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——《證券法》修改起草工作小組組長許健談“T+0”
-本刊記者 江紅霄
“取消106條款，并不意味著可以立刻推行T+0，它只是為資本市場的未來發展提供了空間，而資本市場的穩定發展才是大局。”
對于當前討論甚為激烈的“T+0”交易規則和制度，很多人都把即將于2006年1月1日實施的新《證券法》，視為法律為T+0松綁放行的一大信號。因為原《證券法》的106條規定“證券公司接受委托或者自營，當日買入的證券，不得在當日再行賣出”，這一限制日內證券回轉交易(也就是俗稱的“T+0”)的規定，在新《證券法》中早已不見蹤影。這是何故呢？
《證券法》修改起草工作小組組長許健無疑是可以道出其中原由的最具權威的人士之一，為此《紅周刊》記者專訪了他。
首次披露修改“T+0”的內幕
許健告訴《紅周刊》，其實，早在《證券法》進入一審形成修訂草案時，這一條款已經被取消了。因為原有的《證券法》實際上是一部股票現貨交易法，而106條款也是作為現貨交易規則的一個重要的組成部分。但在新修改的《證券法》第一章第2條中，擴大了證券的內涵，特別提到了“證券衍生品種”，《證券法》調整對象發生了變化，內涵也得到了極大的延展，與之相對應的條款的內部結構也必然產生變化。而證券衍生品種必然是與信用交易和T+0聯系在一起的。在國外資本市場上，證券衍生品種大都采取T+0交易規則，因此，106條款如果還保留在新修改的《證券法》中，顯然會使其內容自相矛盾。
到了《證券法》第三審的時候，關于衍生產品那一條款又有了新的修改，規定“證券衍生品種發行、交易的管理辦法，由國務院依照本法的原則規定”。這時，對原《證券法》106條款的處理有兩種選擇：一是認為應當恢復106條款，因為證券衍生品種既然由國務院出臺相關的規則另行規定，對證券現貨的重大交易規則還是應當明確；另一種看法則是如果重新恢復106條款，很容易使人造成錯覺，以為證券衍生品種也不能當日買入后即賣出，畢竟《證券法》是根本大法，有關衍生品種的另行規定也只能參照《證券法》，因此，106條款還是不適宜放在《證券法》中。就這樣，在新《證券法》正式出臺之際，就沒有了原《證券法》106條款中的相關規定。
誰有權利決定推出“T+0”
許健介紹說，關于是否在主板市場推出T+0交易規則，是一個比較重大的問題。重大交易規則的決定權應該屬于授權實施的原則。
原來宣布實施“T+1”和“漲跌停板”交易制度和規則，實際上是國務院決定的。因此，像“T+0”這樣重大交易規則的變更，必須經國務院批準，而不可能由證券交易所單方面決定。因為證券交易所只是整個證券監管系統中的一個環節，像對這樣重大的交易規則進行調整，交易所是不可能承擔的。
當前是否需要“T+0”
在談到當前是否應當很快推出“T+0”交易制度時，許健特別對《紅周刊》記者強調了以下三個問題：
第一，“T+0”能夠解決什么問題，應當具備怎樣的基礎？許健說，國際上資本市場的“T+0”回轉交易是比較流行，但他們都具備一些前提條件，其一是與做市商制度聯系在一起的；其二是證券登記結算制度能跟上。而目前，我國除了外匯、債市等交易方面有做市商制度外，雖然在我國證券市場實行做市商制度涉及到的有關法律障礙，已經在新修訂的《證券法》中掃除了，但目前還沒有建立完備的做市商制度。
第二，在某些品種上推行“T+0”，是否有違《證券法》的“三公”原則？許健表示，《證券法》第3條明確規定，“證券的發行、交易活動，必須實行公開、公平、公正的原則”。第4條也專門規定“證券發行、交易活動的當事人具有平等的法律地位，應當遵守自愿、有償、誠實信用的原則。”那么，不管是出于什么目的，也不管在哪一個品種上小范圍推行“T+0”，這種做法顯然是與《證券法》的上述條款背道而馳的。一旦實施“T+0”，投資者顯然要問，這樣做對所有的投資者公平嗎？
第三，“T+0”一旦實施其結果會如何？與《證券法》中禁止的“操縱市場”如何區別，又如何實施監管？許健認為，像“內幕交易、操縱市場、欺詐客戶”等三類市場禁止的交易行為，“都可能通過T+0的方式變相產生。特別是在T+0條件下，如何與新《證券法》規定的禁止“操縱市場“相區別的確是個大問題。”
因為就“操縱市場”行為而言，法律是不允許在同一賬戶進行對敲制造價格的，而“T+0”可以在同一賬戶進行回轉交易，怎樣區別對敲制造價格和回轉交易，哪些是違法行為，這的確是個難題。這也是為什么國外將“T+0”與做市商制度聯系在一起的根本原因。
對此，許健表示出自己的擔憂：在新《證券法》出臺之時，在沒有明確做市商制度以前，部分或全部實施“T+0”交易規則，可能對最高法院以后處理證券民事或刑事責任的認定帶來許多麻煩。而在這些問題沒有很好的解決辦法和監管措施不到位情況下，貿然推行“T+0”，“一旦產生全局性問題，誰承擔這種可能產生的系統性風險的后果呢!”
話到這里，許健的語氣又變得婉轉了一點。他說，當然，誰都希望證券市場能夠健康向上發展，但在各項配套條件還不完善的條件下，不能一味地沖動，而要冷靜下來充分考慮。更何況，當前的市場是否會因為推行“T+0”就一定能得到很大的改觀呢？許健的答案是，“證券市場應以價值投資為核心，這樣才能做到穩定發展。證券市場總是存在投機因素，這很正常，但如果以其為市場發展的主流，恐怕是要出問題的。我國證券市場發展的歷史教訓已經證明了這點。而且，要解決目前我國證券市場流動性不足的問題，其實還有許多事可做。”
他進一步詰問道：“T+0”能夠給市場創造價值嗎？能夠給市場帶來增量資金嗎？在一連串的否定之后，許健總結強調說，對106條款的取消，并不意味著可以立刻推行“T+0”，只能是說取消106條是為資本市場未來的發展提供了空間，資本市場穩定發展才是大局。
當《紅周刊》記者問到市場有人會將在某些品種上推行“T+0”視為一種創新，對這種創新行為是否應當鼓勵時？許健馬上說，我們并不反對創新，但即使創新也是要有法律基礎、要以投資者支持基礎，更不能違背“國九條”相關精神。
他表示，金融創新是個過程，要和當前的市場的監管手段、市場的發展階段相適應才行，不能夠為了創新而創新。比如說外匯交易市場創新，國外最新的發展已到了第五代了，我國能馬上搬過來使用嗎？不可能。因為這有一個市場環境和適應性問題。對此，許健反復強調，“創新不僅是一個市場化過程，也是市場改革被大家接受的過程，因此一定要采取漸進的原則。”
說到這里，許健舉了一個例子，近期的權證改革為什么大多數人并不認為這是一次成功的創新？就是大家認為，在這個過程中產生了新的不公平，成為一部分人對另一部分人利益的掠奪形式。最后，許健認為對類似這樣的經驗和教訓還是值得深思的，而有了教訓就應該汲取。
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