預(yù)計(jì)8 月CPI 通貨膨脹將達(dá)到6%左右。CPI 上行的主要?jiǎng)恿σ廊粊碜允称贰ｎA(yù)測(cè)CPI 在10 月見頂回落，第4 季度通貨膨脹將比第3 季度有所放緩，因?yàn)槁N尾因素在未來數(shù)月將顯著下降。如果年內(nèi)食品價(jià)格不再跳躍性大漲，明年通貨膨脹將有所緩解。

    中金公司 哈繼銘

　　預(yù)計(jì)8月CPI同比增速為6%左右

　　8月CPI同比增速預(yù)計(jì)將達(dá)到6%的水平，CPI同比增速比7月份上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，主要推動(dòng)力還是來自食品。第一，蛋和肉禽類價(jià)格繼續(xù)上漲推高食品價(jià)格(盡管最近幾周肉價(jià)下降)。第二，06年同期蔬菜和水果價(jià)格上漲幅度過低造成了一定的基數(shù)效應(yīng)。

　　非食品價(jià)格保持穩(wěn)定。發(fā)改委8月30日公布數(shù)據(jù)顯示：8月份36個(gè)大中城市大部分公用事業(yè)和公益性服務(wù)價(jià)格保持基本穩(wěn)定。民用電、管道煤氣、市內(nèi)電話費(fèi)，以及教育收費(fèi)和醫(yī)療服務(wù)價(jià)格均與7月持平。

　　根據(jù)農(nóng)業(yè)部和商務(wù)部截至8月末的數(shù)據(jù)估計(jì)，蛋類、蔬菜、肉類、油脂和糧食的月均價(jià)格比7月繼續(xù)上漲，環(huán)比漲幅分別為9.2%，7.7%，5.4%，1.7%和0.6%。水產(chǎn)品價(jià)格下降0.1%。水果的月均價(jià)比7月下降，降幅為4.5%。

　　從農(nóng)業(yè)部每日數(shù)據(jù)來看：雖然豬肉價(jià)格在8月9日后一直呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，但由于8月9日前漲幅較大，因此豬肉月均價(jià)依然高于7月，價(jià)格環(huán)比上漲8.5%。

　　CPI同比增速比7月提高0.4個(gè)百分點(diǎn)主要原因還是在食品方面。其中一個(gè)原因是蔬菜和水果在06年同期環(huán)比漲幅偏低，而07年8月蔬菜和水果價(jià)格波動(dòng)更接近歷史平均水平，這會(huì)導(dǎo)致蔬菜和水果價(jià)格在8月的同比增速高于7月。

　　通貨膨脹10月見頂回落

　　前瞻地看，9月和10月的CPI同比增速可能還將有所上升，但通脹上行的幅度有限，10月以后通貨膨脹率將放緩。第四季度CPI同比將比第三季度略有放緩，全年通脹水平在4.0%-4.5%之間的判斷。主要原因是：翹尾因素在未來數(shù)月將顯著下降。而新漲價(jià)因素雖會(huì)上升，但難以如7月那樣大幅度攀升(圖1)。

　　CPI中的翹尾因素在7月之后已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的回落(圖2)。這將減弱CPI同比攀升的動(dòng)力。特別是從10月以后，翹尾因素將從1.7%下降到0%。這是導(dǎo)致CPI增速在4季度明顯回落的重要原因。

　　新漲價(jià)因素還將繼續(xù)增長(zhǎng)，但增長(zhǎng)速度將減慢。新漲價(jià)因素在未來數(shù)月的累積的速度主要取決于未來幾個(gè)月CPI環(huán)比的變動(dòng)情況。而環(huán)比的變動(dòng)則主要取決于季節(jié)性因素和非季節(jié)性因素。

　　從季節(jié)性因素來看，最近兩月食品價(jià)格環(huán)比將出現(xiàn)季節(jié)性上漲。在歷史上，每年9月CPI環(huán)比都較高，主要的原因包括：天氣變化導(dǎo)致蔬菜和水果的價(jià)格上漲，以及新學(xué)期開始導(dǎo)致教育文化用品價(jià)格和城市間交通費(fèi)用的上漲。10月則是因?yàn)閲?guó)慶節(jié)導(dǎo)致食品需求增大，進(jìn)而推高了食品價(jià)格，最終導(dǎo)致CPI環(huán)比也會(huì)持續(xù)一定的上漲。10月以后，CPI環(huán)比將季節(jié)性回落(圖3)。

　　從非季節(jié)性來看，以下三點(diǎn)對(duì)通脹有所抑制

　　第一，食品中，近期豬肉價(jià)格上漲乏力將進(jìn)一步削弱價(jià)格上漲的動(dòng)力。來自供需兩方面推動(dòng)豬肉漲價(jià)的因素因價(jià)格機(jī)制的作用而減弱。8月9日開始，豬肉價(jià)格持續(xù)回落，到我們發(fā)稿日止，豬肉價(jià)格已經(jīng)連續(xù)四周回落。在供給方面，豬糧比價(jià)連續(xù)創(chuàng)歷史新高誘發(fā)供應(yīng)增加；同時(shí)中國(guó)農(nóng)業(yè)部有關(guān)負(fù)責(zé)人賈幼陵近日表示，中國(guó)目前已初步控制高致病性豬藍(lán)耳病疫情發(fā)生的趨勢(shì)。在需求方面，豬肉價(jià)格大幅度上漲導(dǎo)致居民減少對(duì)豬肉的消費(fèi)。

　　第二，到目前為止，CPI新漲價(jià)因素提高主要還是食品漲價(jià)造成的，而同04年可比時(shí)間段相比，全球原油、糧食(玉米除外)和其他大宗商品價(jià)格上漲的幅度并不大。因此目前CPI并未面臨全面上漲的壓力。

　　第三，最近出臺(tái)的行政措施有針對(duì)性地控制了一些商品的價(jià)格上漲，而且對(duì)原先計(jì)劃漲價(jià)的企業(yè)具有一定的警示作用。8月1日，國(guó)家發(fā)改委要求各地價(jià)格主管部門組織開展食品價(jià)格專項(xiàng)檢查，整頓和規(guī)范食品價(jià)格秩序。重點(diǎn)查處串通漲價(jià)、哄抬價(jià)格和價(jià)格欺詐等三類價(jià)格違法行為。除國(guó)家發(fā)改委治理方便面價(jià)格串通案以外，比較典型的案例還包括：湖北省荊州市物價(jià)局查處豆制品經(jīng)營(yíng)者串通漲價(jià)案、浙江省嘉興市物價(jià)局制止餐飲企業(yè)價(jià)格串通行為、吉林省吉林市價(jià)格監(jiān)督檢查局查處豆制品協(xié)會(huì)串通漲價(jià)案。隨著最近前期部分串連漲價(jià)商品價(jià)格的迅速回落，這使得CPI中部分食品價(jià)格和外出就餐費(fèi)用降低，進(jìn)而將緩解CPI的上漲壓力。

　　我們認(rèn)為08年全年通貨膨脹率將比07年放緩，全年預(yù)測(cè)中值為3.5%。我們采用歷史比較的方法通過情景分析得出這個(gè)結(jié)論。

　　情景1：08年各月的CPI環(huán)比和01-06年的平均水平一致。這個(gè)假設(shè)背后的邏輯是08年通貨膨脹壓力回歸到歷史平均水平。支持這個(gè)情景假設(shè)的主要理由有兩方面。第一方面的理由就是支持我們做通脹不會(huì)失控之判斷的理由；第二方面的理由是最近美國(guó)地產(chǎn)價(jià)格下降對(duì)我國(guó)08年通脹有抑制作用。在這個(gè)情景下，我們得到的08年全年通脹為3.1%。我們認(rèn)為通脹低于3.1%的概率為25%。

　　情景2：08年各月的CPI環(huán)比在上半年高于歷史平均，下半年低于歷史平均。整個(gè)形態(tài)和04年一致。這個(gè)假設(shè)背后的邏輯是通貨膨脹壓力的減弱要經(jīng)歷一個(gè)過程。而04年就是一個(gè)典型的例子。上半年環(huán)比體現(xiàn)出的通脹壓力大，這表現(xiàn)為上半年CPI環(huán)比總和遠(yuǎn)高于歷史水平。而經(jīng)過上半年嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控，下半年通脹壓力減弱，這表現(xiàn)為CPI環(huán)比遠(yuǎn)低于歷史平均水平。由此得到的08年全年通脹為4.0%。我們認(rèn)為通脹高于這個(gè)范圍的概率為25%。

　　情景3：我們認(rèn)為最可能的情景是CPI通脹壓力在減小的過程中回歸到歷史水平上。因?yàn)榻?jīng)過07年的調(diào)控，08年上半年的通脹壓力可能已經(jīng)不如04年上半年大。同時(shí)由于沒有經(jīng)歷04年上半年般嚴(yán)厲的調(diào)控，08年下半年CPI環(huán)比也不會(huì)出現(xiàn)04年下半年那么大的放緩。在這種情景下，08年通脹率為3.5%。我們認(rèn)為通脹落在以3.5%為中值的范圍內(nèi)(3.1-4.0%)的概率最大。

　　我們認(rèn)為這個(gè)預(yù)測(cè)最大的風(fēng)險(xiǎn)是：07年底食品價(jià)格出現(xiàn)如06年底般大幅度越升。這會(huì)導(dǎo)致08年翹尾因素大增。

　　美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格下降會(huì)抑制我國(guó)通脹上行

　　我們認(rèn)為美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格將出現(xiàn)更大的調(diào)整。

房?jī)r(jià)調(diào)整通過財(cái)富效應(yīng)影響消費(fèi)。根據(jù)許多研究者對(duì)于房地產(chǎn)財(cái)富的邊際消費(fèi)傾向的估算，我們預(yù)測(cè)，即使其他條件不變，美國(guó)20%的房?jī)r(jià)跌幅將降低消費(fèi)增速2.2個(gè)百分點(diǎn)。此外，房?jī)r(jià)下降還將引發(fā)股市調(diào)整從而進(jìn)一步通過財(cái)富效應(yīng)影響消費(fèi)。最后，消費(fèi)增速下降將影響企業(yè)投資從而提高失業(yè)率，從根本上動(dòng)搖消費(fèi)增長(zhǎng)的根基。

　　一旦美國(guó)消費(fèi)開始下降，中國(guó)出口增速將受到影響。盡管中國(guó)出口結(jié)構(gòu)的升級(jí)和出口市場(chǎng)的多元化可以在一定程度上減輕外部需求變化對(duì)出口的影響，但并不能完全抵消這個(gè)影響。事實(shí)上，中國(guó)出口增速?gòu)奈磁c美國(guó)消費(fèi)增長(zhǎng)脫節(jié)(圖4)。2000-01年美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，中國(guó)出口明顯放緩。我們的模型分析顯示，美國(guó)消費(fèi)增速下降1個(gè)百分點(diǎn)將導(dǎo)致中國(guó)出口增速兩年內(nèi)累計(jì)下降5-6個(gè)百分點(diǎn)。

　　如果我國(guó)出口增速放緩，我國(guó)的非食品CPI價(jià)格可能受到一定的壓力。這將對(duì)整體CPI產(chǎn)生一定的抑制作用。圖12表明，我國(guó)出口增速和非食品CPI同比存在很強(qiáng)的相關(guān)性。在02年我國(guó)出口增速大幅度放緩時(shí)，非食品CPI進(jìn)入

通貨緊縮。雖然我國(guó)目前因次按危機(jī)走入通縮的可能性較小，但次按危機(jī)仍可能抑制我國(guó)的出口，進(jìn)而減弱我國(guó)的通脹壓力。

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