一是提高美元資產之外的其他貨幣和資產的持有比例，使外匯儲備資產構成多元化；一是將外匯更多地交給企業、銀行和個人，使持有者和管理者多元化。

　　汪濤

　　中國持有大約2萬億美元官方外匯儲備，還管理著2000億-3000億美元其他外匯資產。其中，美元資產約占2/3，中國政府對其安全性和估值的擔憂似乎在增加。如何才能使其日益增長的外匯儲備多元化呢？

　　短期來看，中國很難將其儲備從美元資產、特別是美國國債上轉移。作為美國國債和機構債券的最大持有者，中國大幅減持可能會壓低其價格，從而使其剩余美元債蒙受損失。此外，美元穩定和美國經濟盡早復蘇也符合中國利益，突然拋售美國國債將導致匯率異常波動、并可能損害市場信心。

　　而且，短期內可供選擇的其他資產非常少。對一個外匯儲備達2萬億美元、且以每月200億美元的速度增長的國家來說，很難不買美元國債。

　　當然，中國也會購買更多黃金和其他大宗商品，但這并不足以改變中國整個外匯儲備結構。比如，中國將5%的外匯儲備以黃金形式持有，就需購買3000多噸黃金，這相當于全球黃金年產量。其他大宗商品存儲成本高、價格波動大，與中國外匯儲備規模甚至年增量相比，都微不足道。中國去年外匯儲備增量的1/4就能買5年銅的進口量、2年鐵礦石的進口量。政府石油戰略儲備目標是2020年前達到90天的進口量，而這只需不到500億美元。

　　但中期內，所有這些限制都無法阻止中國推進外匯資產多元化。我們認為，多元化將從兩方面展開：提高美元和美國國債及準政府債之外的其他貨幣和資產的持有比例，來使外匯資產構成多元化；將外匯更多地交給企業、銀行和個人，來使持有者和管理者多元化。

　　由于未來幾年經常賬戶順差規模預計仍將十分龐大，因此，多元化并不一定意味著會大規模拋售所持美國國債。我們預計，今年中國經常賬戶順差將有3800億美元。未來幾年，加工貿易高比重、以及鼓勵高附加值行業進口替代的政策措施，都將帶來高貿易順差。

　　在資本賬戶方面，FDI已經企穩、并仍處于一個相當可觀的水平上(每年800億-1000億美元)。因此，即使對外投資和其他資本外流大幅增加，我們預計，未來幾年，外匯儲備年均增速仍會超過2000億美元，這將使得中國逐漸增持非美元資產——包括其他G10政府債和企業債、黃金、股票和大宗商品。

　　最近，中國把鼓勵資本外流作為外匯儲備多元化的一個重要途徑。這意味著對外直接投資、對外證券投資以及企業和銀行對外貸款都將增加，也有助于減少官方外匯儲備的增量。我們預期，政府會越來越鼓勵資本外流，以避免人民幣升值或升值過快。

　　然而，盡管有資本流出(包括官方渠道和非官方渠道)，但由于持續高額的貿易順差，中國持有的外國資產仍會繼續累積，也就面臨著匯率風險和價值風險。因而，降低經常賬戶順差積累勢在必行。這意味著要施行結構性改革，包括降低國內要素相對價格的扭曲程度；讓產能與消費能力同步增長，以及允許人民幣升值。

　　(作者為瑞銀證券中國首席經濟學家)

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