編者按：經過20多年的發展，我國資本市場正在迎來蛻變，市場參與各方均需解放思想。歷史告訴我們，下跌并不可怕，可怕的是失去理性。股民需要理性思考，資本市場的發展更需要理性的建議。新浪財經聯手證券時報發起“拿什么拯救你，中國股市！”大討論，邀請專家、券商基金人士為中國股市的前途出謀劃策，也歡迎廣大網友積極參與，建言獻策！

　　作者：鄧鐘祥

　　全流通后加上大規模新股發行，流通股大幅增加，極大地改變了市場供求關系，股市將價值回歸，多數股票價格會向全流通前的原法人股價格看齊。多數投資者尤其是中小投資者將遭受巨大損失。

　　當前如何拯救股市？怎么樣減少股民虧損？

　　筆者認為可從提升股市價值、平衡市場供求、恢復投資者信心、改進新股定價發行機制四個方面入手。在穩定中求發展， 在發展中穩步解決過去積累的問題。

　　在提升股市價值方面，可作下面的工作：

　　1.短期內政府可否完全免除股息紅利稅及給予部分企業所得稅優惠.2.中長期可通過為企業引入戰略投資者，建立員工持股制度等，

　　幫助完善公司治理機制， 來提升投資價值。

　　3.鼓勵上市公司向大股東及戰略投資者定向增發(鎖定期應足夠長，比如五年以上)的方式實現集團主業的整體上市，從而提升每股盈利，減少關聯交易。

　　4.可通過優質公司上市來提升股市價值. 如果我們選擇管理規范、前景遠大的優質公司并通過延長新股詢價制中的鎖定期

　　(如至少鎖定五年以上并擴大詢價機構的范圍)

　　來盡量降低發行價，并按市值配售以`補償`二級市場投資人，將給股市帶來額外的附加價值-較長期優先認購低價新股的期權價值，在嚴把上市質量關方面，

　　如證監會監管工作繁忙， 可將發審權利下放到兩個交易所， 讓他們去竟爭. 證監會只需制定評價標準并獎優罰劣。

　　5.對那些曾經高價融資而不給回報的企業， 必須給投資者補償否則不予再融資， 補償方案須得到三分之二流通股同意，大小非減持也應受到限制。

　　在平衡供求方面，可作下面的工作： 鼓勵A+H發行新股，

　　根據市場承受能力制定年度融資總額予以公布，以消除投資者的恐懼，大力規范和發展私幕基金。

　　在目前股市不太具備資產定價功能和資源配置功能的情況下，應停止高價增發和發可轉債，改變以往重融資輕轉制的短視行為，增發變配股并盡可能降低配股價。

　　在恢復投資者信心方面，可作下面的工作：1.加強監管從嚴執法，用嚴刑峻法來保護投資者利益. 2. 改革要慎重，

　　誠信和邏輯是改革的基石， 應處理好政策連貫性和創新的關系.3.鼓勵股權分置發行， 承諾鎖定期越長越優先發行，

　　股權分置下發起人股只能通過協議轉讓或拍賣轉讓實現產權轉移，讓成熟的機構投資者來判斷他們的股權價值，讓成熟的實業投資者來主導企業經營，這間接保護了流通股的利益，增加了股民的信心，而全流通剛好相反，如大股東在二級市場套現，極度分散的股權結構對企業來說是更大的不確定性，易導致股價大幅波動。應該說當處設計股權流通分置是一個創新，

　　符合國情合法合理， 過去將股市的所有問題歸罪到股權分置是一大冤假錯案， 平反這一冤案有助于增加投資者信心。

　　如何改進新股定價機制呢？ 當前 PE流行， 二級市場的投資者為什么不能以PE的價格認購新股呢 ?

　　如果新股定價合理，有中長期投資價值，在股市有泡沫時，其上市后會有差價，這個差價如果給那些專門的新股申購者，他們將獲得無風險的收益，這將招引大量銀行資金流入參與新股申購，干擾正常的金融秩序。如果新股以具有中長期投資價值的價格優先向二級市場持股者按市值配售，將會攤低持股投資者的持股成本，提升二級市場投資價值，有利于股市的穩定，

　　這樣發新股只要適當控制節奏，就不會對股市產生大的沖擊，至少沒給二級市場帶來負資產。

　　成熟股市采用的新股詢價方式為什么在中國會水土不服呢？其根本原因在于成熟股市已具有一定的價值發現功能，換手率很低，而我國股市靠資金推動和高換手率來維持，莊家炒作行為得不到有效遏制，還不太具有價值發現功能。

　　在我國目前的股市靠投資者簡單競價或向機構投資者詢價是難以產生具中長期投資價值的 價格，因為沒有鎖定期或鎖定期太短， 他們只關心是否有差價。

　　因此完善新股定價機制及其配套發行方式顯得尤為迫切。

　　顯然競價產生的價格與竟購者持股鎖定時間有密切的關系，如果競購的股票可立即上市則所產生的價格會非常接近于市價；理論上競購的股票鎖定期越長，所產生的價格越接近于其投資價值，

　　新股的價格由所有長期投資者競價產生最為合理，事實上過去國有股、法人股一直在法人股市場拍賣轉讓。但長期投資者競購的股票長期不上市流通減少了市場流通量，不利于股市的價值回歸。事實上由于人們對未來不確定性的恐懼，當鎖定期足夠長時，我們假設滿五年后每年流通20%，則這些中長期投資者競價產生的價格會很接近其投資價值(PE參股價格)，以此價格發新股較為合理。

　　怎樣確定新股發行價格，使之比較具有投資價值？

　　可以拿出部分(比如30%)新股讓那些愿意中長期持有的投資者網上競價認購，確定發行價格，并對競購的股票上市時間進行限定，如規定滿5年后每年20%上市流通，由于這部分股票鎖定時間較長，投資者自然會理性分析股票的價值，從而確定合理的競購價格，如此形成的價格比較能夠反映價值。部分新股被投資者較長期持有，他們必然會關心公司的經營情況，這有助于改善公司治理。

　　中長期投資者確定新股發行價格這一辦法，還可和建立內部激勵和監督機制等問題一同考慮。筆者建議的新股發行辦法如下：

　　30% 由戰略投資者競購(定價) 5年后每年有20%轉為流通股

　　10% 優惠配售給內部職工， 5年后每年有20%轉為流通股

　　50% 按投資者市值配售 (配發認股權證， 不愿認購可賣權證)

　　10% 網上發售

　　說明：各種基金、機構和個人投資者都可以成為戰略投資者，參與竟購。 (30%，10%，50%，10%)比例可調整，戰略投資者竟購的股票鎖定時間可以更長。

　　本辦法有以下特點：1、解決了新股定價的泡沫問題。定價市場化，合理合法。 2、低價配售，有利于股市穩定，

　　實行幾年后投資者持股成本將大幅降低，如再考慮上市公司本身的增長，幾年后多數長期持股的投資者將進入投資回報期。

　　3、操作簡明，符合“三公”原則。戰略投資者、網上競價認購、按股票市值配售為人們所熟悉。4、向內部職工配售有利于建立激勵和監督機制。

　　同時制約承銷商的過度包裝行為，如職工不認同不購買承銷商得認購后做戰略投資者。

　　以上定價方式將大幅降低新股發行價格，一些人擔心會拉低二級市場股票價格，沖擊股市。這種擔心是多余的，研究表明：股市的漲跌與股市整體投資價值、融資速度和融資總量有關，與發行價格關系不大。

　　由于大量新股五年后才逐步上市減少了目前的壓力，低價優質的新股配售給二級市場持股者，是對他們的補償，對股價反而有支撐作用。為保持股市相對穩定，還需主管部門據股市狀況確定當年融資總額度并予以公布，以消除市場恐懼心理。

　　編后語：

　　感謝您對我們工作的大力支持，更感謝大家對中國股市的熱愛，因為有你有我，相信我們的市場會越來越好！

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