中國證監(jiān)會(huì)10月19日發(fā)布《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券試行規(guī)定》，據(jù)證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人表示，一些上市公司大股東已著手準(zhǔn)備，需求較旺盛。可交換債的推出一直備受矚目，作為緩解“大小非”減持壓力的創(chuàng)新工具，有望對(duì)證券市場(chǎng)構(gòu)成長期利好。作為一種下有保底，上無封頂?shù)耐顿Y品種，可交換債券可以看作是“有保證本金的股票”。當(dāng)前市場(chǎng)下，個(gè)人投資者在交易所市場(chǎng)購買可交換債，相當(dāng)于具有一定安全邊際的熊市建倉股票機(jī)會(huì)。

　　聚焦可交換債券

　　可交換債券是一種由公司發(fā)行，并能夠在二級(jí)市場(chǎng)上交易的有價(jià)證券，在將來的某一個(gè)時(shí)期內(nèi)，該債券持有人能夠?qū)⒃搨�券按照約定條件轉(zhuǎn)換為該公司持有的另外一種有價(jià)證券，通常情況下是該公司持有的另外一家上市公司的股票。可交換債券事實(shí)上是可轉(zhuǎn)換債券的一種拓展，最主要的區(qū)別是發(fā)債主體不同，并由此衍生出更多的差異。

　　表一：可交債與可轉(zhuǎn)債的異同

	可交換債券	可轉(zhuǎn)換債券
債券發(fā)行人和股票發(fā)行人是否為同一人	否	是
發(fā)行條件	要求上市公司股東,其最近一期末凈資產(chǎn)額不少于3億元。預(yù)備用于交換的股票,其上市公司最近一期末凈資產(chǎn)不低于15億元,或最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%	符合證監(jiān)會(huì)上市公司證券發(fā)行管理辦法以外，還要滿足最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%
發(fā)債目的	股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，投資退出，市值管理，資產(chǎn)流動(dòng)性管理	用于投資項(xiàng)目
債券期限	1-6 年	1-6 年
轉(zhuǎn)股期限	發(fā)行后12 個(gè)月起	發(fā)行后6 個(gè)月起
債券規(guī)模	發(fā)行公司債券的金額，應(yīng)不超過預(yù)備用于交換的股票按募集說明書公告日前20個(gè)交易日均價(jià)計(jì)算的市值的70%。	募集資金數(shù)量不超過項(xiàng)目 投資額，具體確定由發(fā)行 人和承銷人根據(jù)市場(chǎng)情況 確定，但是發(fā)行后累計(jì)公 司債券余額不超過最近一 期末凈資產(chǎn)額的百分之四 十
是否低息融資	是	是
債券發(fā)行人是否有減持子公司股票的機(jī)會(huì)	有	沒有
所換股份來源	發(fā)行人持有的上市公司股權(quán)	上市公司發(fā)行的新股
發(fā)行債券對(duì)目標(biāo)公司每股收益的影響	沒有影響	有，稀釋每股收益
對(duì)目標(biāo)公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)影響	沒有影響	有影響
債券風(fēng)險(xiǎn)	風(fēng)險(xiǎn)更大	風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)小

　　可交換債券的條款設(shè)計(jì)與可轉(zhuǎn)債券非常相似，發(fā)行要素通常也有：票面價(jià)格、利率、換股比例、發(fā)行期限、可回售條款、可贖回條款等。可交換債券發(fā)行試行規(guī)定也指出可交換債券主要條款參照可轉(zhuǎn)債發(fā)行條款執(zhí)行，其中對(duì)修正條款、贖回條款、回售條款等設(shè)計(jì)和可轉(zhuǎn)債相應(yīng)條款設(shè)計(jì)沒有實(shí)質(zhì)性區(qū)別。

　　對(duì)證券市場(chǎng)利好大于利空

　　自2008 年以來，A 股下跌的元兇被認(rèn)為大小非解禁。近半年來，管理層推出政策均圍繞著減少大小非對(duì)市場(chǎng)沖擊為目標(biāo)。從限售股減持管理辦法，到現(xiàn)在可交換債券試行規(guī)定，以及未來可能出臺(tái)二次發(fā)售等政策，無一不是圍繞著減緩大小非壓力等為目標(biāo)。可交換債對(duì)于股票市場(chǎng)的影響，當(dāng)前存在一定的分歧，但總體來看利好大于利空。

　　正面的看法是，在幾個(gè)大小非管理辦法中，可交換債券是最具可操作性的一個(gè)策略。在股市低迷時(shí)，股票市價(jià)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格，可交換債不會(huì)轉(zhuǎn)換為股票，限售股票上市時(shí)對(duì)市場(chǎng)的沖擊就不存在；在股價(jià)高漲時(shí)，由于股票市價(jià)高于轉(zhuǎn)換價(jià)格，可交換債轉(zhuǎn)換為股票，又能逐步增加股票供給，穩(wěn)定市場(chǎng)價(jià)格。可交換債含有認(rèn)股期權(quán)，發(fā)行利率一般會(huì)大幅低于普通公司債券的利率或者同期銀行貸款利率，發(fā)行人可節(jié)約大筆利息支出，大股東利用可交換債券進(jìn)行股票市值管理，也有利于減少大股東由于缺乏籌資渠道而占用上市公司資金的情況。

　　反方觀點(diǎn)則認(rèn)為，可交換債的具體操作尚存難點(diǎn)。對(duì)“大小非”而言，若預(yù)期企業(yè)運(yùn)行良好，當(dāng)期估值偏低，不愿通過發(fā)行債券將未來盈利拱手相讓；反之，只有在企業(yè)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)偏大，預(yù)期未來股價(jià)下跌時(shí)，才有可能選擇低利率水平的交換債。此外，發(fā)債資質(zhì)的硬性規(guī)定，可能導(dǎo)致有發(fā)債需要的沒有資質(zhì)，有發(fā)債資質(zhì)的不愿發(fā)債的尷尬局面。

　　可交換債券的發(fā)行對(duì)于近期迅速升溫的債市構(gòu)成利好。市場(chǎng)人士表示，目前推出可交換債券時(shí)機(jī)成熟。當(dāng)前債市基本面向好，更多的資金進(jìn)入債券市場(chǎng)，使其迎來較好的發(fā)展機(jī)遇，新債券品種的推出既可以改善債市供需結(jié)構(gòu)，還能夠讓新債券品種迅速為市場(chǎng)所接受。

　　只要已經(jīng)可以交易滬深股票的投資者，不需要再辦理任何手續(xù)，即可直接買賣可交換債券。與可轉(zhuǎn)債類似，可交換債面值每張人民幣100元，即作為債券持有到期后的價(jià)格。發(fā)行價(jià)格由上市公司股東和保薦人通過市場(chǎng)詢價(jià)確定，根據(jù)現(xiàn)在的債市利率推測(cè)，新發(fā)可交換債價(jià)格大致在70-80元之間。在經(jīng)濟(jì)下行周期里，可交換債“債性”顯現(xiàn)，投資者可以獲得債券的穩(wěn)定回報(bào)。在股市上升階段，可交換債受正股影響，走勢(shì)會(huì)強(qiáng)于普通債券，幫助投資者分享牛市收益。在具體操作時(shí)，買賣可交換債券與股票基本相同，但需要注意的是，可交換債的買賣最小單位是“張”，1手等于10張(即1000元面值)。判斷可交換債的投資價(jià)值一方面是看債券收益率的高低，另一方面是看其股票的價(jià)格走勢(shì)，如果股價(jià)走勢(shì)強(qiáng)勁，則可交換債往往也有較大的獲利空間。伴隨一年來股市大幅下跌，股票市場(chǎng)估值已處于相對(duì)低位，債券市場(chǎng)風(fēng)頭正健，可交換債給投資者提供了一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)有限的投資工具，也帶來了熊市投資的機(jī)會(huì)。

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