新股票上市規則解讀 及時性原則的界定

　　“信息是否對公司股價可能產生較大影響”是規則確立信息是否需要披露的重要原則，對于高流動性、高風險性特質的證券市場而言，影響股價除了信息本身之外，還有信息的高時效性，因為只有及時的信息才能增加證券交易的公平性，減少內幕交易，真正地保護投資者利益，所以對于臨時報告而言，及時性是靈魂。

　　一般而言，如果只將“及時性披露”這一法律義務作為一種宣示性義務，那么它就很 難明確責任，投資者也無從判斷上市公司是否及時履行了披露義務。所以在本次修訂中特別單獨增加一章，“臨時報告的一般規定”，其主題就是對及時性原則進行明確界定。

　　一、提出及時性的新概念——首次披露義務

　　新規則第一次提出“首次披露義務”的新概念。首次披露義務，顧名思義，即上市公司對臨時報告一章中所涉及的重大事件第一次履行信息披露義務。該概念有兩方面內容：一是規定了在什么時點觸及該義務；二是規定了履行該義務的內容要求。

　　在首次披露時點方面，新規則規定上市公司應當在臨時報告所涉及的重大事件最先觸及下列任一時點后及時履行首次披露義務：

　　1、董事會或監事會作出決議時；

　　2、簽署意向書或協議(無論是否附加條件或期限)時；

　　3、公司(含任一董事、監事或高級管理人員)知悉或理應知悉重大事件發生時。

　　規則對上述條款的“及時”還進行了特別釋義，指自起算日起或觸及本規則披露時點的兩個工作日。上述條款中第3個時點使用了“知悉或理應知悉”，這種情況多指股東信息或公司的外部信息的披露責任，如股東的股權被質押，上市公司只能是知悉。

　　在披露的內容要求方面，新規則要求首次披露必須嚴格按照規定的“臨時報告格式指引”進行披露。臨時報告格式指引是交易所依據《股票上市規則》制訂出的各類重大事件的具體披露要求，它是信息披露完整性的重要保證。所以此處“按照格式指引披露”的含義是指上市公司應當在該時點將所有滿足格式指引要求的既有事實內容都充分披露。

　　提出首次披露，并將及時性與完整性進行有益結合是新舊規則的重大區別之一，它的最大優點是使投資者在第一時間及時獲得對于該事件最全面的信息。

　　舉例可能更能說明問題，例如上市公司收購大股東的實物資產，董事會討論通過該事項的議案，但尚未簽訂協議。按照舊規則，“公司應當在簽定協議后兩個工作日內按規定的格式披露”，所以在舊規則框架下，公司在此時并未產生按規定格式指引披露的義務，可能只需要披露董事會通過了該議案的簡單公告，而投資者對收購資產的情況，進行此項交易目的等情況可能并不了解。根據新規則，在董事會通過該議案時就產生了按規定格式指引履行首次披露的義務，即披露該時點的全部既有事實，如說明交易標的基本情況、擬進行的交易的目的、定價政策以及對上市公司發展的影響等內容。

　　由于“首次披露義務”有嚴格的內容要求，如果公司因各種原因導致報送的臨時報告不符合規則完整性規定時，該怎么辦？為了保證信息的及時性，規則提出了此種異常情況的處理，即“公司應先披露提示性公告，解釋未能按照要求披露的原因，并承諾在兩個交易日披露符合要求的公告”。作為監管部門，也會加強監管，嚴格對上市公司的要求，盡量減少不能按規則及時披露義務的情形。

　　從上例所述，可以看出首次披露原則明確了上市公司信息披露的時間責任與內容責任，并因此可以確保投資者及時地了解到更多的，更完整的信息，從這一點上講與舊規則相比是進了一大步。

　　二、提出與首次披露義務相銜接的“進展的及時披露義務”

　　首次披露義務履行后，該事件又發生了的重大進展，那么上市公司必須履行“進展披露義務”，對進展披露義務，規則也強調及時。

　　如上例，公司履行首次披露義務后三個月，交易雙方簽訂了資產收購協議，作為前一事件的重大進展，公司產生了及時披露簽訂協議的進展披露義務。

　　在進展披露內容要求方面，規則規定：“當相關事實發生后，再按照本規則和相關格式指引的要求披露完整的公告”，即由于上市公司在履行首次披露義務時，還有部分事實未發生，當該事實發生后，該信息的全部事實就相對完整了，此時的進展披露義務就應對全部事實進行一個完整性披露。所以進展披露義務也有完整性的要求。

　　對于什么樣的進展需要履行信息披露義務，規則共列示了七項內容，如已披露的重大事件獲得董事會批準，或出現協議被解除或終止、已披露的事件出現了逾期付款的情況等。

　　可以看出，“進展披露義務”是與“首次披露義務”相配套的制度安排，其理念就是促使信息披露更具有及時性與連貫性。

　　三、分階段披露的原則對“首次披露義務”進行修正

　　首次披露義務的三個時點針對的是一般情形，而當于一些如重大資產重組、控股權擬發生變更等對股價有較大影響的重要事件，上述首次披露義務的時點就顯得太晚了。

　　例如公司準備進行重大資產重組，由于涉及面較大，在簽訂協議或通過董事會審批前就有諸如尋找重組方、請中介進場、報政府審批等籌劃階段的活動。如果只按“首次披露義務”的三個時點來確定披露義務時，證券市場已傳聞滿天，股價也是昨日黃花，這種情形在早期的證券市場不乏實例。所以針對這種重大(如資產重組)敏感性的事件，必須對披露時點進行向前修正，修正到該事件的籌劃階段。

　　新規則規定：“對上市公司股票及其衍生品種交易價格可能產生較大影響的重大事件正處于籌劃階段，雖然尚未觸及首次披露義務所規定的時點，但出現下列情形之一的，公司應當及時披露相關籌劃情況和既有事實：1、該事件難以保密；2、該事件已經泄漏或市場出現有關該事件的傳聞；3、公司股票及其衍生品種交易已發生異常波動”。

　　從規則上可以看出，該披露義務是一種被動披露，即產生了三個條件導致公司被動地在籌劃階段提前披露。如果公司做到了保密，市場也沒有傳聞，股價也沒有發生變化，那么公司就可以和其它一般事件一樣，在觸及首次披露的時點履行信息披露義務。

　　新規則通過對重大事件披露時點的修正，使信息披露的及時性更接近證券市場的實際，更加嚴格與明確。

　　四、及時性原則的有益補充“豁免暫緩披露”

　　信息披露及時性原則與商業秘密保護中的保密原則存在矛盾，信息披露過早可能泄露商業秘密，區別應當及時披露的信息與商業秘密之間的不同又是一件十分困難、微妙的事，所以借鑒海外交易所的成熟經驗在新規則中更全面、系統地引入了豁免暫緩披露信息的制度將作為及時性原則與商業秘密保護之間的協調機制。

　　新規則規定了擬披露的信息存在不確定性、屬于臨時性商業秘密的，及時披露可能損害公司利益或誤導投資者，可以在一定的條件下申請暫緩披露。但事實上，如果要證明或判明應披露的信息是否屬于臨時性商業秘密、是否屬于損害公司利益或誤導投資者，對于公司與交易所而言都不是一件容易的事，所以，實際規則執行的結果是暫緩披露申請成功的只是少數特例，并不影響整個證券市場信息披露的有效性，也不會因之降低信息披露的標準，只會增加規則的權威性，因為不考慮特殊情況的規則，是不能完全執行的規則，其規則的權威性與可操作性會受到質疑的，所以本次規則修訂也借鑒了海外主要交易所股票上市規則的經驗，增加規則的例外處理的程序與情形。

　　此外，本章還對上市公司如何披露參股公司的信息進行修訂，原規則規定：“參股公司收購、出售資產，交易標的有關金額指標乘以參股比例后，適用相關規定”。在實際的操作過程中，發現參股公司的信息對上市公司股價的影響有很多種情況，如參股比例過低而參股公司規模較大，如參股中石化，那么因此規定而產生的上市公司披露義務較多，但實際上對上市公司的股價影響卻很少，由于參股比例較低，上市公司對其的影響力，知情權可能較小，所以在執行該條款會存在現實難度。有鑒于此，在此次修訂中，未采用了固定指標來界定披露義務的做法，只提出了定性標準，“如果該類信息可能對股價產生較大影響的，公司應當參照規則的相關規定履行披露義務”，這也是規則向可操作化方向邁進的一步。