值得研究的成熟市場政策：401K條款和孖展

　　編者按：在昨天國務(wù)院新聞辦召開的記者招待會上，中國證監(jiān)會主席尚福林說：從整體上看，在促進資本市場發(fā)展方面，政策調(diào)整還有很大的空間，有一些支持市場發(fā)展的政策也還要不斷完善，我們還要學(xué)習(xí)成熟市場上的一些做法，進行研究、推進。比如說美國市場上有‘401K條款’，香港市場上有‘孖展’，這些政策在我們市場上都沒有，我們還需要認真研究。現(xiàn)在鼓勵投資資本市場的政策在力度上還要進一步加大。

　　為了讓廣大讀者及時了解尚福林主席提到的401K條款、孖展等國際資本市場上的一些做法，本報約請專業(yè)證券研究工作者撰寫了介紹文章，以饗讀者。

　　周到：401K條款

　　可以投入資本市場的企業(yè)年金

　　中國證監(jiān)會主席尚福林昨天首次在公開場合提到401K條款。在國務(wù)院新聞辦就中國資本市場改革和發(fā)展等方面情況舉行的新聞發(fā)布會上，尚福林說：美國市場上有‘401K條款’，香港市場上有‘孖展’，這些政策在我們市場上都沒有。我們還需要認真研究。

　　401K條款與證券投資

　　什么是401K條款？它指的是美國1978年《國內(nèi)稅收法》(Internal Revenue Code)第401條k項的規(guī)定。該條款適用于私人公司，為雇主和雇員的養(yǎng)老金存款提供了稅收方面的優(yōu)惠。由于事實上同時是一種養(yǎng)老計劃，并由401K條款而來，因此也稱為401K計劃。按該計劃，企業(yè)為員工設(shè)立專門的401K賬戶，員工每月從其工資中拿出一定比例的資金存入養(yǎng)老金賬戶，而企業(yè)一般也按一定的比例(不能超過員工存入的數(shù)額)往這一賬戶存入相應(yīng)資金。與此同時，企業(yè)向員工提供3到4種不同的證券組合投資計劃。員工可任選一種進行投資。員工退休時，可以選擇一次性領(lǐng)取、分期領(lǐng)取和轉(zhuǎn)為存款等方式使用。

　　401K養(yǎng)老金計劃的優(yōu)點明顯。美國人一般都較愛花錢。該計劃允許雇主將年金報酬直接以稅前供款形式存入雇員的利潤分享或股票紅利計劃的賬戶中。這樣可以使雇員的年金報酬免稅，并且使企業(yè)將供款部分列入成本，降低應(yīng)稅利潤。401K計劃推出后，美國人得以很方便地存錢防老，而且還能得到企業(yè)提供的配套資金。按401K條款規(guī)定：這筆存款如在退休年齡前提前支取，需要支付較高的稅額；而到退休年齡時領(lǐng)取不需交稅。這樣，除非有特殊情況，人們一般不會在退休前動用這筆錢。由于所投入的資金用于投資證券，它被理解為：允許納稅人通過特定證券投資賬戶進行證券投資時，不繳納所得稅。實際上，它反映的是美國政府對企業(yè)年金的稅收支持。

　　我國企業(yè)年金已投資證券

　　我國的企業(yè)年金制度，是在基本養(yǎng)老保險基礎(chǔ)上建立的由企業(yè)和員工按照量力、自愿原則自主設(shè)立的養(yǎng)老保險制度。它通過設(shè)立個人賬戶和年金基金，采取政府監(jiān)管與市場化運作方式，為參保員工支付養(yǎng)老待遇。它不是基本養(yǎng)老保險，也不是商業(yè)養(yǎng)老保險。它是中國養(yǎng)老保險體系的重要組成部分。

　　我國自2004年5月1日起，施行《企業(yè)年金試行辦法》。《企業(yè)年金試行辦法》第十條規(guī)定：企業(yè)年金基金實行完全積累，采用個人賬戶方式進行管理。企業(yè)年金基金可以按照國家規(guī)定投資運營。企業(yè)年金基金投資運營收益并入企業(yè)年金基金。第十一條規(guī)定：企業(yè)繳費應(yīng)當(dāng)按照企業(yè)年金方案規(guī)定比例計算的數(shù)額計入職工企業(yè)年金個人賬戶；職工個人繳費額計入本人企業(yè)年金個人賬戶。企業(yè)年金基金投資運營收益，按凈收益率計入企業(yè)年金個人賬戶。

　　《企業(yè)年金基金管理試行辦法》也是2004年5月1日起施行的。《企業(yè)年金基金管理試行辦法》第四十六條規(guī)定：企業(yè)年金基金財產(chǎn)的投資范圍，限于銀行存款、國債和其他具有良好流動性的金融產(chǎn)品，包括短期債券回購、信用等級在投資級以上的金融債和企業(yè)債、可轉(zhuǎn)換債、投資性保險產(chǎn)品、證券投資基金、股票等。

　　我國的稅法制度，尚未涉及企業(yè)年金。這是我國企業(yè)年金制度與美國401K計劃的重要區(qū)別。因此，盡早完善稅收政策，無疑將為企業(yè)年金提供更好的發(fā)展環(huán)境。

　　期待中國版401K條款的意義

　　尚福林在國務(wù)院新聞辦舉行的新聞發(fā)布會上，提到401K條款，是有意義的。

　　首先，它可以為企業(yè)年金爭取更好的稅收環(huán)境。如果我們參照401K條款的做法，那么，企業(yè)和職工執(zhí)行年金制度的積極性會進一步提高。企業(yè)年金是企業(yè)及其職工在依法參加基本養(yǎng)老保險的基礎(chǔ)上，自愿建立的補充養(yǎng)老保險制度。它不是必須建立的制度。稅收政策的優(yōu)惠，有利于調(diào)動企業(yè)和職工的積極性。而企業(yè)和職工積極性提高后，企業(yè)年金規(guī)模必將進一步擴大。

　　其次，有利于企業(yè)年金進入資本市場。如前所述，401計劃中的證券投資賬戶，一般不需繳所得稅。前不久，《關(guān)于股息紅利個人所得稅有關(guān)政策的通知》出臺。投資者的股息紅利個人所得稅因此降低一半。如果我們參照401K條款的做法，那么，企業(yè)年金的投資收益將比這更高。這將進一步提高企業(yè)年金的積極性。

　　第三，企業(yè)年金進入資本市場，有利于證券公司、基金管理公司的業(yè)務(wù)拓展。《企業(yè)年金基金管理試行辦法》第三十四條規(guī)定：綜合類證券公司注冊資本不少于10億元人民幣，且在任何時候都維持不少于10億元人民幣的凈資產(chǎn)，基金管理公司……注冊資本不少于1億元人民幣，且在任何時候都維持不少于1億元人民幣的凈資產(chǎn)，可以成為企業(yè)年金的投資管理人。《企業(yè)年金基金管理試行辦法》實施以來，相關(guān)證券公司、基金管理公司的企業(yè)年金業(yè)務(wù)起色不明顯。這與企業(yè)年金入市規(guī)模有待進一步擴大有關(guān)。

　　喬奕應(yīng) 笑我：孖展

　　憑信用進行的杠桿交易

　　孖展，即保證金交易(Margin Trade)，這是在國際上通行的一種投資方式，其實質(zhì)是一種憑信用進行的杠桿交易，即投資者僅需交付一定比例的保證金給中介機構(gòu)，就可放大比例購買證券，這種形式的交易多見于股票、期貨和外匯買賣。

　　在股票交易中，孖展最積極的意義就是通過調(diào)整保證金比率來調(diào)控股票市場的活躍程度。當(dāng)股票市場出現(xiàn)過度投機時，可以通過提高保證金比率的方式來抑制股票市場過度投機：保證金比率提高后，投資者可能面臨著保證金的不足，投資者必須補充資金或拋售部分股票來補足保證金。當(dāng)股票市場低迷時，可以通過降低保證金比率的方式來活躍股票市場：保證金比率降低后，一方面使得部分原先想通過拋售股票來補足保證金的投資者停止拋售股票，減輕了股票的賣壓；另一方面增強投資者的股票購買能力。

　　孖展這種杠桿式的投資工具，在牛市時的利潤可以很大。例如，股價升一成，通過孖展戶口放大兩倍，投資回報就變成兩成，利潤可以增加一倍(當(dāng)然還需扣除借貸的利息)。可是，當(dāng)股市下跌時，投資者損失也更大。只要股價下跌五成，投資者所投入的資金便會全部化為烏有。如果股價持續(xù)下滑，例如再跌兩成，投資者更要再加資金填數(shù)(即所謂補倉)。由此可見，進行孖展買賣，回報很高，但風(fēng)險亦很高。

　　孖展通過杠桿效應(yīng)，在放大投資者投資規(guī)模及潛在收益的同時，也放大了投資者和中介機構(gòu)的風(fēng)險。投資者同時承擔(dān)著放大了的交易損失風(fēng)險以及中介機構(gòu)的信用風(fēng)險；同時，中介機構(gòu)也承擔(dān)著較大的投資者信用風(fēng)險。因此，中介機構(gòu)需要具備一定條件的資質(zhì)和信譽才能提供保證金交易服務(wù)。在國外，交易商必須嚴(yán)格受到監(jiān)管，在美國，中介機構(gòu)必須要加入全美期貨協(xié)會(NFA)和商品與期貨交易委員會(CFTC)，接受美國金融當(dāng)局的監(jiān)管；在澳大利亞，中介機構(gòu)必須是澳大利亞證券和投資委員會(ASIC)會員，并受澳大利亞證券和投資委員會的監(jiān)管；在英國，中介機構(gòu)須接受英國金融服務(wù)管理局的監(jiān)管。

　　概括而言，在進行孖展買賣前，投資者需留意下列情況：

　　(1)如息口上升，就要避免做孖展，因為息高必扯高利息成本，同時亦不利股市走勢。

　　(2)當(dāng)市況逆轉(zhuǎn)，投資者應(yīng)改以現(xiàn)金戶口買賣，因逆市中進行孖展買賣，風(fēng)險極高，隨時全軍覆沒。

　　(3)若處熊市，投資者宜將持倉從孖展戶口轉(zhuǎn)至現(xiàn)金戶口，或?qū)⒐善鞭D(zhuǎn)往較穩(wěn)健的經(jīng)紀(jì)行，以防市況差時，經(jīng)紀(jì)行突然倒閉，令投資者存于其孖展戶口的股票血本無歸。(來源：上海證券報)