張衛(wèi)星：中國股市1300多個(gè)陷阱是怎樣煉成的

　　特約撰稿 張衛(wèi)星

　　股市行情大屏幕背后的故事

　　股民對股市最熟悉的是證券公司顯示股市行情的電子顯示屏。但坐在證券公司的交易大廳里的普通股民，他們很難看透證券公司股市行情電子大屏幕背后的深奧故事(早年筆者也是股市交易大廳里的股民一分子，對此是深有體會的)。

　　股民的人民幣通過證券公司的股票交易機(jī)進(jìn)入了中國股市系統(tǒng)，然后換回了一些電子金融符號，叫做“股票”。他們中絕大多數(shù)人搞不清楚，在股市行情的電子顯示屏由紅變綠，由綠變紅再變綠的過程中，許多金錢怎么就虧損掉了……。為什么電視臺報(bào)紙上說國家經(jīng)濟(jì)繁榮，發(fā)展迅速，可自己手中的這些“股票”價(jià)格如今跌起來卻沒完沒了……

　　股民們往往被各種花花綠綠的電子顯示圖形與曲線所迷惑，被各種美化的股市經(jīng)濟(jì)學(xué)數(shù)字所迷惑，電視上的專家口中津津樂道大盤點(diǎn)數(shù)的高低，但大盤點(diǎn)數(shù)升降因各種壘高手段技術(shù)處理后已看不出本來面目了，與股民資金帳戶中的財(cái)產(chǎn)價(jià)值多少并沒有多少關(guān)系。所以許多股民也搞不清楚為什么看起來股市大盤指數(shù)沒有跌多少，但周圍人帳上的資金卻損失慘重。

　　股市困局！

　　公元2005年?曾經(jīng)是改革開放象征的中國股市，進(jìn)入了設(shè)立后的第十五個(gè)年頭。然而當(dāng)年的股市設(shè)計(jì)者們也沒有想到，今天的中國股市卻將市場參與各方拖入了當(dāng)前瀕死的困局。為什么中國股市不斷下跌？為什么在中國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的同時(shí)惟獨(dú)股民虧損累累？為什么市場走到了今天這樣的困境？

　　中國股市的問題要說復(fù)雜，可以說是古今中外、曠世未有的一個(gè)極端復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。十幾年來，數(shù)千萬投資者、數(shù)百位學(xué)者專家都想窮其根究，幾百家雜志報(bào)紙連續(xù)十幾年的思考文章堆積如山，至今仍然不斷探求思索。僅筆者個(gè)人論述中國股市各種問題的文章就已經(jīng)有百萬字之巨了，可見中國股市的復(fù)雜性。

　　中國股市的問題，如果說簡單，卻是簡單的令人難以置信。一張股市結(jié)構(gòu)與運(yùn)行系統(tǒng)圖加上短短幾百字就能說清楚中國股市最核心的問題，能解釋當(dāng)前極端復(fù)雜的市場現(xiàn)象。在細(xì)解中國股市問題之前，不妨先看中國股市“股權(quán)分置”的結(jié)構(gòu)與游戲規(guī)則，分解一下投資者的資金分配與股票置換。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)界公認(rèn)投資回報(bào)效率最高的是股票市場。但我們在中國股市發(fā)現(xiàn)了另一種畸形的極其低下的投融資效能。中國股市誕生14年來，7000萬開戶股民總共投資了24500億元，但經(jīng)過特有的壟斷管制產(chǎn)生的“二次溢價(jià)”截流、世界最高水平的印花稅交易費(fèi)的截留，以及承擔(dān)了其他諸多“提留統(tǒng)籌”(內(nèi)部職工股、轉(zhuǎn)配股、國減股、遺留問題股、債轉(zhuǎn)股……)的負(fù)擔(dān)，到達(dá)上市公司內(nèi)部的實(shí)際只有8500多億元(圖1)。也就是說，投資者只有三分之一的錢被融到了上市公司，大量金錢消失在繁雜的中間環(huán)節(jié)了！

　　不論是康乾盛世朝廷賑災(zāi)糧款的撥發(fā)，還是當(dāng)今股民與政府間的利益輸送，都沒有擺脫3：1效應(yīng)的魔咒。3：1或許就是中央政府與普通市井小民的利益互動輸送過程中，利益衰減效應(yīng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)潛規(guī)則。中國股市不過是提供了又一個(gè)鮮活的例子。

　　從另一角度看，7000萬股民在股市誕生后的14年中，總共投資了2.45萬億元，買到了2025億股流通股股票。其目前總市值為11000億元，而對應(yīng)的上市公司資產(chǎn)凈值只有4500多億元。這解釋了為什么過去4年中股票價(jià)格不斷下跌，也預(yù)示了如果“股權(quán)分置”得不到妥善解決，股市還可能繼續(xù)下跌。

　　哪些上市公司令股民化“錢”為“紙”？

　　在滬深股市停發(fā)新股的時(shí)間里，筆者在許多朋友的幫助下完成了對1378家上市公司的數(shù)據(jù)采樣與分析工作。這里，我們不妨仔細(xì)看看其中一些整體關(guān)鍵數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)分析(表格見本報(bào)第6、7版)。該表格對1378家上市公司自2001年6月以來的投資者資金投資與所得的盈虧進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)。

　　通過對中國股市1378家上市公司的投資者損益進(jìn)行一次大盤點(diǎn)，筆者試圖幫助整個(gè)市場廓清股市問題的實(shí)質(zhì)，并為其步入正軌尋找解決思路。

　　從表格的統(tǒng)計(jì)中可以看出，投資1287家上市公司的股民自2001年6月以來處于虧損狀態(tài)，占全部上市公司比例的93%(圖3)。其中，42家公司的投資者虧損在90%以上的，852家上市公司的投資者虧損在50%，分別占上市公司總數(shù)的3%和61.8%。從投資者盈虧總金額看，1378家上市公司為投資者帶來10億元以上損失的，有475家，占34%；盈利10億元以上的則僅有7家，占比不足1%。

　　流通股股民資金嚴(yán)重?fù)p失的現(xiàn)實(shí)，可以為千萬股民的怨氣和困境、券商的破產(chǎn)、基金的折價(jià)找到最真切的細(xì)節(jié)答案。

　　在我對中國股市所做的另外一個(gè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，在中國股市14年的運(yùn)行中，流通股東市值的損失之高昂，令人咋舌。同時(shí)交易成本高昂，則令股民的利益在漫長消耗中損失。幾千萬股民在整整十年時(shí)間中，為買賣交易1378家上市公司的股票，合計(jì)繳納印花稅2004.9億元，券商手續(xù)費(fèi)2055.5億元。

　　與極高交易運(yùn)行費(fèi)用相對應(yīng)的是，上市公司對流通股股民的分紅派息低得可憐。流通股股民在14年的時(shí)間里，總共獲得了603.23億元的現(xiàn)金分紅。這一數(shù)字與股民在交易中所繳納的4100億元交易費(fèi)用相比，是接近1：7的關(guān)系。上市公司給股民的現(xiàn)金分紅遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足于繳納交易費(fèi)用。

　　交易循環(huán)鏈效應(yīng)?

　　股災(zāi)導(dǎo)致系統(tǒng)內(nèi)無真正出逃者

　　有人說，中國股市的問題這么嚴(yán)重，那么股民們賣出股票不就行了？這樣中國股市的問題不就解決了嗎？但問題恰恰是：投資者整體是無法都賣出股票的！

　　股市中的每一只股票，自從它上市流通交易起來后，就形成了一個(gè)不間斷的交易循環(huán)鏈模式(除非這只股票退市)。在上漲中整體投資者都獲益，在下跌中整體投資者都虧損。從宏觀與整體角度看，在股票市場大級別的股災(zāi)中，我們不排除在股票的下跌過程中，存在個(gè)體性的特例出逃者，從整個(gè)系統(tǒng)來看是沒有出逃者的。因?yàn)槿魏螘r(shí)候任何價(jià)位賣出的每一張股票都有對應(yīng)的同價(jià)位的購買者，假設(shè)有人在高位賣出股票了，出逃了，那么一定置換了另一個(gè)人套牢在高價(jià)位上。

　　股價(jià)下跌導(dǎo)致的市值損失是整體市場參與者的損失總和，因?yàn)楣善毕碌�過程中并不減少任何一張股票，而是所有股票的價(jià)格同時(shí)下跌。這是股票市場的基本運(yùn)行原理，也是最基本的股市交易效應(yīng)。

　　筆者在現(xiàn)實(shí)中發(fā)現(xiàn)，許多人連股票市場宏觀系統(tǒng)的最基本“交易循環(huán)鏈”常識都沒有搞明白。如果僅僅是一般的股民也就罷了，但恰恰是許多的大牌經(jīng)濟(jì)學(xué)家、政府官員、媒體編輯等都在這個(gè)問題上搞的一塌糊涂，所以在此不得不上些ABC的課程。

　　當(dāng)流通股股票以股權(quán)分置的方式，以極高的價(jià)格賣給了股民以后，一切就都晚了。以后股價(jià)爆跌，任何價(jià)位的任何一個(gè)高位賣出者，一定都對應(yīng)有一個(gè)接手者，有人逃離了地獄，就一定置換了另一個(gè)人下地獄了。這些股權(quán)分置的流通股股票通過股票市場賣給了股民以后，真金白銀的血汗錢被市場各個(gè)利益方拿走了以后，股民手中只剩下股票時(shí)，其實(shí)一切就都晚了。

　　除非所有股民能夠?qū)⒐善痹诟呶灰黄鹳u出去！但賣給誰呢？誰承接呢？是莊家？還是基金？還是政府？亦或是空氣？

　　中央垂直管制的股票市場辦不得！

　　對市場本身的數(shù)量與層次壟斷管制，必然制造了殘缺的怪胎市場。既不是市場經(jīng)濟(jì)也不是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)。對發(fā)行股票上市公司的審批管制和對社會民眾參與的普遍開放的不對稱管理，在壟斷管制的殘缺市場中必然導(dǎo)致出現(xiàn)扭曲性市場價(jià)格。融資成本高昂，效率低下、代價(jià)巨大，這正是政府垂直壟斷管理股市所付出的高昂代價(jià)。

　　在政府壟斷管制的股市中，當(dāng)流通股股票以“股權(quán)分置”的形態(tài)，在極高的價(jià)位賣給了幾千萬股民以后。此時(shí)再談什么“擠泡沫”、“降高市盈率”等都是毫無意義的了。全世界范圍內(nèi)都避免股市發(fā)生股災(zāi)，在我們國家經(jīng)濟(jì)學(xué)界和政府管理部門卻從理論到實(shí)踐都在不遺余力地制造股災(zāi)，當(dāng)事人卻一副渾然不知的樣子，這不能不說是世界上的一大奇觀。

　　2005解決股市問題的最后時(shí)機(jī)

　　所以看清了這種中國最高層與最低層利益輸送的經(jīng)濟(jì)學(xué)潛規(guī)則后，建議中央政府在市場經(jīng)濟(jì)模式中一定不要再搞這種中央垂直管理的任何其他標(biāo)榜市場經(jīng)濟(jì)的模式了，這種披著市場經(jīng)濟(jì)外衣的壟斷管制模式，除了給權(quán)力尋租集團(tuán)帶來龐大的尋租利益，給社會最底層帶來更多痛苦，給社會帶來嚴(yán)重的不穩(wěn)定因素外，幾乎什么利好因素也不會產(chǎn)生。反而會將政府高層與人民都套牢的越來越深，此時(shí)套牢政府的并不是金錢，而是政府的信譽(yù)和執(zhí)政能力……。

　　2005年，是解決股市問題的最后時(shí)機(jī)。對于管理層而言，通過全流通改造、解決股權(quán)分置，做實(shí)股民購買的“數(shù)字化電子白條”所對應(yīng)的實(shí)物資產(chǎn)，以物抵賬，是解決股市問題最佳的中庸之道，各方付出的代價(jià)將是最小的。由于被各種中間利益侵吞的財(cái)富不可能拿回來了，所以，為了解決這個(gè)大窟窿，股民與政府可以各自承擔(dān)一定的利益損失，以便問題盡早妥善解決，令股市早日在新游戲規(guī)則的規(guī)范下步入正軌。

　　附：

　　深市個(gè)股三年半熊市投資者贏虧表