國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)痼疾難除 官辦資本市場(chǎng)還能走多遠(yuǎn)

　　——從江蘇政府推動(dòng)民營(yíng)企業(yè)“洋插隊(duì)”說起

　　文／康華

　　國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)痼疾難除，股權(quán)分置的壓力令人窒息。江蘇政府鼓勵(lì)省內(nèi)民營(yíng)企業(yè)到海外上市決不是偶然的個(gè)案，內(nèi)中原因值得深究。國(guó)內(nèi)民企“洋插隊(duì)”成風(fēng)時(shí)，海外市場(chǎng)也許 要承受中資企業(yè)蜂擁而入的不可承受之重，而國(guó)內(nèi)的“官辦”資本市場(chǎng)是不是也要曲終人散，冷清收?qǐng)瞿兀?/p>

　　江蘇民企的“洋插隊(duì)”

　　從南京到上海的滬寧高速路雖經(jīng)擴(kuò)建，仍然擁堵，但用4個(gè)多小時(shí)還是有希望到達(dá)上海浦東新區(qū)，到達(dá)上海證券交易所大樓的。但是，江蘇的企業(yè)要在滬市上市，就不是4小時(shí)的車程那樣簡(jiǎn)單了。上證所的后面是證監(jiān)會(huì)，中國(guó)的證券市場(chǎng)是官辦的，所以，江蘇的企業(yè)在上市前后主要跑北京和南京，而不是上海。

　　同樣的情況如果平移到美國(guó)，便非常有趣了：

　　蒙大拿州的一家公司要在紐約華爾街上市，首先并主要到華盛頓公關(guān)，因?yàn)樽C券監(jiān)督管理當(dāng)局設(shè)在那里，它是白宮下面的一個(gè)總統(tǒng)辦公室，主管全美國(guó)的公司上市事務(wù)，并任命紐約證券交易所的CEO；華盛頓方面審核與批準(zhǔn)該公司上市的材料，幾乎不需要華爾街發(fā)表意見；所請(qǐng)的律師和會(huì)計(jì)師主要是蒙大拿的，他們根本不需要了解紐約的具體情況；監(jiān)管當(dāng)局主要按自己設(shè)定的規(guī)范做出是否準(zhǔn)予上市的最終決定，有時(shí)它拒絕做出決定，或者干脆拒絕接所有公司的上市申請(qǐng)；它無需向國(guó)會(huì)負(fù)責(zé)，而是向總統(tǒng)行政班子負(fù)責(zé)，并自行為自身制定有法律效力的規(guī)范性文件；投資者更希望獲得的是證券監(jiān)管部門的政策支持，他們似乎對(duì)于市場(chǎng)有極大的影響力；上市公司的控制權(quán)大多集中在各州的政府或其下的政府部門，股市上投資者所買賣的只是上市公司的部分股票；投資經(jīng)紀(jì)公司并不是吸收了大量的投資者的資金，而是更隱蔽地從銀行、保險(xiǎn)公司或者其他方面融通短期資金；幾乎每個(gè)州都有大買家，而不是都集中在波士頓，他們有能力并經(jīng)常使一些公司的股價(jià)飆升，而這幾乎看不出什么規(guī)律……

　　假定美國(guó)的資本市場(chǎng)是這種情況，結(jié)果只能導(dǎo)致股市投資銳減，公司也將大量選擇到美國(guó)市場(chǎng)之外上市。但是，這在中國(guó)已然成為現(xiàn)實(shí)。

　　2004年9月，江蘇省政府成立了百家民營(yíng)企業(yè)境外融資工作領(lǐng)導(dǎo)小組，力圖在3年內(nèi)推動(dòng)100家民企境外上市，所謂 “W3100”工程。企業(yè)通過核準(zhǔn)上市，可獲得政府的30萬(wàn)元補(bǔ)貼，此外，省政府還將出臺(tái)一系列的具體優(yōu)惠措施，強(qiáng)化和加大對(duì)企業(yè)境外上市的扶持力度。

　　江蘇的地方官推動(dòng)民企“洋插隊(duì)”，一方面映襯出中國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)百病纏身，難以有效地發(fā)揮自身功能；另一方面也說明，由于難以在一個(gè)官辦證券市場(chǎng)上同國(guó)有企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)資源，民營(yíng)企業(yè)便遠(yuǎn)嫁他鄉(xiāng)，扎根海外。

　　官辦資本市場(chǎng)的沒落

　　對(duì)于江蘇政府推動(dòng)民企“洋插隊(duì)”的主要解讀來自對(duì)于中國(guó)股市自身的判斷：

　　中國(guó)證券市場(chǎng)在設(shè)立之初，目的就是為國(guó)有企業(yè)解困、卸包袱。當(dāng)一批問題國(guó)企，譬如雙鹿股份、濟(jì)南輕騎等公司被輕易地允許進(jìn)入股市圈錢，并肆意揮霍投資者奉上的募集資金時(shí)，就注定了中國(guó)股市只能是冒險(xiǎn)家展開欺詐活動(dòng)的樂園。多年以來，從銀廣夏、麥科特、ST紅光、藍(lán)田股份的造假，到2004年5月，慶豐股份(資訊 行情 論壇)(600576)、湘火炬(資訊 行情 論壇)(000549)、科大創(chuàng)新(資訊 行情 論壇)(600551)等委托理財(cái)“地雷”集中引爆，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)成為上市公司丑聞泛濫的漩渦地帶。上市公司信息披露不透明、不規(guī)范與監(jiān)管者執(zhí)行規(guī)則不到位的現(xiàn)象，極大傷害了國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)在投資者心中的公信力，與之伴隨的是國(guó)內(nèi)融資信譽(yù)環(huán)境愈來愈惡劣。

　　因此，海外資本市場(chǎng)在相當(dāng)程度上就成為國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的替代品。

　　假如各省區(qū)紛紛效仿

　　早在江蘇啟動(dòng)W3100工程之前，浙江省的民企海外上市已經(jīng)風(fēng)起云涌。試想如果廣東、山東、上海、北京、重慶、天津等發(fā)達(dá)甚或不發(fā)達(dá)省區(qū)都紛紛效仿江蘇的做法，那么，在3到5年之后，很可能催生一個(gè)龐大的海外上市企業(yè)群落，上市融資規(guī)模極可能超過國(guó)內(nèi)上市公司的市值。中國(guó)國(guó)內(nèi)的官辦資本市場(chǎng)就可能邊緣化。如果中國(guó)證券市場(chǎng)改革不能迅速取得根本性的突破，股指將繼續(xù)下滑，無疑會(huì)有更多的中國(guó)公司選擇境外上市，在此消彼漲的過程中，官辦資本市場(chǎng)甚至可能因沒有能力吸引迅速成長(zhǎng)的中國(guó)公司，而成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的棄兒。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展無疑需要一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的、有效率的資本市場(chǎng)。公司可以選擇上市地，但是政府必須為資本市場(chǎng)的健康發(fā)展做出努力。中國(guó)的巨額商品出口和勞動(dòng)輸出已經(jīng)引起了一些國(guó)家或地區(qū)的嚴(yán)重“不安” (有如西班牙的燒中國(guó)鞋事件)，誰(shuí)又能預(yù)料中國(guó)公司的競(jìng)相境外上市會(huì)帶來什么？

　　海外上市，民企替代國(guó)企

　　中國(guó)企業(yè)在海外上市始自上20世紀(jì)90年代，所上市的公司基本都是國(guó)有企業(yè)。這曾經(jīng)在國(guó)際資本市場(chǎng)上掀起了中國(guó)概念的颶風(fēng)。統(tǒng)計(jì)資料顯示，2003年，中國(guó)在香港、新加坡、紐約等市場(chǎng)上市的企業(yè)共有33家，集資金額接近70億美元。2003年，摩根斯坦利資本國(guó)際中國(guó)指數(shù)飆升81%，主要跟蹤中國(guó)H股的恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)(行情 論壇)飆升122.2%。2003年12月，中國(guó)人壽(行情 論壇)(行情 論壇)以35億美元的巨量融資額首次公開上市轟動(dòng)海外市場(chǎng)，香港甚至出現(xiàn)了多年未見的投資者排長(zhǎng)龍領(lǐng)取認(rèn)購(gòu)表的景象。中國(guó)人壽最終公共認(rèn)購(gòu)數(shù)額達(dá)到初步可供認(rèn)購(gòu)總額的172倍，其股票在香港和紐約上市的當(dāng)天漲幅都超過了20%。中國(guó)攜程旅行網(wǎng)在納斯達(dá)克上市因市場(chǎng)追捧曾經(jīng)提高了發(fā)行價(jià)，然而股價(jià)在上市首日仍猛漲89%。同樣，在納斯達(dá)克市場(chǎng)，中國(guó)三大門戶網(wǎng)站新浪(行情 論壇)、搜狐和網(wǎng)易的股價(jià)在2003年的漲幅分別在220%至420%之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國(guó)同行雅虎83%和電子海灣62%的漲幅。

　　隨著以中國(guó)人壽為代表的中國(guó)概念股紅透華爾街，要到海外上市的中國(guó)企業(yè)猶如過江之鯽排起了長(zhǎng)隊(duì)，有些人隨之預(yù)言，海外市場(chǎng)有可能會(huì)掀起新一輪中國(guó)企業(yè)上市熱潮。然而，自從美國(guó)證監(jiān)會(huì)質(zhì)詢中國(guó)人壽以后，情形出現(xiàn)戲劇性的逆轉(zhuǎn)，2004年3月4日，中國(guó)第二大手機(jī)服務(wù)供應(yīng)商靈通在紐約首次公開上市，上市當(dāng)天收?qǐng)?bào)17.37美元，雖有24%的升幅，但好景不長(zhǎng)，隨后卻節(jié)節(jié)敗退，在上市后不到一周的時(shí)間里就跌破了發(fā)行價(jià)。8月中旬，靈通的股價(jià)跌至每股8.5美元，較14美元的發(fā)行價(jià)下跌近40%。3月10日TOM在線(行情 論壇)在納斯達(dá)克公開上市，上市首日一度跌破發(fā)行價(jià)。3月17日，中芯國(guó)際(行情 論壇)在紐約首次公開上市，開盤即跌破發(fā)行價(jià)，最后以15.52美元收盤，比發(fā)行價(jià)17.50美元大跌11%。6月24日，中國(guó)第二大人壽保險(xiǎn)公司平安保險(xiǎn)在香港首次公開上市，上市當(dāng)天股價(jià)也曾一度跌穿招股價(jià)。據(jù)報(bào)道，平安保險(xiǎn)曾把在香港首次公開上市的規(guī)模從20億美元降至15億美元。

　　首次在海外市場(chǎng)公開上市的中國(guó)新股表現(xiàn)不佳，影響到其它中國(guó)概念股。自2004年年初以來，新浪、搜狐、網(wǎng)易三大老門戶網(wǎng)站的股價(jià)不約而同紛紛“跳水”，跌幅已經(jīng)超過或接近40%，被迫告別了2003年的“美好時(shí)光(資訊 行情 論壇)”。這一頹勢(shì)直到9月30日才有所好轉(zhuǎn)。這一天中國(guó)概念股“前程無憂網(wǎng)”成功登陸納斯達(dá)克，當(dāng)天漲幅高達(dá)51.07%，同期，早些時(shí)候被迫低價(jià)上市(投資者戲稱為“流血上市”)的盛大網(wǎng)絡(luò)股價(jià)竄升至28美元，這一來又給前程灰暗的中國(guó)概念股抹上了一筆亮色，讓那些渴望到華爾街圈錢的中國(guó)“投機(jī)家”們雄心再起。

　　在中國(guó)概念股的艦隊(duì)中，建設(shè)銀行與中國(guó)銀行才是真正的旗艦，兩大銀行加起來預(yù)計(jì)募集資金逾100億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過以往中國(guó)概念股的上市金額總和。但是，兩只股票遭遇到未曾逆料的困難：無法為其各自準(zhǔn)備籌資數(shù)十億美元的IPO計(jì)劃找到戰(zhàn)略投資者。

　　這種情況下，繼續(xù)沿用積極推進(jìn)國(guó)有企業(yè)海外上市的戰(zhàn)略就有可能擱淺，因此，大力扶植民營(yíng)企業(yè)到海外上市就成為政府的必然選擇。這一方面減輕了企業(yè)發(fā)股融資需求對(duì)于國(guó)內(nèi)股市的壓力，另一方面也將大大改變中國(guó)海外上市企業(yè)的國(guó)有色彩。可以想見，鑒于中國(guó)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行海外上市的受阻，民企將成為中國(guó)海外上市融資的主力。

　　政企關(guān)系的權(quán)力紐帶弱化

　　資本圍繞權(quán)力起舞，這是中國(guó)資本活動(dòng)的基本法。權(quán)力的轉(zhuǎn)軸上插滿資本的旋刀，在密不透風(fēng)地蜂擁著的散戶人海中往來沖殺，暴利井噴的場(chǎng)景格外令人心驚肉跳。當(dāng)然，曲終人散，權(quán)力少了資本舞伴，也會(huì)格外落寞，形單影只，甚或成為眾矢之的。2004年政府方面推出一次又一次的政策“利好”，但是，往往一曲未罷，人已散去。

　　股權(quán)分置對(duì)于中國(guó)股市的壓力之大是令人窒息的；在海外，對(duì)于中國(guó)國(guó)企的戒懼心理也不斷增強(qiáng)。因此，人們不難發(fā)現(xiàn)，似乎惟一可以大張旗鼓地操持的事業(yè)是推動(dòng)中國(guó)的民企海外上市，各地追趕蘇浙兩省的經(jīng)驗(yàn)嘗試的步伐會(huì)加快。

　　但是，這是否會(huì)成為對(duì)于中國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)改革與發(fā)展的壓力與動(dòng)力呢？