劉岱：從創(chuàng)設(shè)看武鋼蝶式權(quán)證如何謝幕

    劉岱

　　2006年7月10日

　　(特別說(shuō)明：此稿件為銀河證券研究中心供新浪獨(dú)家使用，其他網(wǎng)站請(qǐng)勿擅自轉(zhuǎn)載！)　

　　武鋼蝶式權(quán)證將于2006年11月22日到期，是第3只(批)到期的權(quán)證。前2只分別是寶鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證8月30日到期，萬(wàn)科(資訊 行情 論壇)認(rèn)沽權(quán)證9月4日到期。但由于武鋼權(quán)證是第一只(批)允許創(chuàng)設(shè)的權(quán)證，其如何謝幕更加引人關(guān)注。

　　一、武鋼權(quán)證創(chuàng)設(shè)(注銷(xiāo))概覽

　　1、武鋼認(rèn)沽權(quán)證

　　截止2006年7月7日，12家創(chuàng)設(shè)類(lèi)券商共創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)沽權(quán)證20次，累計(jì)創(chuàng)設(shè)132500萬(wàn)份。廣發(fā)證券創(chuàng)設(shè)量最大，達(dá)30000萬(wàn)份；國(guó)元證券創(chuàng)設(shè)量最少，為3300萬(wàn)份。

　　有11家券商注銷(xiāo)了部分認(rèn)沽權(quán)證，累計(jì)注銷(xiāo)達(dá)111100萬(wàn)份。廣發(fā)證券注銷(xiāo)量最大，為25800萬(wàn)份；海通證券注銷(xiāo)量最少，為2200萬(wàn)份。

　　目前，武鋼認(rèn)沽權(quán)證的創(chuàng)設(shè)余額為21400萬(wàn)份，為初始發(fā)行量的45%。

　　2、武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證

　　13家創(chuàng)設(shè)類(lèi)券商共創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證84次，累計(jì)創(chuàng)設(shè)115969.59 萬(wàn)份。國(guó)信證券創(chuàng)設(shè)量最大，達(dá)27800萬(wàn)份，創(chuàng)設(shè)最少的是國(guó)元證券，為2648.84萬(wàn)份。

　　10家券商進(jìn)行了注銷(xiāo)，累計(jì)注銷(xiāo)21869.59萬(wàn)份。注銷(xiāo)最多的是國(guó)信證券，達(dá)13900萬(wàn)份，注銷(xiāo)最少的是招商證券，僅0.609萬(wàn)份。

　　目前，武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證的創(chuàng)設(shè)余額為94100萬(wàn)份，是初始發(fā)行量的1.99倍。

　　3、兩權(quán)證的創(chuàng)設(shè)(注銷(xiāo))對(duì)比

　　兩權(quán)證的創(chuàng)設(shè)情況類(lèi)似。認(rèn)購(gòu)權(quán)證累計(jì)創(chuàng)設(shè)了115969.59 萬(wàn)份，認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)了132500萬(wàn)份，相差不大。認(rèn)購(gòu)權(quán)證最后一次創(chuàng)設(shè)的時(shí)間是2006年2月21日，而認(rèn)沽權(quán)證最后一次創(chuàng)設(shè)的時(shí)間是2006年2月13日，兩權(quán)證創(chuàng)設(shè)的時(shí)間段也基本一致。

　　兩權(quán)證的注銷(xiāo)情況有天壤之別。認(rèn)購(gòu)權(quán)證僅注銷(xiāo)了21869.59萬(wàn)份，為創(chuàng)設(shè)量的18.9%；而認(rèn)沽權(quán)證注銷(xiāo)了111100萬(wàn)份，為創(chuàng)設(shè)量的83.8%。其中，東海證券、光大證券、國(guó)信證券、國(guó)元證券、招商證券已將創(chuàng)設(shè)的權(quán)證全部注銷(xiāo)，獲利出場(chǎng)。

　　認(rèn)沽權(quán)證出現(xiàn)巨量注銷(xiāo)，并不是創(chuàng)設(shè)人看跌G武鋼(資訊 行情 論壇)，為規(guī)避行權(quán)風(fēng)險(xiǎn)而注銷(xiāo)。事實(shí)上，武鋼兩權(quán)證上市以來(lái)，伴隨著股市的牛市行情，G武鋼股價(jià)也穩(wěn)定上揚(yáng)。

　　其主要原因是，創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證要凍結(jié)資金，而去年年底以來(lái)牛市行情，使券商資金緊張。許多創(chuàng)設(shè)人會(huì)想到將部分用于創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證的資金轉(zhuǎn)移到收益更高的股票投資上。如國(guó)信證券于2005年11月25日創(chuàng)設(shè)10000份認(rèn)沽權(quán)證，凍結(jié)資金3.13億元，于股市正火的2006年3月27日全部注銷(xiāo)，獲利3960萬(wàn)元，并解凍資金3.13億元。盡管繼續(xù)持有權(quán)證空頭會(huì)獲利更多，但國(guó)信可能認(rèn)為將有限的投資金投資于其它方面會(huì)有更大收益。畢竟其創(chuàng)設(shè)權(quán)證4個(gè)月的收益率不過(guò)為12.7%，相對(duì)牛股的表現(xiàn)還是要差一些。

　　而創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證全額凍結(jié)G武鋼股票，它會(huì)隨著大勢(shì)上漲，機(jī)會(huì)成本小。

　　認(rèn)購(gòu)權(quán)證的創(chuàng)設(shè)余額遠(yuǎn)高于認(rèn)沽權(quán)證，并且最近一個(gè)月沒(méi)有一筆注銷(xiāo)。如果沒(méi)有政策等因素影響，大部分的認(rèn)購(gòu)權(quán)證的創(chuàng)設(shè)余額將被持有到期。因此，相比認(rèn)沽權(quán)證，未來(lái)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證將會(huì)給投資者造成更大損失。本文下面部分將詳細(xì)計(jì)算兩權(quán)證創(chuàng)設(shè)帶來(lái)的損益。

　　二、創(chuàng)設(shè)的收益

　　要準(zhǔn)確計(jì)算創(chuàng)設(shè)的收益，應(yīng)知道創(chuàng)設(shè)的權(quán)證賣(mài)出的價(jià)格，以及為了注銷(xiāo)而買(mǎi)入權(quán)證的價(jià)格。這些都不會(huì)公開(kāi)披露，我們只能合理推斷交易價(jià)格。

　　根據(jù)上交所的《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的通知》，創(chuàng)設(shè)的權(quán)證第二天方可交易。因此，我們假設(shè)創(chuàng)設(shè)第二天權(quán)證最高價(jià)與最低價(jià)的平均值為賣(mài)出創(chuàng)設(shè)的權(quán)證的價(jià)格。由于認(rèn)沽權(quán)證于11月28日、29日跌停，我們假設(shè)這二天創(chuàng)設(shè)上市的權(quán)證，在11月30日才賣(mài)出。廣發(fā)證券和國(guó)泰君安均在11月28日有創(chuàng)設(shè)權(quán)證上市，于30日又公告注銷(xiāo)部分權(quán)證，我們認(rèn)為此時(shí)注銷(xiāo)的權(quán)證是尚 未賣(mài)出的部分，不計(jì)算損益。

　　創(chuàng)設(shè)人為了注銷(xiāo)權(quán)證，需先買(mǎi)入權(quán)證。它可能在注銷(xiāo)前一天買(mǎi)入，也可能在之前的一段時(shí)間持續(xù)買(mǎi)入，一并注銷(xiāo)，難以確定其買(mǎi)入價(jià)格。這里我們假設(shè)注銷(xiāo)前一天的收盤(pán)價(jià)為其買(mǎi)入權(quán)證的價(jià)格。

　　創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證需凍結(jié)相應(yīng)數(shù)量的標(biāo)的證券——G武鋼股票，凍結(jié)期間股票市值的變化，也構(gòu)成創(chuàng)設(shè)損益的一部分。創(chuàng)設(shè)之前，創(chuàng)設(shè)人可能已持有G武鋼，注銷(xiāo)、解除凍結(jié)后，創(chuàng)設(shè)人仍可能繼續(xù)持有G武鋼，但這兩段時(shí)間G武鋼市值的變化與創(chuàng)設(shè)無(wú)關(guān)。我們把創(chuàng)設(shè)日前一天G武鋼的收盤(pán)價(jià)作為凍結(jié)期初價(jià)格，把注銷(xiāo)日第二天G武鋼的收盤(pán)價(jià)作為凍結(jié)期末價(jià)格(根據(jù)規(guī)定，注銷(xiāo)的第二天才能解除對(duì)股票的鎖定)，據(jù)此計(jì)算創(chuàng)設(shè)期間標(biāo)的證券的損益。

　　我們將按照先入先出法計(jì)算已實(shí)現(xiàn)收益，不考慮交易成本。

　　計(jì)算G武鋼損益時(shí)，6月9日及以后的股價(jià)采用復(fù)權(quán)價(jià)，為除權(quán)價(jià)加0.3元。

　　1、武鋼認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)損益

　　根據(jù)上述規(guī)則計(jì)算，已注銷(xiāo)的111100萬(wàn)份認(rèn)沽權(quán)證共實(shí)現(xiàn)收益17007萬(wàn)元；現(xiàn)有的21400萬(wàn)份創(chuàng)設(shè)余額，按7月7日認(rèn)沽權(quán)證收盤(pán)價(jià)0.554元計(jì)算，其浮動(dòng)盈余達(dá)11169萬(wàn)元。

　　如果創(chuàng)設(shè)人保持認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)余額21400萬(wàn)份到期，當(dāng)G武鋼股價(jià)為2元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將獲利5263萬(wàn)元；當(dāng)G武鋼股價(jià)為2.5元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將獲利15963萬(wàn)元；當(dāng)G武鋼股價(jià)在2.83元以上時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將獲利23025萬(wàn)元。

　　可以看出，當(dāng)?shù)狡跁r(shí)G武鋼股價(jià)大于2.5元時(shí)(可能性很大)，創(chuàng)設(shè)人的收益將大于15000萬(wàn)元，遠(yuǎn)高于當(dāng)前的浮動(dòng)盈余11169萬(wàn)元；當(dāng)?shù)狡跁r(shí)G武鋼股價(jià)大于2.83元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人的收益甚至是當(dāng)前浮動(dòng)盈余的2倍以上。

　　詳見(jiàn)表1。

　　創(chuàng)設(shè)人的收益就是普通投資者的損失。因此，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，持有認(rèn)沽權(quán)證到期，不是明智的選擇。

　　表1 武鋼認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)損益表

　　2、武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證創(chuàng)設(shè)損益

　　同樣根據(jù)上述規(guī)則計(jì)算，已注銷(xiāo)的21869.59萬(wàn)份認(rèn)購(gòu)權(quán)證共實(shí)現(xiàn)收益9212萬(wàn)元；現(xiàn)有的94100萬(wàn)份創(chuàng)設(shè)余額，按7月7日認(rèn)購(gòu)權(quán)證收盤(pán)價(jià)0.763元計(jì)算，其浮動(dòng)盈余達(dá)35735萬(wàn)元。

　　加上被鎖定的正股的收益，已實(shí)現(xiàn)收益合計(jì)為10034萬(wàn)元，浮動(dòng)盈余合計(jì)為60051萬(wàn)元。

　　詳見(jiàn)表2。

　　表2 武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證創(chuàng)設(shè)已實(shí)現(xiàn)收益和浮動(dòng)收益表

　　如果創(chuàng)設(shè)人保持認(rèn)購(gòu)權(quán)證創(chuàng)設(shè)余額94100萬(wàn)份到期，當(dāng)G武鋼股價(jià)低于行權(quán)價(jià)2.62元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人權(quán)證部分將獲利107534萬(wàn)元；當(dāng)G武鋼股價(jià)為2.7元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將獲利100006萬(wàn)元；當(dāng)G武鋼股價(jià)為4元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將虧損22324萬(wàn)元。

　　到期時(shí)G武鋼股價(jià)最可能的區(qū)間為2.7元至3元，此時(shí)權(quán)證部分將獲利7至10億元。

　　詳見(jiàn)表3。

　　持有一份認(rèn)購(gòu)權(quán)證空頭及一只股票多頭，相當(dāng)于持有一份認(rèn)沽權(quán)證空頭。所以，當(dāng)計(jì)算認(rèn)購(gòu)權(quán)證部分與正股合計(jì)的到期收益時(shí)，其結(jié)果類(lèi)似于賣(mài)空一份認(rèn)沽權(quán)證：當(dāng)G武鋼價(jià)格為2元時(shí)，收益為60333萬(wàn)元，當(dāng)G武鋼價(jià)格為2.5元時(shí)，收益為107383萬(wàn)元，當(dāng)G武鋼價(jià)格大于行權(quán)價(jià)2.62元時(shí)，收益均為118675萬(wàn)元。

　　詳見(jiàn)表4、5。

　　表3 創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證到期時(shí)權(quán)證部分收益表

　　表4 創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證到期時(shí)正股部分收益表

　　表5 創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證到期時(shí)權(quán)證與正股合計(jì)收益表

　　三、結(jié)論

　　1、注銷(xiāo)的11.11億份武鋼認(rèn)沽權(quán)證已為創(chuàng)設(shè)人實(shí)現(xiàn)收益1.7億元；現(xiàn)有的2.14億份認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)余額，按7月7日認(rèn)沽權(quán)證收盤(pán)價(jià)0.554元計(jì)算，其浮動(dòng)盈余達(dá)1.11億元。

　　2、如果創(chuàng)設(shè)人保持目前的認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)余額2.14億份到期，當(dāng)?shù)狡跁r(shí)G武鋼股價(jià)大于2.5元時(shí)(可能性很大)，認(rèn)沽權(quán)證給創(chuàng)設(shè)人帶來(lái)的收益將大于1.5億元，遠(yuǎn)高于當(dāng)前的浮動(dòng)盈余1.11億元；當(dāng)?shù)狡跁r(shí)G武鋼股價(jià)大于2.83元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人的收益甚至是當(dāng)前浮動(dòng)盈余的2倍以上。

　　3、注銷(xiāo)的2.19億份認(rèn)購(gòu)權(quán)證已為創(chuàng)設(shè)人實(shí)現(xiàn)收益0.92億元；現(xiàn)有的9.41億份創(chuàng)設(shè)余額，按7月7日認(rèn)購(gòu)權(quán)證收盤(pán)價(jià)0.763元計(jì)算，其浮動(dòng)盈余達(dá)3.57億元；加上被鎖定的正股的收益，已實(shí)現(xiàn)收益合計(jì)為1億元，浮動(dòng)盈余合計(jì)為6億元。

　　4、如果創(chuàng)設(shè)人保持認(rèn)購(gòu)權(quán)證創(chuàng)設(shè)余額9.41億份到期，當(dāng)G武鋼股價(jià)低于行權(quán)價(jià)2.62元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人權(quán)證部分將獲利10.75億元；當(dāng)G武鋼股價(jià)為2.7元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將獲利10.00億元；當(dāng)G武鋼股價(jià)為4元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人將虧損2.23億元。

　　5、持有一份認(rèn)購(gòu)權(quán)證空頭及一只股票多頭，相當(dāng)于持有一份認(rèn)沽權(quán)證空頭。所以，當(dāng)計(jì)算認(rèn)購(gòu)權(quán)證部分與正股合計(jì)的到期收益時(shí)，其結(jié)果類(lèi)似于賣(mài)空一份認(rèn)沽權(quán)證：當(dāng)G武鋼價(jià)格為2元時(shí)，創(chuàng)設(shè)人收益為6.03億元，當(dāng)G武鋼價(jià)格為2.5元時(shí)，收益為10.74億元，當(dāng)G武鋼價(jià)格大于行權(quán)價(jià)2.62元時(shí)，收益均為11.87億元。

　　6、到期時(shí)G武鋼股票最大可能的價(jià)格區(qū)間為2.7元至3元。如果認(rèn)沽權(quán)證創(chuàng)設(shè)人持有當(dāng)前創(chuàng)設(shè)余額至到期，將獲利2億元至2.3億元，認(rèn)購(gòu)權(quán)證創(chuàng)設(shè)人持有當(dāng)前創(chuàng)設(shè)余額至到期將獲利7億元至10億元(未算入正股部分的收益)，這些均將由持有權(quán)證到期的投資者分?jǐn)偂ＵJ(rèn)購(gòu)權(quán)證投資者將比認(rèn)沽權(quán)證投資者承擔(dān)更多虧損。

　　7、當(dāng)前持有武鋼兩權(quán)證的投資者，如果持有到期，將可能虧損9至12.3億元，及早賣(mài)出是減少損失的明智選擇。但甲投資者賣(mài)出的權(quán)證，將由乙投資者買(mǎi)入，最終總會(huì)有投資者持有到期。賣(mài)出權(quán)證僅是將虧損在投資者間重新分配。如果創(chuàng)設(shè)人不于到期前注銷(xiāo)權(quán)證，投資者群體無(wú)法規(guī)避這個(gè)10個(gè)億左右的損失。

　　(作者系銀河證券研究中心高級(jí)研究員)

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