熱點聚焦：武鋼蝶式權(quán)證維和同漲同落

　　東吳證券研究所 江帆

　　理應(yīng)走勢相反的蝶式權(quán)證為何同漲同落

　　主持人小張老師的話:

　　武鋼認(rèn)購、認(rèn)沽蝶式權(quán)證的推出，其設(shè)計本意之一是抑制市場權(quán)證炒作的熱火。但11月23日(上周三)，武鋼認(rèn)購權(quán)證、武鋼認(rèn)沽權(quán)證雙雙同時上市后，市場報以連續(xù)三個漲停板。兩個權(quán)證呈現(xiàn)出齊漲齊落的態(tài)勢，耐人尋味。而它們的大漲，同時還帶動了G武鋼同步大漲17.53%。一改之前寶鋼權(quán)證狂漲而G寶鋼股價卻下跌、兩者相背離的態(tài)勢。本期聚焦，我們就從這個現(xiàn)象出發(fā)，談?wù)勎滗摰�式�?quán)證給市場帶來的思考。

　　由于寶鋼權(quán)證的示范效應(yīng)讓市場充分領(lǐng)略到權(quán)證賺錢的魅力，因此當(dāng)11月23日(上周三)，開盤參考價0.484元的“武大郎”------武鋼認(rèn)購權(quán)證和開盤參考價0.822元的“武二郎”------武鋼認(rèn)沽權(quán)證同時上市后，市場報以連續(xù)三個漲停板。以11月25日周收盤價1.522元和1.860元計算，較交易所給出的開盤參考價分別上漲了214.46%和126.28%，這相比寶鋼權(quán)證上市四天206.16%的漲幅也毫不遜色。而難能可貴的是它們的大漲，同時還帶動了武家“老爺子”------G武鋼同步大漲17.53%。一改之前寶鋼權(quán)證狂漲而G寶鋼股價卻下跌，兩者相背離的態(tài)勢。但本周一，受10家創(chuàng)新試點類券商首次運用權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度，把創(chuàng)設(shè)的11.27億份武鋼認(rèn)沽權(quán)證推向市場的影響，受此重大打擊，“武二郎”認(rèn)沽權(quán)證以跌停板示眾，同時在心理上震懾了“武大郎”認(rèn)購權(quán)證和寶鋼權(quán)證，導(dǎo)致它們最終也以跌幅過10%報收。

　　新鴛鴦蝴蝶夢

　　從上市之初“武氏兄弟”的量能來看，有了寶鋼權(quán)證的前車之鑒，這回基金異常精明。武鋼認(rèn)購權(quán)證的上市首日，在69.83%的漲停板位置最高曾出現(xiàn)過19億份的巨大買單在排隊，據(jù)說很多基金都參與了托盤，原因很簡單，就是為了把“武氏三雄”逐一賣出個好價。因此前兩個交易日、4個漲停板總共就成交了2.1646億份和2.925億元，換手率僅為22.83%；與寶鋼權(quán)證上市兩天14.23億份成交量、22.872億元的成交金額和367.7%的換手率不可同日而語。可見基金們的惜售和推高行為是直接刺激權(quán)證價格無量漲停的重要因素。直到上周五，市場在對“武氏兄弟”第三個漲停的推動中，人高馬大惹人眼的“武二郎”認(rèn)沽權(quán)證終于放出10.528億份、19.05億元的天量，日換手率高達(dá)222.11%。但因為有了兄弟的庇護(hù)，“武大郎”認(rèn)購權(quán)證仍只放出1.817億份、2.76億元，換手率也只有38.35%。上市第一周，化作

　　但好景不長，當(dāng)周末消息面發(fā)出消息稱，通過創(chuàng)設(shè)機(jī)制10家券商創(chuàng)設(shè)的11.27億份武鋼認(rèn)沽權(quán)證，11月28日就可以上市了。如此一來，武鋼認(rèn)沽權(quán)證的流通盤由4.74億份猛增至16.01億份，一天之內(nèi)擴(kuò)容逾3倍。同時，武鋼認(rèn)購權(quán)證的創(chuàng)設(shè)將在本周一進(jìn)行，周二上市。消息一出，“武二郎”認(rèn)沽權(quán)證周一直接發(fā)配沖軍巨量跌停并從一而終，盤中顯示最大封單達(dá)9.1億份，而全日總成交只有0.4377億份。受此影響，雖然“武大郎”認(rèn)購權(quán)證盤中一度大漲20.89%創(chuàng)出1.84元的新高，用實際行動為好兄弟“伸冤”，無奈寡不敵眾最后仍落得以下跌10.12%報收，但放出了29.65億元的天量，換手率達(dá)為400.84%。

　　本周二嘗到甜頭的券商又創(chuàng)設(shè)了2.56億份武鋼權(quán)證，其中認(rèn)沽權(quán)證增加0.99億份，總量到17億份，而認(rèn)購權(quán)證增加1.56億份，總量到6.3億份。周二開盤后，認(rèn)購權(quán)證仍頑強地上漲但認(rèn)沽權(quán)證又繼續(xù)跌停，同時領(lǐng)頭羊?qū)氫摍?quán)證在技術(shù)形態(tài)上已呈現(xiàn)明顯的下跌趨勢，由此這一輪引發(fā)市場最大爭議的權(quán)證炒作終于在擴(kuò)容聲中逐漸平息。展望后市，由于蝶式權(quán)證的特點，“武氏雙雄”的走勢將逐步背離。“武大郎”認(rèn)購權(quán)證的價格將維持在理論價值之上運行并同時帶動正股G武鋼股價的走穩(wěn)，而“武二郎”認(rèn)沽權(quán)證在以連續(xù)跌停的最快速度向理論價值回歸后才會逐步企穩(wěn)。

　　誰是權(quán)證創(chuàng)設(shè)的受益者

　　作為滬深證券市場第一次推出的權(quán)證創(chuàng)設(shè)活動，一開場就吸引了13家創(chuàng)新試點類券商中的10家進(jìn)行了積極的創(chuàng)設(shè)。主要原因在于創(chuàng)設(shè)制度的推出，讓一直陷于窘境的券商無意中得到了新的利潤增長點。由于武鋼認(rèn)沽權(quán)證價格大大高于權(quán)證創(chuàng)設(shè)價，根據(jù)可能的最低和最高收益進(jìn)行測算，如果創(chuàng)設(shè)人最終以權(quán)證三個跌停后0.802元接近于開盤參考價0.822元出售武鋼認(rèn)沽權(quán)證，即使G武鋼按照上市以來歷年的最大跌幅30%下跌來計算，在權(quán)證到期日最終股價只剩下2.2元，創(chuàng)設(shè)人所獲收益也有8.7%。而如果能按照11月25日1.86元的價格出售武鋼認(rèn)沽權(quán)證，權(quán)證到期日武鋼股價僅為2.2元，創(chuàng)設(shè)人所獲收益將高達(dá)92.1%。因此對于首批創(chuàng)設(shè)的券商來說，無論如何即使借錢來創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)沽權(quán)證也有錢可賺，且遠(yuǎn)高于銀行利率。而如果能在相對高位拋出，則是天上掉下的餡餅，甚至能幫助許多公司在年底突然實現(xiàn)扭虧為盈。這是導(dǎo)致有如此多的券商積極進(jìn)行創(chuàng)設(shè)的最重要原因。因此當(dāng)周一、周二券商新創(chuàng)設(shè)的總共12.26億份認(rèn)沽權(quán)證被一股腦地推向市場后，市場只能選擇兩個跌停。而前幾天為了利潤最大化而推高的基金主力和創(chuàng)設(shè)成本最小的券商主力，本周開始采取最簡單的跌停出貨方式大肆做空，使狡猾的市場游資在如此強大和不講理的對手面前只能俯首稱臣。

　　而周二進(jìn)行創(chuàng)設(shè)的武鋼認(rèn)購權(quán)證雖然數(shù)量較武鋼認(rèn)沽權(quán)證小很多，但也有1.56億份。同樣根據(jù)可能的最低和最高收益進(jìn)行測算，如果創(chuàng)設(shè)人能按第一個漲停位置0.822元的價格出售武鋼認(rèn)購權(quán)證，假設(shè)認(rèn)購權(quán)證創(chuàng)設(shè)人能以G武鋼恢復(fù)上市第一周2.7元的平均價格買入，到期時假設(shè)武鋼股價僅為2.2元，創(chuàng)設(shè)人所獲所獲收益率將高達(dá)31.6%。而如果以本周二均價1.380元的價格出售武鋼認(rèn)購權(quán)證，按照上面同樣的條件，創(chuàng)設(shè)人所獲的收益率將高達(dá)87.3%。當(dāng)然，武鋼認(rèn)購權(quán)證的創(chuàng)設(shè)過程相對比較復(fù)雜，畢竟需要買入大量的正股使成本增加，因此預(yù)計今后創(chuàng)設(shè)的數(shù)量也不會很多。只是一旦券商熟悉了創(chuàng)設(shè)操作的流程，今后肯定將對其他權(quán)證的過度投機(jī)炒作是最大打擊。

　　炒作與價值無關(guān)

　　2005年以來市場創(chuàng)新行為頻出。不但炒作概念推陳出新，如年初網(wǎng)絡(luò)通信與

　　權(quán)證市場的啟示

　　據(jù)媒體報道，權(quán)證的財富效應(yīng)已經(jīng)使某些“炒房團(tuán)”放棄房地產(chǎn)市場，火速加入到權(quán)證炒作的“大軍”中，這對于2001年以來一直缺乏民間資金吸引力的滬深證券市場來說是個特大利好。另外，權(quán)證制度推出還可以配合股權(quán)分置改革的順利完成，并推動中國金融市場的制度和品種的創(chuàng)新。推出權(quán)證活躍市場的意義深遠(yuǎn)。但權(quán)證推出后在某些階段的過度性炒作，多天出現(xiàn)權(quán)證的交易金額超過深圳整個市場就有點不正常了，如果不加以控制很可能出現(xiàn)全民投機(jī)，A股市場邊緣化的局面。畢竟在全球最活躍、成交額最大的我國香港市場上，權(quán)證交易金額最高不過30%左右，而且最近的一份調(diào)查顯示，76%的香港散戶投資者在權(quán)證投機(jī)中最終以虧損收場。因此我們認(rèn)為管理層在此次權(quán)證事件中，始終扮演揭示風(fēng)險的角色有利于今后權(quán)證市場的規(guī)范發(fā)展，畢竟不久G長電、萬科、G新鋼釩、鞍鋼新軋、白云機(jī)場等多家公司的權(quán)證都將上市，如果到時候還是完全脫離實際地亂炒一通，花費的代價將更大甚至局面將很難控制。

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