李明亮

　　下周三(11月15日)起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點將開始實施。這次央行再調準備金率主要是為了緩解流動性過剩壓力，防止2007年出現經濟過熱的苗頭。

　　宏觀調控接近尾聲，市場化手段將成主角

　　我們認為下一階段，宏觀調控將以市場化手段為主，輔之以行政手段與市場化手段相結合。我們認為，下一步的調控思路將是把對具體行業產能的調控讓渡給市場價格的自發配置，通過競爭性價格的有序波動來吸納和淘汰產能，政府則側重于對環保、降耗和行業準入政策法規的制定和執行，著力于對新上項目的審批與核準，以及對落后產能的強制性淘汰，并在此基礎上維持公平有序的市場競爭環境。

　　我們預計，2006 年11-12 月份宏觀調控頻率繼續降低，關鍵是落實今年已經出臺的宏觀調控措施。但我們認為，年內下列宏觀調控措施有望出臺，具體來說：

　　第一，存款準備金率還有一次上調的可能，預計到年底存款準備金率可能升至9.5%。

　　第二，

人民幣升值的步伐預計加快，年內人民幣兌美元有望升至7.79，

人民幣匯率波幅也可能擴大以增強匯率機制的靈活性。同時，積極改變此前“寬進嚴出”的外匯管理政策，包括加快推出QDII，并放寬國內機構集合資金海外投資的范圍。

　　第三，繼續實施公開市場操作，加大貨幣回籠的力度。

　　第四，其他宏觀經濟政策將密切配合，如財稅政策、產業政策、土地政策等。

　　第五，在2006 年的最后兩個月中，加息可能性比較小。

　　政策效應分析

　　我們認為這次調控的信號作用將大于實質性的影響。央行第三次上調存款準備金率，充分顯示了管理層收緊銀根的決心。我們認為，提高存款準備金率產生的一連串反應，企業、個人在貸款上的難度增加，也會對經濟產生新一輪影響。但我們認為，這次上調存款準備金率對股市的影響比預期的要小。

　　一是我國股市正處在牛市的起點，這一政策將導致牛市結構的調整。

　　二是央行緊縮政策會影響市場中的資金供求量，但由于我國的股票市場目前還與銀行信貸市場處于分割狀態，銀行的資金難以直接流入股市。目前股市上資金充裕，上調準備金率不會對股市有太大影響。

　　三是手段比較溫和。本次調整幅度小，對資金面的影響并不大。提高存款準備金率0.5個百分點大約將一次性凍結流動性1500 億元。

　　四是央行高度重視對股市的支持。實際上，房價從來就不是央行貨幣政策的調控目標。相對房價而言，央行顯然更重視“股價”。這一點，在央行三度上調存款準備金率的三次公告中，表現得最為明顯。在這三次公告中，一句被三度重復的話具有特別的意味：“支持擴大直接融資”。央行這樣做是有道理的。今年以來，央行在貨幣政策調控中尤其捉襟見肘，其中的一個主要根源就是直接融資比例與間接融資比例嚴重失衡，銀行承擔了太多的市場風險。在央行看來，化解銀行風險的一個主要出路，就是擴大直接融資比重。

　　第五，提高存款準備金率將對債券市場產生比較直接的影響。部分商業銀行拋售流動性較好的債券，對債券市場將構成較大的影響，會引發銀行間拆借市場各拆借品種的利率上升，與此同時，還會造成銀行間債市回購利率上漲。

　　投資策略分析

　　從本質來講，本次上調準備金率與前兩次不同，大盤正處于上攻乏力的階段。因此，短期內股市的調整壓力將進一步增大，投資者理當更慎重地審視手中的股票。此次上調存款準備金率對股市的直接影響就是

房地產和金融股，對債券市場的影響巨大，短期看，銀行、地產的下跌壓力有所增大。

　　第一，銀行股長期看好，短期內有調整的壓力。央行此舉對銀行業的影響不是很大。此次上調存款準備金將有一定的影響，存款準備金上調減少了市場上貨幣供應量，從而使銀行貸款業務受到一定限制。雖然銀行之間的資金拆借會更加活躍，但是銀行的零售業務以及銀行的業績等方面受到的影響還是比較微小的，因為銀行的超額準備金已經達到3%。

　　第二，宏觀調控將對房地產板塊、固定資產投資以及相關領域將產生短暫的沖擊。由于收緊銀根的行動是步步緊逼，所以預計其對房地產等行業的壓力會繼續顯現。

　　第三，適度減少對債券品種的配置。

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