■ 本報記者 張 穎 見習記者 黃作金

　　編者按：自2005年人民幣匯率改革以來，至今人民幣已升值超30%。近日，人民幣兌美元即期匯率的持續下跌已引起了各方的高度關注，這是三年以來人民幣首次連續10天在即期交易市場中連觸“跌停”。這無疑使得投資者對人民幣升值的預期出現減弱，同時，在這次下跌過程中，熱錢的悄然涌出將對國內股市產生什么樣的沖擊？

　　業內人士認為，外匯占款減少和人民幣即期匯率盤中的跌停對A股影響偏中性，也就是說，外匯占款變動將在一定程度上影響短期貨幣政策操作，而貨幣政策逆向操作所釋放的資金量可以對沖流出資金

　　人民幣即期匯率“連觸跌停”

　　中間價九天仍升值0.2%

　　據中國貨幣交易中心消息，13日人民幣即期匯價在14:30，到達6.3670，與昨日跌停價格6.3675僅差5個點，觸及跌停區間，隨后小幅反彈。

　　此前，人民幣兌美元即期匯率繼11月30日以來到12月12日，連續九天觸及當日跌停線。本周剛一開始，人民幣匯率中間價為：1美元對人民幣6.3297元，較前交易日上升55基點。開盤交易后人民幣即期匯率隨即跌至交易區間下限。

　　近段時間以來，人民幣對美元的走勢讓人嘆為觀止，在即期交易市場的交易過程中連續觸及“跌停”，但是，另外一個不容忽視的問題是，中間價價格卻是在持續升值：從人民幣兌美元匯率中間價近9個交易日的走勢來看，自11月29日的6.3587到12月12日的6.3297，9個交易日反而上漲了290個基點，升值幅度為0.45%。同時，人民幣在即期市場的價格，雖然遭遇了9個跌停，但是依舊達到了0.2%左右的升值幅度。也就是說，在人民幣兌美元即期交易中，雖然出現了罕見的10連跌，但是人民幣依然處于升值通道之中。

　　與此同時，業內人士普遍認為，近來人民幣的連跌并不能扭轉其升值形勢，預計明年人民幣兌美元再升3-3.5%。這對國內股市影響也并不是很大，而其中原因則較為復雜。

　　對此，花旗集團大中華區首席經濟學家沈明高表示，不存在外資集體做空中國的現象，人民幣近期連續觸及跌停，是正常市場行為所致。人民幣兌美元匯率的“連跌”，主要有三個方面原因：一是今年截至目前，人民幣對美元升值將近4%，而別的新興市場貨幣有的貶值了5%，多的超過10%，人民幣匯率相對其他新興市場貨幣來說仍堅挺。在全球經濟放緩，尤其是中國經濟放緩的情況下，市場出現人民幣走軟的預期；二是人民幣資產的投資回報率偏低，部分持有者想將人民幣資產轉為美元或其他貨幣資產，因此將人民幣賣掉；三是歐美一些銀行或企業要去杠桿化，需要更多錢來減輕負債，將部分資金回調到母國。

　　央行公布數據顯示，今年10月份央行外匯占款余額為23.29萬億元，較9月底凈減少893億元。這是自2003年12月份以來，央行外匯占款月度余額首次出現下降，遠遠超過之前公布的10月份金融機構外匯占款凈減少249億元的規模。外匯占款主要反映央行買入或者賣出外匯的情況，代表了資金流入或流出的情況。外匯占款凈減少，意味著市場上對外幣的需求金額超過人民幣，央行凈買入人民幣，投放外幣。上次央行外匯占款回落出現在2003年，從當年11月的3.13萬億元回落至12月的2.98萬億元，下降了1450億元。

　　人民幣匯率表現

　　與股市互為牽引

　　據統計，自1994年外匯改革開始，人民幣兌美元升值接近40%。自2005年人民幣匯率改革以來，人民幣兌美元的匯率從1∶8.2765，到2007年突破7.8，且13年來首先超過港元，2008年4月10日破7，至2011年11月17日，人民幣兌美元已升值到6.3405，六年來升值了30.53%。

　　今年以來人民幣已升值近4.6%。而國際清算銀行數據也顯示，截至10月末，今年人民幣實際有效匯率已經上升了5.34%，這比2007年底時高了約12%，是除巴西和印尼外新興市場中升值最快的貨幣。

　　回顧歷史，自2005年7月21日，出于國家經濟發展需要，我國宣布實行匯改，實施“以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度”，人民幣匯率不再盯住單一美元，此后人民幣兌美元持續升值。自人民幣匯率改革之后，股市便不斷上漲，在匯率改革的當天，上證指數收于1020.63點，而宣布人民幣匯率改革的第二天，股指即大漲2.5%，收于1046.31點。截止2006年12月13日，股票指數上漲了120%。

　　從2005年7月21—2007年10月16日，美元兌人民幣(中間價)從8.11降到7.5136，降幅為7.35%。 期間上證指數從1020.63點一路飆升至6124.04點，漲幅高達500.03%。

　　自2005年以來，股市逐步走出波瀾壯闊的牛市行情。正如市場所認為的那樣，這波牛市行情要歸功于2005年進行的股權分置改革。與此同時，不容忽視的是，人民幣匯率先是跌破1:8關口，繼而逼近7.6的水平，人民幣大幅升值無疑對股市走牛做出了自己的貢獻。業內人士也普遍認為，匯改和股改幾乎出現在同一時點，也意味著兩者之間存在著一定聯系，如果仔細分析，此輪人民幣升值略早于股市啟動，也反映出人民幣升值對股市行情啟動有一定的前兆預示作用。

　　從2007年10月16日—2008年10月28日，美元兌人民幣(中間價)從7.5136降到6.8369，降幅9.01% 上證指數從6124.04點跌至1664.93點，跌幅達268%。

　　在2007年10月份之前，人民幣升值與股市走勢都呈現出正相關關系，兩者互為影響的成分更多。但當股市瘋狂到極致的時候，也就是在2007年10月16日股市達到頂部之后，市場急轉直下，一路狂瀉。而此時，人民幣升值的步伐不但沒有停止，反而在股市見頂之后，出現了加速升值，一直漲至次年4月份。4月份之后，人民幣升值的步伐才有所減弱，直至走平。可以看出，在股市走熊的過程中，股市的反應明顯早于人民幣匯率的反應，股市行情對人民幣匯率有一定的拐點指引作用。

　　從2008年10月28日—2010年7月，美元兌人民幣(中間價)基本處于橫向窄幅盤整的“一直線”中。這一狀況一直延續到2010年6月19日，央行再次公開表示要“增強人民幣匯率彈性” 期間上證指數卻經歷了從1664.93點到3478.01點，再從3478.01到2481.97點的輪回。

　　從2008年下半年開始一直到目前，人民幣匯率變動不大，基本維持在6.8的水平，處在溫和升值的過程中。與前期大起大落的走勢相比，這個時期的股市無疑呈現出溫和上漲的趨勢。從時間段上看，人民幣匯率走平的拐點出現在2008年7月份，而股市企穩回升出現在2008年10月份，再次說明在牛市行情到來前，人民幣匯率的表現對股市行情有一定的先行特征。

　　今年以來 人民幣累計升值3.7% 香港的恒指以及國指累跌17.8%以及19.2%，上證指數則下跌了17.2%。

　　在人民幣波瀾壯闊的一路升值過程中，A股市場也在期間出現了跌宕起伏的表現。

　　實際上，人民幣兌美元連續跌停在2008年12月初也發生過，當初也因中國經濟增長放緩、出口增速面臨大幅下滑壓力，當時人民幣匯率中間價為6.8482，而一年期人民幣無本金交割合約已跌至7.3550，市場預計，人民幣匯率一年后將貶值到7.3550。現在看來，一年后人民幣升值已經達到7.5%，顯示當時人們過于悲觀。

　　總之，股市的表現和人民幣匯率的表現互為牽引。有關分析人士表示，在牛市行情中，人民幣匯率的反應要早于股市的反應，而在熊市行情中則恰好相反，股市的反應要早于人民幣匯率的反應。另外，人民幣升值對股市短期內還是具有利好效應的，投機性資本的流入會在一定程度上推動股市行情。但這里面有一個人民幣兌美元臨界值的問題，臨界值究竟是1:5還是1:6并不好確定，但有一點是肯定的，就是如果人民幣持續升值，將會發生一系列連鎖反應，對實體經濟的影響勢必會傳導到資本市場上來，那個時候就會給股市帶來負面影響。

　　十跌停

　　對A股資金面沖擊偏“中性”

　　11月末央行公布的數據顯示，10月外匯占款出現減少現象，為四年來首見，據“熱錢規模=新增外匯占款-實際利用外資-貿易順差”的殘差法計算，在扣除10月170億美元順差和83億美元的外商直接投資(FDI)后，當月流出的熱錢規模為負293億美元，約合1800多億元人民幣。

　　加上近期人民幣兌美元即期匯率已連續10個交易日在盤中觸及交易區間下限，更是歷史罕見。這些都使得市場投資者擔心，這對本已弱不禁風的A股會否造成沖擊？分析人士指出，總體上看，貨幣政策的相機抉擇，使得“10跌停”對A股的資金面影響偏中性。因為一旦外匯占款減少和匯率貶值，導致基礎貨幣收縮，央行為維持M2增速在合理水平，會通過釋放央行票據和下調存款準備金率的方式對沖， A股市場的整體資金面狀態將處于平衡狀態。

　　有不少學者表示，翻閱其他國家的經濟史，新興國家追趕美國經濟發展水平的過程，大都是實現本幣兌美元匯率升值的過程。按巴拉薩—薩繆爾森效應基本結論看，如果一國相對生產率提高幅度高于另一國，則該國的實際匯率將升值。經過改革開放30多年來的努力，中國經濟實力不斷增強，國內生產總值大幅提升，主要農產品和工業品產量居世界第一位，成為世界第一大貨物出口國和第二大貨物進口國，經濟基數的增大可能導致經濟增速的回落，人民幣匯率升值增速會減小。

　　此前，在2008年12月初時曾出現過人民幣匯率連續4天觸及跌停，當時次貸危機愈演愈烈，新興市場國家的匯率和人民幣匯率曾出現短暫貶值，到2009 年一季度末在全球大規模量化寬松措施初見成效，美元指數開始下滑，新興市場國家匯率繼續開始升值的過程。

　　那么，10月外匯占款的減少和近期人民幣即期匯率“10跌停”對A股市場有何影響呢？

　　不少業內人士認為，外匯占款減少和人民幣匯率盤中的跌停對A股的影響偏中性。其演繹邏輯如下：外匯占款是基礎貨幣的重要組成部分，其變動將在一定程度上影響短期貨幣政策操作，而貨幣政策逆向操作所釋放的資金量剛好對沖了這部分流出的資金。

　　國海證券認為，從11 月底央行下調存款準備金的操作來看，如果未來外匯占款繼續流失，則貨幣政策很可能隨之相應變動，根據“M2 增量=信貸增量+外匯占款增量”的公式，如果需要維持M2 增速在合理水平，則外匯占款增量下降部分需要通過相應信貸增量來彌補。由于央行一般通過央行票據和存款準備金率對沖外匯占款的流入，而未來公開市場到期央票數額較低，并且為了繼續保持公開市場未來的可操作性，預計央行將繼續發行央票，因此作為外匯占款下降和續發央票的對沖，存款準備金率可能需要發揮更大的作用。

　　貨幣政策隨資金流動方向而相機抉擇，正因為如此，熱錢流出對A股資金面和對國內經濟的沖擊很小。

　　值得一提的是，還有一種觀點認為，新興市場國家本幣觸及跌停現象或是對弱勢美元倒逼本國貨幣升值的一種主動性的反抗，并不代表熱錢的流出。今年以來，金融市場的動蕩正在劇烈擾動著全球的經濟政策。而債務危機不斷升級，美元、歐元走軟等因素促使大多數新興經濟體貨幣大幅升值。中國人民大學經濟學院教授王晉斌認為，在當前的背景下，其他國家阻止貨幣升值是對弱勢美元倒逼本國貨幣升值的一種反抗，新興國家的本幣貶值無非是想保出口，促進國內就業。不過新興經濟體如巴西，俄羅斯，也包括中國，在國內高通脹的壓力下，貶值的空間是非常小的，因為會增加進口通貨膨脹的壓力。這對于這些高通脹的國家來說是兩難選擇。

　　十跌停

　　或帶來6大行業交易性機會

　　據新華海外財經報道，胡錦濤11月份在G20戛納峰會上，呼吁全球領導人不要再敦促新興市場升值貨幣，因為這會令全球經濟陷入“平衡的衰退”，使可持續增長成為不可能，這是中國領導人迄今為止最為強硬的措辭。而結合近期人民幣即期匯率連續10天觸及跌停板的現象，不少分析人士認為，管理層強硬的態度，或令人民幣升值增速大大放緩，甚至未來有望出現人民幣貶值現象，這或帶來6大行業的交易性機會。

　　首先是紡織行業。業內人士指出，人民幣若貶值直接刺激紡織品出口，將使得紡織出口企業的利潤在結匯環節大幅增加。相關概念股如下： 浙江龍盛，具備高端芳綸纖維產品生產技術和規模領先優勢的龍頭企業。國信證券認為，1-8月浙江省分散染料累計產量同比增長16%，其中出口增長23%，滌綸替代棉花，出口旺盛拉動需求保持較快增長。平穩度過3季度傳統淡季后4季度為需求旺季，公司分散染料仍將保持旺盛銷售勢頭，支撐業績繼續上升。

　　其次是航運行業。人民幣若貶值會帶來國內紡織業等行業的出口量增加，從而給集裝箱航運帶來一定的利好。相關概念：中集集團。銀河證券認為，目前集裝箱業務量價逐漸接近底部平衡位置，雖然短期行業景氣度仍有較大波動，但未來1-2年需求增長的趨勢仍然是確定的。此外，今年我國為了控制通貨膨脹，采取了一系列的緊縮宏觀政策，四季度或明年國內調控可能會逐步放松，道路運輸車輛等業務有望復蘇，獲得平穩發展機會。

　　第三是家電業。由于家電企業在產品銷售結匯時大都采用美元結匯，人民幣貶值可以增加企業的匯兌收益。值得一提的是，12月的家電市場進入銷售旺季，各大商家陸續推出各種促銷活動沖刺年末市場。同時，受到國家以舊換新政策即將到期的影響，消費者紛紛搶搭政策“末班車”，將本就熱鬧的家電市場推至沸騰。家電賣場11月節能家電銷量環比上漲兩成，同時還帶動了其他家電的銷售。相關概念股如：格力電器。天相投顧認為，格力電器是家電行業最具投資價值的公司，公司經過幾年高速發展，具有較強的規模優勢，生產成本低于其他中小企業，在充分市場競爭的情況下，公司可以憑借自身的成本優勢和品牌價值逐漸侵蝕其他中小企業的市場份額，但隨著“家電下鄉”等政策的出臺，一定程度的緩解了市場的競爭程度，抑制了公司市場份額的提升，未來隨著“家電下鄉”政策的逐步退出，公司產品的市場份額有望繼續提高。

　　此外，還有不得不提的汽車行業，人民幣匯率兌美元貶值的話，直接導致汽車行業的出口量和出口利潤都將增加。相關概念股：江鈴汽車。民生證券認為，公司產品定位于高端輕客輕卡，業績增長穩定。2011年1-10月，公司銷售為16.3萬輛整車，總銷量比去年同期增長11%。其中全順同比增長14%；輕卡同比增長5%；SUV及皮卡同比增長17%。輕卡銷量下滑嚴重，10月同比下滑13%，拉低整體銷量增速。考慮宏觀經濟持續放緩以及乘用車市場景氣度持續下降預期，全年形勢并不樂觀，預計公司2011年整車銷量增速至10%左右。預計2011年-2013年公司每股收益分別為2.04元、2.51元、2.93元，維持公司謹慎推薦評級。

　　當然，若人民幣開始貶值，鋼鐵行業亦受益匪淺，由于下游機械、家電行業的間接促進作用，這些行業向好，帶動鋼材市場轉好。相關概念股：南鋼股份。興業證券認為，從公司利潤構成來看，新注入南鋼發展成為公司凈利潤的主要來源。金安礦業盈利能力仍較強，但由于產量穩定，稅收優惠到期的影響，未來同比可能小幅下滑。未來業績的增長主要依靠鋼鐵主業產品結構調整以及行業面的周期改善。預計未來三年公司每股收益分別為0.28 元，0.31 元，0.38元，給與公司“推薦”評級。

　　最后是對部分化工行業的利好，人民幣若貶值，利于磷酸二銨、復合肥以及磷礦等產品的出口，化肥的出口數量有望放大。相關概念股：澄星股份。民族證券認為，澄星股份是國內最大的精細磷化工產品生產企業，目前擁有超過1.3 億噸的磷礦石儲量及黃磷生產所配套的電力供給。較高經濟附加值的磷化工產品為公司業績提供穩定增長。未來公司仍以精細磷化工產品的高精尖為發展方向，利用國際中低端磷化工產能轉移的機遇，占領國內相關產品市場，而公司磷酸鈣鹽新增產能的釋放也將使盈利能力由于規模效應進一步提升。

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