平安證券衍生產品部 張俊杰

　　近段時間以來，部分股改權證陸續到期退市，而其中大多數處于價內的認購證，都在最后交易日出現了負溢價現象。例如，3月23日是包鋼JTB1的最后交易日，以當天的收盤價計算，包鋼JTB1的溢價率為-5.39%。同樣，邯鋼JTB1在其最后交易日的溢價率為-5.55%。上周到期的兩只認購證首創JTB1和萬華HXB1最后的溢價率也分別為-2.80%和-3.35%。這些權證的一個共同特點，就是均為深度價內的認購證。那么，為什么這些價內認購證在最后交易日都會出現折價現象呢？原因主要有以下幾個方面：

　　首先，我國股市沒有賣空機制，認購證在最后交易日出現負溢價率，投資者無法通過賣空正股、買入認購證來進行無風險套利。以包鋼JTB1為例，如果存在賣空機制，投資者可以在其最后交易日賣空包鋼股份

股票，同時買入同等數量的包鋼JTB1，然后于次日行權，將行權獲得的股票歸還賣空借入的股票，就可以獲得無風險的利潤。這樣，由于套利因素的存在，會使得包鋼JTB1的負溢價迅速消失。

　　其次，在權證的最后交易日，如果價內認購證的溢價率大于0，則顯然投資者賣出權證比持有權證行權更劃算，理性投資者將選擇賣出權證。如果價內認購證的溢價率非常接近于0，則價內認購證的市場價格與其內在價值相差無幾，持有權證行權并不比賣出權證更劃算，況且我國權證的行權均采取

證券給付方式結算，如果投資者持有價內認購證行權，還需準備額外的資金，以行權價買入相應的正股，比較麻煩。于是，博弈的結果就是部分投資者選擇賣出權證，也會導致權證的溢價率為負。

　　第三，由于行權所得的股票須在次一交易日方可賣出，如果選擇持有權證行權，投資者還將面臨正股股價下跌的風險。因此，這部分投資者擔心正股股價下跌，也會選擇在最后交易日賣出權證，從而使得權證溢價率下降。

　　因此，價內認購證在最后交易日出現輕微的負溢價，在我國目前權證交易規則下屬于正常現象。在認購證的最后交易日負溢價程度比較低的情況下，比如負溢價程度低于3%，投資者買入認購證然后次日行權并不一定穩賺。只有在負溢價程度比較高，比如負溢價程度高于5%，并且投資者判斷正股股價不會大跌的情況下，在最后交易日買入負溢價認購證行權，獲利的可能性才會比較大。