股票投資策略：又一個宏觀和微觀分歧年

　　CITIGROUP Lan Xue 翻譯：吳亞琴

　　4個主要觀點插于文中

　　GDP增長不是焦點

　　1、(在我們最近與國家發改委和中國人民銀行的高級官員會晤后，我們認為2006年中國經濟的增長不是焦點。即使出口增速放緩，政府也非常確信8.5-9%的 GDP增長是可實現的。)

　　我們與國家發改委、中國人民銀行和能源部高級官員的會議顯示：中國政府確信2006年中國GDP增長可達8.5-9%。

　　除了預期投資增長20%和消費增長13%之外，政府目前對GDP增長的預期在8.8%左右。由于美元、歐洲經濟和貿易壁壘對出口的影響，政府作GDP預測時已經考慮了出口動力下降因素的影響。與05年出口按年同比增長30%相比，政府預測2006年出口增長降到20%，2006進口增長約為20%。政府預測2006年CPI約為2.5%。

　�。� 投資不太可能明顯下降，因為許多長期項目仍在建設過程中。同樣，2006年是十一五計劃的第一年，中國的中西部開發仍然是重點。因此，一些像“南水北調”這樣的重點大型項目非常可能啟動。

　�。� 刺激消費仍然是一個關鍵但不容易的任務。政府面臨的最大挑戰是進一步增加農民收入。但是農民收入經過兩年的高個位數增長之后，繼續保持增長動力將面臨困難，尤其是在面對下降的農產品價格的時候。

　　＊ 預期貿易下降。2005年是外界因素占中國GDP增長(超過三分之一)比例異常大的一年。走進2006年，全球經濟放緩的潛在風險和中國與世界其他國家貿易摩擦的升級已經給中國敲響了警鐘。因此，如果在面對貿易比當前預期有更多的下降時，投資作為政府布局中唯一可控因素，將繼續是實現8.5-9%穩定增長的關鍵工具。

　　企業盈利底線將面臨更多挑戰

　　2、(我們更關注整體盈利狀況。經過一年的宏觀調控之后，政府更傾向于提高公共服務的價格水平，例如水、燃氣和運輸。因此，我們預期2006年對于大多數下游和中游企業而言盈利壓力將持續存在。然而，近期已經上漲過的電價不在此范圍。)

　　既然GDP增長不是首要問題，那么中國企業的盈利底線問題將更富有挑戰性。

　　可能強制實施的“暴利稅”將打擊上游能源板塊。依照財政部的說法，中國已經或多或少的進行了“暴利稅”的研究，特別是在石油行業。有關議案是：如果油價高于40美元/桶，這個稅就應該開征。當然對于虧損的石油下游行業，有些稅將被減免。在這種環境下，像中海油這類的純上游企業所收到的沖擊最大，而中石化由于有大量的石油下游企業而損失最小。

　　提升公用事業價格(不是電力)將增加所有企業的成本。2005年由于高油價帶來的潛在通脹壓力，使得政府在2005年對于提升公用事業價格猶豫不絕。然而，隨著油價已經開始疲軟和CPI指數穩定在2%以下，政府正處于提升水、污水處理、燃氣和公交等公用事業價格的有利位置。唯一的例外可能是電價，潛在的供應過剩(政府預測2006年末供需達到平衡)和煤價的回軟使得進一步提價有困難。公用事業價格提升不會為煤炭企業和發電廠帶來好處，然而像新奧燃氣這樣的燃氣配送公司將受益。

　　建筑原材料，特別是鋼鐵，收入可能進一步下降。投資增長可能維持平穩，但是不可能明顯加速增長。因此，重型機械、玻璃、低品質水泥和鋼鐵行業不可能有明顯增長的需求去消化因過去兩三年過度建設而新增的供應。因此，這些行業將繼續面對原材料和經營成本的漲價。

　　3、(雖然政府已經在重視提高農民收入，但是在農產品價格已經處于較高水平并且有下降趨勢的背景下，未來兩年持續提升農民收入是困難的。因此，我們偏愛那些因生活方式升級帶動消費支出增加而受益的公司。)

　　消費——汽車和

　　服務提供商和名牌廠商將受益于生活標準提升帶來生活方式改變而增加的需求。那些迎合“生活方式”改變的行業，像旅游、健康食品、金融服務和休閑/娛樂服務，將看見消費者對他們產品需求的提升。

　　投資策略

　　4、(在降低能源板塊投資評級的同時，我們提高電信板塊的投資評級。由于看好生活方式升級帶動的消費，我們還提高了汽車、房地產、旅游和金融服務板塊的評級。)

　　由于2006年收入具有更好的可預見性，相比石油行業而言我們更關注電信行業。在這些電信公司中，我們預期中國移動的股票價格在34至38港幣之間，而中國聯通和中國電信的股價如果在2006年有很大跌幅最終也將恢復性上漲。

　　在大的能源公司中，面對油價的弱勢和“暴利稅”實施的可能，相比于中石油和中海油我們更喜歡中石化。

　　對于金融板塊，我們認為整體估值太高并且IPO頻繁。從投資組合的角度來講，中國人壽可以作為金融板塊的備選對象，雖然我們從股票估值的基礎分析角度給出了“賣出”評級。

　　我們維持對航空和機場板塊的買入評級。雖然運載能力應該是首要關注的，但是我們認為該板塊將受益于油價弱勢、

　　我們提升對汽車和房地產板塊的投資評級以反映2006年行業好轉的潛力。我們也提升聯想的投資評級，以反映其IMB

　　我們也選擇性的提升了一些基礎設施股票的投資評級。由于業務的好轉和低估值水平(我們預期6倍PE)，中國外運仍然是我們在該板塊中的首選。在我們看來，2006年江蘇高速公路將是所有高速公路股票中盈利增長最好的一家。