外需對國內(nèi)產(chǎn)能的吸收能力下降，預(yù)計(jì)2010年出口增長約為10%。

　　●2010年第一季度將出現(xiàn)中期流動性拐點(diǎn)。諸多現(xiàn)象表明，流動性最為寬松的時點(diǎn)將出現(xiàn)在2010年一季度。

　　●盡管外需好轉(zhuǎn)和國內(nèi)消費(fèi)需求穩(wěn)定有利于民間投資復(fù)蘇，但財(cái)政投資擠出效應(yīng)明顯——特別是中長期貸款在2009年前過快增長，導(dǎo)致面向國有部門的“定向”寬松政策無法退出。

　　●受制于銷量回落和政策微調(diào)，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)行業(yè)投資增速將緩慢恢復(fù)到歷史正常水平。

　　證券時報記者 游蕓蕓

　　本報訊 華泰聯(lián)合證券日前發(fā)布的2010宏觀報告對明年中國經(jīng)濟(jì)走勢給出了自己的判斷——呈倒“V”型增長。該公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸磊預(yù)測，2010年中國GDP增長為8.5%至9%。由于政策效應(yīng)仍將延續(xù)到2010年一季度，出口正增長亦將在同一季度顯現(xiàn)，因此一季度將成為全年增長高點(diǎn)，此后GDP同比增速將逐步回落。

　　財(cái)政政策先于貨幣政策退出

　　陸磊認(rèn)為，明年宏觀政策將在延續(xù)中調(diào)整，總體思路從“保增長、保穩(wěn)定”轉(zhuǎn)向“保增長”。其中，財(cái)政政策轉(zhuǎn)向中性，并先于貨幣政策退出；貨幣政策的結(jié)構(gòu)性治理優(yōu)先于總量收緊；面對貿(mào)易保護(hù)主義實(shí)行人民幣升值并及時動用貿(mào)易政策應(yīng)對貿(mào)易爭端。

　　陸磊表示，外需有限復(fù)蘇和政策拉動力遞減導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)呈倒“V”型增長。外需對國內(nèi)產(chǎn)能的吸收能力下降，預(yù)計(jì)2010年出口增長約為10%。目前全球經(jīng)濟(jì)尚未擺脫蕭條；未來再平衡的基本邏輯是“生產(chǎn)國更多的消費(fèi)、消費(fèi)國更多的生產(chǎn)”。其對中國的影響在于：首先發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有限復(fù)蘇，特別是失業(yè)率依然高企降低了消費(fèi)拉動力；其次，居民部門去杠桿化尚需時日，國外消費(fèi)信貸難在短期重現(xiàn)繁榮；此外，全球貿(mào)易量萎縮和貿(mào)易保護(hù)主義意味著出口“蛋糕”在變小。

　　而明年投資拉動力將繼續(xù)遞減：投資增速將從2009年的33%回落到2010年的20%左右。國有部門重復(fù)建設(shè)和高耗能行業(yè)投資增長的弊端已顯現(xiàn)，政府財(cái)政收支矛盾十分明顯。結(jié)構(gòu)上，終端需求緩慢復(fù)蘇和產(chǎn)能不斷擴(kuò)大形成對比，抑制了制造業(yè)投資的快速上升；受制于銷量回落和政策微調(diào)，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)行業(yè)投資增速將緩慢恢復(fù)到歷史正常水平。

　　明年一季出現(xiàn)流動性拐點(diǎn)

　　針對目前市場所擔(dān)憂的通脹因素，陸磊認(rèn)為壓力不大。在中性情形假設(shè)下，2010年通貨膨脹率為2.3%。明年物價將溫和上漲，以CPI衡量的通貨膨脹率將保持低位，原因在于貨幣擴(kuò)張速度在事實(shí)上追不上最終產(chǎn)品的產(chǎn)能堆積速度。

　　但結(jié)構(gòu)失衡和系統(tǒng)性信用風(fēng)險將是2010年中國面臨的兩大問題。首先，輕重工業(yè)增長依然失衡，工業(yè)產(chǎn)出面臨從政策短期拉動向中期依賴發(fā)展，但繼續(xù)維持財(cái)政投資的后果將是上中游行業(yè)的嚴(yán)重產(chǎn)能過剩，以及持續(xù)提高的銀行部門信用風(fēng)險。其次，投資領(lǐng)域的“國進(jìn)民退”問題仍將持續(xù)，并進(jìn)而對寬松政策依然形成依賴。盡管外需好轉(zhuǎn)和國內(nèi)消費(fèi)需求穩(wěn)定有利于民間投資復(fù)蘇，但財(cái)政投資擠出效應(yīng)明顯——特別是中長期貸款在2009年前過快增長，導(dǎo)致面向國有部門的“定向”寬松政策無法退出。

　　與此同時，系統(tǒng)性信用風(fēng)險凸現(xiàn)，并迫使政策面臨退出壓力。2009年信貸生產(chǎn)率(產(chǎn)出/信貸比)處于歷史性低位。低信貸生產(chǎn)率意味著產(chǎn)出無法抵補(bǔ)要素投入成本，或者說信貸作為投入要素的產(chǎn)出效率極低，違約概率相應(yīng)較高。

　　在流動性方面，陸磊認(rèn)為，明年流動性回歸寬松“適度”，預(yù)計(jì)2010年信貸增長18%、M2增幅19%。天量信貸增長不可持續(xù)。未來信貸增長面臨兩大壓力：一是銀行體系作為供給者的資本金壓力與實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門作為需求者的利息支出壓力。二是從負(fù)債率角度看，地方政府要繼續(xù)推動投資，必須提高土地等資產(chǎn)的價格才能形成自有資金，并撬動信貸增長。但這會使抵押品價值處于高風(fēng)險狀態(tài)。

　　陸磊同時預(yù)計(jì)，中期流動性拐點(diǎn)將在2010年第一季度出現(xiàn)。諸多現(xiàn)象表明，流動性最為寬松的時點(diǎn)將出現(xiàn)在2010年一季度。此后可能有兩種情形：一是全球經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇導(dǎo)致2010年第二季度全球中央銀行寬松政策退出將成為潮流，中國亦面臨通貨膨脹轉(zhuǎn)為正值所形成的緊縮貨幣壓力；二是全球經(jīng)濟(jì)增長不如人所愿，政策仍然寬松，但中國的商業(yè)銀行信貸投放能力遠(yuǎn)不如2009年。無論哪種情況出現(xiàn)，都預(yù)示著流動性極度寬松局面將在2010年第二季度終結(jié)。

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