神光金融研究所：做市商制度將帶來什么

　　上海證券報 神光金融研究所 童殿琳 吳青蕓

　　主持人小張老師的話

　　本周三，上海證券交易所有關人士表示，將從六個方面拓展業務創新，其中之一就是“以一級交易制度為基礎，適時建立真正意義上的做市商制度”，從而把做市商這個話題

重新提到了臺面上來。

　　何為做市商制度呢?它和我們現在的交易制度有什么區別?交易所為何看中做市商制度?它對證券市場將產生什么影響?我們請專業人士為大家介紹。

　　簡單說，做市商制度是交易報價制度的一種。

　　集合競價和做市商制度是兩種交易報價制度

　　我們現在證券市場上采用的是集合競價制度，由買賣方各自提交買賣委托，經過交易中心對委托價格匯總撮合后完成交易。

　　而做市商制度是指證券交易的買賣價格均由券商(稱為做市商)給出，投資者按照做市商報出的買賣價格和數量作出自己的買賣決定。注意，投資者在這里只是被動接受做市商報出的價格，而做市商報出的是雙向的價格，也就是對于同一個股票而言，做市商既報買入價，也報賣出價。所有投資者的交易對手都是做市商。做市商報出價格后，就有義務接受投資者按此價格提出的買賣要求。換而言之，做市商必須有足夠的證券和資金，用來滿足投資者買進或賣出證券的要求。

　　做市商的雙向買賣價是如何得出的

　　由于做市商需要承擔調節買賣指令不均衡、隨時保證提供買賣雙向報價的做市責任，海外市場對做市商的資金、實力、價格分析、風險控制能力都有嚴格審批制度。

　　做市商的報價都是基于對基礎證券的價值估算、做市的成本(包括指令處理成本、存貨取得的成本、資金的成本、信息的成本等等)、市場的供求平衡狀況綜合得出買賣價格的。

　　由于做市商的報價必須是連續的，因此實際報價是由電腦根據做市商的價格計算程序自動生成(program-trading)的。每個做市商的報價終端和中央報價系統相聯接。比如美國的NASDAQ市場上，所有做市商的終端和NASDAQ系統主機聯結，從而通過NASDAQ系統向投資者發布自己的報價信息。

　　如果某證券不是壟斷做市商形式，那么在多個做市商情況下，每家做市商的成本是不一樣的，報出的價格也就不一樣，這就形成了一種競爭。最終使得各家做市商報出的價格趨同，價差減小。實力弱的做市商就會被淘汰出局。

　　很顯然，做市商的利潤，就來自于自己報出的買賣價差。比如某股票，做市商同時報出3元的買價和3.1元的賣價(對投資者而言就是3元的賣出價、3.1元的買入價)，則做市商的利潤就是0.1元/股。當然，為了防止做市商為了追求利潤最大化而任意擴大買賣價差，甚至出現做市商“隱性合謀坐莊”的現象，各國都對做市商的買賣報價有一定的制約規定。

　　以美國為例，在納斯達克上市的股票，采用多元做市商的形式，規定至少要有四家做市商共同為其做市，以防止壟斷價格現象；全美證券交易商協會定期發布最大買賣價差范圍，做市商的每天報價不能超出該價差范圍，一般不超過證券價格的5％。違規做市商禁入市場20天。

　　在芝加哥期貨市場上，指定做市商(DPM)所負責期權合約價格的報價也規定明確范圍:如果合約詢價低于2美元時，買賣報差價不得超過0.25美元；當期權合約詢價在2至5美元時，買賣報差價不得超過0.45美元；當合約詢價在5至10美元時，買賣報差價不得超過0.5美元；當期權合約詢價在10至20美元時，買賣報差價不得超過0.8美元；當合約詢價大于20美元時，買賣報差價不得超過1美元。

　　做市商制度是如何產生的

　　海外市場上，做市商制度出現于30多年前，當時主要用于場外交易(OTC)、創業板交易的股票，由于這類股票尚不夠去主板上市的標準，風險相對較大。為了使交易能夠順暢地進行，做市商制度應運而生，以美國NASDAQ最為典型。

　　隨著高速度、低成本的電子交易方式的普及、以及為了防止做市商過度操縱股價，同時為了充分發揮做市商制度活躍交易、增強流動性的優點，目前國際資本市場的交易制度出現集合競價和做市商制度混合的趨勢。

　　我國在金融領域對做市商制度也作過系列嘗試:成立于1990年12月的原“全國證券交易自動報價系統”(STAQ)曾經試行做市商制度；2000年3月銀行間債券市場推出雙邊報價業務，頗具做市商制度雛形；2002年4月，鄭州商品交易所推出了小麥期貨指定交易商制度，不過指定交易商只需完成規定的成交量與持倉量，并沒有雙邊報價的責任；隨后鄭州商品交易所在期權開發過程中制定了《鄭州商品交易所期權做市商管理辦法》。2005年3月15日，外匯交易中心引進包括中行等9家銀行作為外匯交易做市商，作為對

　　做市商制度的優點

　　做市商制度的優點在于:

　　1、增強市場的流動性和活躍性。

　　由于投資者的交易對象就是做市商、交易價格就是做市商報出的價格，投資者無需擔心提交的委托找不到交易對手。正是通過做市商不斷的進行雙向報價并時刻準備接受交易，使得證券的流動性得以維持。

　　我們現在的股市，扣除權證投機交易以外，每日的成交量連日在幾十億的低位徘徊，某些股票的成交低迷得驚人。有了做市商制度后，在他們的“造市”行為下，市場的活躍度將有效提升。

　　2、抑制市場的過度投機性，促使價格理性回歸。

　　由于做市商的報價一般都在監管部門的規定范圍內，每只股票一般都有若干家做市商，在報價上形成競爭，而做市商的報價一般都以價值估算為基礎，因此類似當前市場上權證價格嚴重偏離其內在價值的過度投機現象，當有所抑制。

　　當市場買賣力量嚴重失衡時(比如買盤遠遠大于賣盤)，做市商可以并且有義務加入勢單力薄的一方(比如出售自己的庫存股票)，迅速改變市場供求狀況，從而抑制過分投機。

　　3、提供新的交易機會。

　　由于做市商有義務維持自己負責個股的交易量，因此當某天該股票乏人問津時，交易商必然不斷增加報價的吸引力，此時投資者介入可以獲得短線的獲利機會。

　　做市商制度再度在證券市場破題，對于證券市場的良性發展無疑具有深遠的意義。我們常說，熊市并不可怕，可怕的是持續低迷的市場，可怕的是投資者信心的喪失，資金的不斷離場導致股市功能弱化。做市商制度對于改變低迷、重建信心有著不容忽視的積極作用。(作者單位:神光金融研究所童殿琳吳青蕓)

　　文章純屬個人觀點，僅供參考，文責自負。讀者據此入市，風險自擔

　　作者聲明:在本機構、本人所知情的范圍內，本機構、本人以及財產上的利害關系人與所評價的證券沒有利害關系