　　很多人認為這是個不可能的謠言。

　　積極主張全流通的華生認為不可能。因為國資委在全流通上連稍微的補償都不愿讓步，怎么可能接受優先股的方案呢？除非偷換優先股的概念，既參與分紅又參與管理，既不承擔責任又牢牢把握控股權。

　　積極不主張現在搞全流通的水皮也認為不可能。和華生的認識一樣的是，水皮認為優先股的方案是一個好方案，和華生的認識不一樣的是，優先股在中國國情之下可能會變性。水皮認為30年不流通不可能是因為這個想法過于理想化，在一個利益如此多元化的資本市場，在一個謀求全流通的獲利的強大的機構投資者群體面前，所有的政策最后都是一個折中妥協的產物，不可能出現這么干凈利落的政策。

　　事實上，30年不流通的美麗謠言沒有被官方證實，但是全流通試點原則即將公布卻開始在市場流傳，更有朋友拍著胸脯告訴水皮，星期五的暴漲就是因為在討論全流通試點，千真萬確。

　　假的真不了，真的假不了。

　　水皮從來就不認為解決全流通是股市的當務之急。原因一是時機不對。處在宏觀調控周期的大熊市中，中國股市不具備承接巨額擴容的資金對沖。原因之二國情制約。處在社會轉型時期的中國股市不可避免地要打上公有制的烙印，在國有資產流失這個命題沒有解決之前，在中國的政體沒有變化的情況下，不具備解決國有股減持的政治氣氛。原因之三共識不夠。證監會有證監會的想法，國資委有國資委的想法，財政部有財政部的想法，不但管理層沒有共識，其實就是在投資者中也沒有共識，甚至在主張全流通的人中方式方法上也沒有共識，不但沒有共識，而且分歧之大甚至超過水皮這樣的反對派的認識。

　　簡而言之，“天時、地利、人和”一個條件也不具備，更不用講法律層面上的障礙。“溫六條”的最后一條是“妥善解決股市發展中積累的歷史問題”，尚福林在接受記者采訪時說凡事有個輕重緩急，改革也有個時間秩序，因此，全流通不存在什么時間表。

　　華生搞了一個全流通的方案，被張衛星批評了半天，張衛星搞了個全流通方案，又被水皮的同事批判了半天。王欣搞了全流通的方案，對非流通股配售流通權證，立意極好，簡便易行，既體現了A股含權，又體現了市場化原則。在水皮看來，比流通權證更有意義的是王欣對于全流通中涉及的幾個重大問題的看法。

　　問題之一，流通股票過高的溢價是不是由于非流通股的存在。王欣認為，流通股的過高溢價，根本原因是中國股票市場的高投機性使股票價格總體高于公允價值，而股權分置的存在助長了市場的高投機性。

　　問題之二，為什么要對流通股股東進行補償。王欣認為，將一種高投機性市場泡沫破滅而造成的流通股股東損失完全歸于不流通的國家股和法人股而要求補償理由并不充分，但考慮到全流通對非流通股有益，而對流通股股東無益甚至有害。因此，在改變游戲規則的過程中，受益方給受害方適當補償是可行的。

　　問題之三，給流通股補償一些要采取市場定價原則，而且要有合理的經濟機制和公平標準。

　　問題之四，非流通股配售、縮股、回購等方法超出股票流通范疇，涉及資本結構調整，不能用行政的辦法推行。

　　問題之五，全流通要用市場機制，利益驅動，避免使用強制交易。

　　問題之六，全流通不是萬能藥，中國股市需要綜合治理。

　　王欣的方案全稱叫“通過流通權證交易實現股市全流通”，方案有近萬字，感興趣的可以上網去閱讀。

　　王欣方案的缺陷在于“新股新辦法，老股老辦法”，而只要新股全流通，那么事實上老股的流通權證馬上會一錢不值，因為這個市場是互通的，存在比價效應，投資者的投資選擇是多樣的，有了“新股新辦法”，“老股老辦法”就不會有人感興趣，這是人類的天性，喜新厭舊。

　　2001年開始全流通討論時，水皮曾贊同“新股新辦法，老股老辦法”，現在看來，在IPO依然是中國股市管理層最為關注的歷史時期，這種看法是幼稚的。王欣的方案是個好方案，什么時候適合運用呢，要很久很久以后，要IPO不再是中國股市主要矛盾的時候。那個時候，該上市的國有企業差不多上完了，IPO可以暫停了，在一個相對封閉的環境中，在一個只有老股而沒有新股的環境中，才合適運用。說來說去，在一個不合適的時候，談任何全流通的方案都是不合適的。

　　那么試點呢？

　　不是不可能。因為試點可以對一批代言人有交待，對含權預期可以明確。但是必須明確的是，試點就是試點，不可能推而廣之，這種試點，其實早在2000年的中國嘉陵(資訊 行情 論壇)和黔輪胎(資訊 行情 論壇)兩家上市公司身上已經有過實踐，結果是不了了之。

　　“1929年的美聯儲非常軟弱，受杰斐遜思想的影響，那時美國政府和美聯儲幾乎無所作為，結果，股市的崩潰給美國的經濟帶來了長期負面的影響，美國經濟也進入了大蕭條。而在1987年美國股市崩潰時，美聯儲給所有的人打電話，‘你需要錢嗎？如果需要，我們可以提供’，而且他們確實也是這樣做的———有了這些進步，也許我們再也見不到1929年那樣的股市崩潰了�！边@段話是“偉大的博弈”作者戈登和中譯本譯者祁斌的對話。中國人民銀行當然不會給券商打電話，但是財政部恐怕不得不打這個電話，否則，券商的資金鏈就不可能自動修復，市場就一天不會安寧，“國九條”就一天不可能見成效。