股價調整使市場更合理 消弭股權分置問題于無形

　　跌！跌！跌！近10個交易日以來，國內股市連續下挫，滬綜指共跌去上百點，把一些重要的技術支撐位如1270、1250、1230、1200等全部打穿，至昨日滬綜指最低下探1187.58點，離該指數近6年來的最低點僅有一步之遙。而個股的跌幅更是慘不忍睹，截至到3月23日，兩市1349只A股中，有3成共457只個股創下1999年以來的新低，有100只A股股價已經低于每股凈資產，有7只股票跌破1元凈值。

　　如此慘狀，無疑令苦苦期待“兩會”以后春季行情的投資者失望之至，不少人更是飽受虧損和被套之痛。不過，痛定思痛之余，冷靜梳理一下此次行情的演變，分析其所帶來的市場格局的變化，對投資者端正投資心理頗有裨益，甚至對股市的旁觀者可能亦有啟發。為此，編者約請兩位資深專業人士，對這次“百點下跌”進行回顧和分析。

　　市場正朝正確方向前行

　　此輪下跌行情最大的特征就是股價結構調整比以往更加深刻：一方面，有52只股票在這輪行情中創出了歷史新高。另一方面，市場同時又有三成股票創近6年新低，百只個股破凈值，7只個股破面值。我們認為，經過這樣的結構調整后，A股市場正向正確方向前行；更值得關注的是，它將消弭股權分置問題于無形；而對投資者而言，它對指導投資具有較強實戰意義。

　　股價調整使市場更合理

　　首先，股價結構調整表明了，投資者、市場在向一個正確的方向前行。因為，目前A股市場進行的股價結構調整，從根本上說是基于價值判斷的一個結果。市場開始給好公司一個好的價格，給差公司一個差的價格。

　　從成熟市場的經驗來看，美國20世紀60年代到70年代初的情況，與我們現在的情況比較相似。那時開始，華爾街流行以未來的盈利增長預測來判斷一家公司的價值，投資者在這期間從成長股中獲得了豐厚利潤。這種情況一直持續了約10年的時間。后來，情況失去控制，成長股最后的市盈率高達40倍—100倍。從新興市場的情況來看，印度、韓國和臺灣等國家和地區的證券市場也走過相同的路。20世紀90年代初期，他們逐步開放其證券市場，隨后國內股市亦在整體市盈率回落的背景下，股價開始長期的股價結構調整，持續時間多達7至10年。現在看來，中國股市正經歷著這樣的結構調整。

　　消弭股權分置問題于無形

　　更值得關注的是，經過此輪結構調整，將消弭股權分置問題于無形。

　　從市場的另一極——垃圾股不斷下跌，市場傳出的信息是，投資者對解決股權分置方案可能對流通股東作出補償的希望正趨于渺茫。當然，這是投資者在痛苦抉擇后的反映，一方面補償可能無望，另一方面股票本身高估，垃圾股、偽科技股平均市盈率仍然高達50倍。這些股民開始拋棄“破船”，這是這些股票股價越來越低的根本原因。繼續往前看，部分股票股價的目前、以及未來的下跌，將股權分置處理之爭消弭與無形之中。

　　我們以H股的價格做為非流通股價格的一個參照應當合理，而A股對H股溢價為離岸溢價。我們注意到，經過2000年到今時今日的5年多時間里，A股的離岸溢價已經由最高平均850%，降低到去年底的39%。本周三，具有代表性的中國聯通(資訊 行情 論壇)的離岸溢價已經收縮到10%以下。

　　當流通股、非流通股價格已經趨于接軌時，市場已經自己解決了問題。所有圍繞股權分置處理的爭論將煙消云散，而相關的研究、經濟學家們的努力等等，也只能作為事件的背景供后人回味。這可能不是A股投資者想要的，但它已經來了，至少已經很近了。

　　另一方面，市場也將A股定價權之爭消弭于無形。盡管包括機構投資者、市場莊家、散戶投資者等等如何的不愿意，但多數A股還是向H股接軌了。H股最終無情地成為了A股定價的標尺。定價權之爭的反面例子出現在基金身上。去年四季度基金增倉股數最多的股票中就有南方航空(資訊 行情 論壇)，中國聯通也一直是基金的重點持倉品種。兩只股票前者今年以來下跌30.8%，后者3月9日以來最大跌幅為16.31%。基金為什么會犯這種常識性的錯誤？關鍵在于其沒有弄清楚金融市場的通行規律、以及目前A股市場開放的長期遠景，同時有對定價權問題有不切實際的期望。

　　投資，比的就是誰看得更遠

　　事實上，所有的分析都應當最終歸于如何指導今后的投資。始于2003年的A股市場結構調整，究竟印證了什么？我們認為，它印證的是一句話：投資，比的就是誰看得更遠。

　　第一，結構調整要求投資者忽略大盤、忽略指數，否則可能顆粒無收，甚至虧損。因為2003年以來，大盤一直跌。

　　第二，結構調整要求投資者將視野搬離盤面，回到關注企業運行上來。因為市場開始趨于有效了，你要是還在坐莊、或者跟莊，那你的成績一定不好。而關注企業運行的投資者將獲取豐厚利潤。

　　第三，A股市場處于初級結構調整階段，又要求投資者只要關注相對溢價不高的、或者還是折價交易的杰出公司就行。這個意義上，A股投資盈利事實上也不難。這兩年，它提供了很多類似的投資機會。比如，2003年年初，中興通訊(資訊 行情 論壇)以流通股標價的公司整體售價為71.40億元，而該公司2002年的銷售收入就達到110.09億元。這只股票當時顯然被顯著低估。事實上，最近兩年來，這些被低估的股票便逆市上漲。　

　　中證資訊 徐輝