劉岱：G邯鋼認購權證價值分析

　　劉岱

　　2006年4月6日

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　　根據2006年4月2日《邯鄲鋼鐵集團有限責任公司關于邯鄲鋼鐵股份有限公司人民幣普通股股票之認購權證上市公告書》，做為股改對價的一部分，邯鄲鋼鐵集團有限責任公司支付的9.26億份認購權證將于2006年4月7日起在上海證券交易所掛牌交易。本文對該權證的價值進行了測算。

　　一、邯鋼股份股改方案

　　邯鋼股份2006年2月8日修訂后的股改對價方案為：公司控股股東邯鋼集團向方案實施股權登記日登記在冊的流通股股東每10股流通股派送1股股票；派發總量不超過925,706,368份、行權價為2.80元、有效期為12個月的歐式認購權證，根據股權登記日流通股總數的不同，每10股流通股可以獲得7至9份的認購權證。

　　3月21日最終確定的對價為：每10股流通股獲得1股股票和7.29504份認購權證。送股總數為126,895,164股，派發的權證總數為925,705,299份。

　　二、邯鋼認購權證基本要素

　　1.權證代碼：580003；權證簡稱：邯鋼JTB1

　　2.標的證券代碼：600001；股權分置改革方案實施前，標的證券簡稱：邯鄲鋼鐵；股權分置改革方案實施后，標的證券簡稱：G邯鋼

　　3.權證類別：認購權證

　　4.行權方式：歐式，僅可以在權證存續期內最后5個交易日行權

　　5.行權價： 2.80元/股

　　6.行權比例：本認購權證的行權比例為1:1，即1份認購權證可按行權價向邯鋼集團購買1股邯鄲鋼鐵A股股票

　　7.結算方式：股票給付方式結算，即認購權證持有人行權時，應向邯鋼集團交付依行權價格及相應股票數量計算的價款，并獲得相應數量的邯鄲鋼鐵股票

　　8.認購權證存續期：自股權分置改革方案實施之日起一年，即2006年4月5日至2007年4月4日

　　9.行權期間：權證存續期內最后五個交易日，即2007年3月29至4月4日的5個交易日

　　10.上市份數：925,705,299份

　　11.上市時間：2006年4月7日

　　12.上市地點：上海證券交易所

　　三、邯鋼權證價值計算

　　權證定價方法主要有三種，即BS模型法、二叉樹法、蒙特卡羅模擬法。對于歐式權證，二叉樹法的結果只是BS模型的近似值。因此，我們僅分別用BS模型法、蒙特卡羅模擬法對邯鋼認購權證定價。

　　(一)BS模型法

　　BS模型所用的各參數值分別為：股票價格3.07元(4月5日股改實施復牌首日收盤價)；波動率取2005年1月20日至2006年1月20日的歷史波動率，為25.27%；無風險利率取一年期稅后存款利率1.8%；存續期為1年；行權價為2.80元。根據BS模型，計算出認購權證理論價值為0.480元。

　　(二)蒙特卡羅模擬法

　　股票價格、行權價格、無風險利率、波動率、權證的持續期(ΔT)等參數取值同BS模型。年收益率取邯鋼股份1999年1月20日至2006年1月20日的年收益率的中值，為10.72%。將權證的存續期分為60期，模擬1萬次，計算出邯鋼認購權證理論價格為0.704元。

　　因此，邯鋼認購權證的理論價值為0.480元——0.704元。

　　四、敏感性分析

　　1、正股價格敏感性

　　理論上，認購權證的價值會隨著正股價格的上升而上升，隨著正股價格的下降而下降。在G邯鋼股票波動率(σ)為25.27%的情況下，通過BS模型計算，當股票價格為2.40元時，認購權證價格為0.120元；當股票價格為3.00元時，認購權證價格為0.431元；當股票價格為4.00元時，認購權證價格為1.275元。詳見表1、圖1。

　　表1、價格敏感性表

　　圖1、價格敏感性圖

　　2、波動率敏感性

　　理論上，標的股票的波動率，直接影響到權證價格的高低，波動率與權證價格呈同向變化。在邯鋼股份股票價格為3.07元的情況下，當波動率為15%時，認購權證價格為0.379元；當波動率為30%時，認購權證價格為0.530元；當波動率為60%，認購權證價格為0.857元。詳見表2、圖2。

　　表2 波動率敏感性表

　　圖2 波動率敏感性圖

　　四、結論

　　1、用不同的方法計算出的邯鋼認購權證的理論價值為0.480元——0.704元；

　　2、在G邯鋼股票價格為3.07元的情況下，當波動率為15%時，認購權證價格為0.379元；當波動率為30%時，認購權證價格為0.530元；當波動率為60%，認購權證價格為0.857元；

　　3、在G邯鋼股票波動率(σ)為25.27%的情況下，當股票價格為2.40元時，認購權證價格為0.120元；當股票價格為3.00元時，認購權證價格為0.431元；當股票價格為4.00元時，認購權證價格為1.275元。

　　(作者系銀河證券研究中心高級研究員)

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