中國不應持續抵制貨幣升值，但應該考慮將政策重點轉向有效匯率，適度容忍通脹也可降低名義匯率升值壓力

　　□ 黃益平 | 文

　　國際社會最近再度關注人民幣匯率問題，主要是因為6月匯改重啟之后，人民幣沒有顯著升值，可能令部分國際人士失望。但是，經濟增長已經減速，出口前景不明朗，因而，升值的國內阻力也在加大。

　　如何協調匯率政策的國際、國內因素，確實是中國政府當前面臨的一個難題。不過，從基本面因素看，人民幣穩步升值的趨勢很難避免。央行或許可以考慮真正落實“一籃子貨幣”的參照體系，并且逐步淡化對人民幣兌美元雙邊匯率的關注。同時，在生產成本普遍上升的前提下，適當容忍相對較高的通貨膨脹，降低名義匯率升值的壓力。

　　外部壓力再度上升

　　美國國會籌款委員會近日宣布，將于9月15日舉行聽證會，確定自6月中國重啟匯改以來人民幣究竟是否出現實質性升值。不過，相信這個聽證會的真正目的在于希望判定美國政府或國會是否應該采取措施應對中國的匯率政策。美國國會已經有幾個不同提案，要求政府對中國出口產品實施懲罰性政策，包括高額關稅。國際貨幣基金組織最近也就人民幣匯率政策問題發布報告，不過，這一次的語調要比以前溫和。部分董事在討論中提出，既然中、美外部失衡程度已經顯著降低，人民幣匯率也許并非解決失衡最重要的手段。

　　國際社會對人民幣匯率問題關注，說明歐美經濟狀況尚未明顯改善；歐洲債務危機表明，許多發達國家在短期內無法擺脫低增長、高失業的經濟局面。這就迫使政客們尋找“替罪羊”，釋放國內政治壓力。美國國會將在今年年底舉行中期選舉，政客們的表現欲便愈發強烈。

　　不過，最近的人民幣匯率政策確實也非常保守。6月19日，匯改重啟以來，人民幣相對于美元僅僅升了近0.9%。雖然這個幅度已經接近年率10%，但是，它仍然遠遠低于國際社會的預期。更重要的是同期美元嚴重貶值，人民幣對歐元和日元的反而貶值4.0%-4.5%。因此，人民幣相對于“一籃子貨幣”的有效匯率不僅沒有升值，反而貶值了。

　　當然，國際預期也可能是不合理的，一些外國政客對人民幣匯率政策的批評缺乏依據，比如，美國政客經常指責低估的人民幣導致美國龐大的經常項目逆差以及超高的制造業失業率。外國政客批評人民幣匯率政策可能主要是出于其國內政治的需要，其實，人民幣升值并不能完全解決美國的經濟問題。不過，我們卻不能因此無視國際社會的要求，當今中國已經是經濟大國，而且，世界經濟已經高度全球化，與外國經濟完全無關的匯率政策其實是不存在的。因此，對其他國家的要求作出理性反應，防范貿易保護主義，恰恰也是為了最大程度地保障中國的經濟利益。

　　“升值恐懼癥”病因

　　6月匯改重啟以來人民幣匯率走勢，出乎大多數國際投資者的意料。這或許說明，央行宣布的參照“一籃子貨幣”的匯率制度依然停留在紙上談兵的階段，美元仍是最重要的參照體系。同時，這可能也再次證實了國人對升值的恐懼心態。在許多人的經濟理念里，升值總是與出口滑坡、工人失業與經濟疲軟聯系在一起的，比較嚴重時，還可能與社會不穩定聯系起來。我們經常自然而然地將貨幣升值看成一件壞事，只有在迫不得已時才勉強升一點。

　　一些專家和官員對升值的擔憂是根深蒂固的。前段時間，政府部門做匯率升值的壓力測試，據說結論是升值幅度應在3%以內。若超過這個幅度，出口部門和就業市場就可能受到沉重打擊。且不討論這種所謂的壓力測試的合理性，這個結果似乎并不符合國內外的經濟實踐。從2005年中到2008年中的三年間，人民幣年均升值超過5%，但這一期間的出口部門、經常項目和就業市場都非常強勁。另外，一些新興市場經濟的貨幣年均升值或貶值20%以上的情形十分常見，但并沒有產生十分嚴重的經濟后果。

　　討論人民幣匯率的國際經濟影響時，經常有專家認為，人民幣匯率對經濟失衡其實沒有什么影響。但在討論國內經濟影響時，同樣的專家又認為人民幣升值會嚴重影響出口和就業。顯然這兩種觀點是互相矛盾的，不過它們有一個共同的認識基礎：那就是不愿意看到人民幣升值。

　　我們迫切需要一個能夠幫助我們理性地判斷人民幣匯率的經濟影響的分析框架。與任何政策變化一樣，人民幣升值有積極的影響，也有負面的影響。但是，我們在國內的政策辯論中聽到的主流觀點往往更多地強調那些負面的影響。

　　出現這樣的情形，可能是因為我們的分析框架有缺陷；也可能是因為政府過多地強調經濟增長與社會穩定的重要性；當然，也可能是利益集團的作用，出口部門的代言機構總是旗幟鮮明地反對貨幣升值，加之他們強調的經常是就業機會損失與可能隨之而來的政治風險，這一點足以引起任何政府的高度關注。

　　不過，我們也需要分析升值的好處或者堅持不升值的壞處。反對升值的專家的一個重要論據是廣場協議之后日元大幅度升值，最后導致日本經濟幾乎20年停滯不前。這個在中國人所共知的“常識”，實際卻是一個最大的誤解。我接觸過的眾多日本經濟問題專家幾乎沒有一位認為日元升值導致了日本經濟停頓，相反，他們認為當年日本政府為了抵制貨幣升值而執行了極度寬松的貨幣政策，并由此促成了舉世罕見的資產泡沫，后來的資產市場崩潰才是導致經濟增長乏力的主要原因。

　　“一籃子貨幣”當落實

　　討論人民幣匯率政策必須明確一個前提，當前的升值壓力其實是中國經濟長期高速增長的結果。適當升值恰恰是順應基本面的變化，降低扭曲，與中國30多年來市場化改革的方向是一致的。表示貨幣存在升值壓力的指標很多，市場上最重視的是經常項目平衡，順差大，升值壓力也大。最近，中國的順差有所收縮，但隨著全球經濟復蘇，仍然存在反彈的可能性。

　　從長期看，經濟學家最關注一個國家的生產率增長。中國從1994年年初開始實行參照“一籃子貨幣”的有管理的浮動匯率體系，不過，實際有效匯率上升的幅度極其有限。與此同時，年均GDP增長幅度卻超過10%。

　　我們維持名義匯率穩定的主要手段是央行干預外匯市場，直接購買外匯，其結果就是十幾年來外匯儲備從微不足道的規模增加到當前的2.5萬億美元。不過，國際社會對我們的批評并非外匯市場的干預，而是央行在購買美元、釋放人民幣之后，又通過大規模的沖銷，回收人民幣流動性。這樣，名義匯率動不了，通貨膨脹也上不去，從而控制了實際匯率的調整。這樣做的結果，在短期內確實刺激了出口和經濟增長，但也造成了一系列的后遺癥，包括外部失衡越來越嚴重，越來越多的投資流向可貿易部門，以及貿易戰的風險大幅度上升。

　　日本等國家的經驗已經充分表明，我們可以暫時抵制升值，但卻無法永遠避免升值。而抵制升值也可能導致嚴重的經濟后果，因此，與其以后被迫升值，不如現在主動升值，還可以適當控制節奏。從現在到11月是一個重要的窗口期，如果匯率變化仍然不顯著，我們的國際經濟環境就有可能變得非常困難。

　　其實，升值并不可怕，可怕的是短期內失去控制的升值。貨幣升值當然會導致經濟結構調整，包括部分企業倒閉和部分工人失業，但這恰恰是市場經濟的正常現象，也是經濟發展的必然規律。

　　央行應該考慮真正落實“一籃子貨幣”的參照體系。現在，國際、國內的討論都把人民幣兌美元的匯率作為指標性的參數，其實是過多地將問題雙邊化，也有悖重啟匯率改革的宗旨。況且，現在美元匯率不穩定，人民幣緊追美元，其實大大增加了人民幣有效匯率的不穩定性。也許央行可以制定并定期發布人民幣名義有效匯率和實際有效匯率指數，將討論的關注點引導到相對于“一籃子貨幣”的匯率上來，而美元僅僅是“一籃子貨幣”中的一種主要貨幣。當然，宏觀經濟基本面已經決定了人民幣有效匯率穩步上升的趨勢。

　　中國當前宏觀經濟中的一個重要因素是生產要素價格普遍上升，這將極大地推動生產成本增加，并最終增加通貨膨脹的壓力。因此，我的判斷是，中國經濟即將走入增長相對降低而通脹相對提高的新階段，適度容忍較高的通貨膨脹既是要素價格調整的要求，也與其他新興市場經濟的經歷相一致。中國過去十年的年平均CPI只有1%，而日本在上個世紀60年代和韓國在上個世紀80年代的平均CPI均達到接近6%。相對較高的通脹同樣可以導致實際有效匯率上升，但可以降低名義匯率升值的壓力。

　　作者為北京大學國家發展研究院教授、財新傳媒首席經濟學家

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