編者按：經過20多年的發展，我國資本市場正在迎來蛻變，市場參與各方均需解放思想。歷史告訴我們，下跌并不可怕，可怕的是失去理性。股民需要理性思考，資本市場的發展更需要理性的建議。新浪財經聯手證券時報發起“拿什么拯救你，中國股市！”大討論，邀請專家、券商基金人士為中國股市的前途出謀劃策，也歡迎廣大網友積極參與，建言獻策！

　　中國股票市場參與價值的進化性思考

——尋求股票市場資金管理的卓越價值

　　作者：張建祥(安徽虹揚投資有限公司)

　　中國股票市場已經走過了21年的成長歷程，伴隨著這個市場成長的患得患失，可以分為受益者階層和受損者階層，受益者階層主要體現為國家稅收的增加、券商基金業的發展、上市公司的融資和少數股民的盈利，受損者階層是絕大多數的股民參與者和基金持有人。成長中的中國股市給廣大的股民和基民更多的是傷害，幾乎可以這么定論，無論你多聰明，無論你多有定力，只要你在這個市場中交易，就有九成的概率賠本。這足以說明中國市場的不成熟性。下面將試圖從中國股市二十多年成長歷程中的觀察，來觀察參與者的價值和貢獻的演化歷程，探索和思考今后中國股市的參與價值，尋求股民參與股市的新方法，尋求市場資金管理的新的價值。

　　一、   回顧：21年前嘗試設立中國證券市場的初衷。

　　1988年，中國市場出現了“計劃經濟中的失控現象”，叫搶購風，隨之而來的是1990年的“市場疲軟”，市場供需規律在其中發揮了導航性作用。1992年底我國明確了走“市場經濟為主”的經濟發展道路，股票市場就在這樣的環境下于1990底應運而生的。當時的證券市場是從資本主義經濟引進的新生事物，是試著開設的，說是萬一不行就準備關掉的。但后來的市場效應是買了股票就能賺，導致萬人空巷的排隊，加之政策上的忽左忽右，市場出現了三至五個年頭的大起大落現象。

　　在嘗試設立證券市場后，管理者發現無論市場是漲是跌，不變的是都能從是市場上發行股票，幫企業融到資而且不要還，政府每天也能獲得巨額的印花稅收入，也能解決就業問題，也能提高參與者的經濟頭腦。對管理層而言幾乎有百利而無—害。所以不難看出，中國證券市場在嘗試中設立，在發現政治價值后擴大發展，設計之初并沒有多少因素去考慮投資者的回報問題，那個時候也應是個枝節問題。這似乎注定了中國證券市場具有十分明顯的先天性，就是政治屬性和計劃經濟的屬性。

　　二、觀察：中國股票市場貪圖大而不實，與制度設計有關。

　　不容置疑的是中國股票市場僅僅用了21年就走完了資本主義國家200多年的股票市場發展歷程。目前是世界第二大市場。這與市場的不間斷無節制擴容有密切的關系，比如最近四年盡管股指跌去接近七成，管理層仍然為企業融資了1.7萬億。中國的擴容方式十分的細膩，中小板、創業板、主板、H板等細分的讓你感覺不到速度。幾年過去，幾乎不注重治理與回報的市場必然使股民成了災民，廣大基民也身陷其中。相對而言，受益者階層的腰包鼓了起來，這是貪大求成所形成的不公平現象。目前來看，新股發行放緩的跡象開始出現，但有雷聲無雨聲，追尋其根本原因二點權衡，即是把股市辦成“提款機”的問題？還是“國民投資場所”的問題？一個貪大的市場，一個很少考慮投資者利益的市場，是一個不成熟的市場。市場設計貪大不斷擴容，新資金這三、四年因無贏利效應又不愿進去，股價必然攤簿化，所以今天的股價水平必然很低。對于今后的風險確實著陸了，股價實在了，但對股民的腰包是縮了又縮。

　　三、考量：股票市場需要構建什么樣的生態環境——有利于投資人

　　首先，從政策上對中國股票市場的社會地位應該肯定和提升。中國特色的政治性和資金推動市場上漲的屬性不可能改變，但要想扭轉當前的不公平現象，讓投資人真金白銀壘起來的世界第二大證券市場有應有的回報，必須在市場政策制度的設計和社會地位方面有更加積極的肯定。

　　第二，重塑和建立全社會對股票價值觀的認識，股票價格本應圍繞著價值上下波動，而市場中的有些政策和人為因素往往把股價推向價值的兩端，這是導致市場不健康的根源，迫使全社會絕大多數人群遠離股票和基金投資，長期下去，虛擬經濟體對實體經濟的支持就會越來越小。

　　第三，上市公司的治理應向成熟市場靠攏。中國過多的人情因素妨礙了上市公司的進步，上市公司只報喜不報憂甚至是不負責任的言行，沒有相應的懲戒措施，導致上市公司圈錢以后迅速變臉現象比比皆是。在中國股市成長的20年里，上市公司的分紅制度和行業自律是一個久拖未決的問題，與西方成熟市場相比，主要原因還是管理的問題。這個問題解決不好，將長期影響中國證券市場的質量。

　　第四，機構投資者隊伍應該得到更多能力空間。2011年全國公募基金前五名是東方、新華、興業全球、博時和建信，平均收益率分別是-15.34%、-16%、-21.46%、-21.76%和-21.88%。這樣的成績在國際上也是“罕見”的，而私募基金2011年前五名收益率分別為+31.31%、+23.38%、+14.18%、+12.42%和+11.85%，明顯好于公募基金。是公募基金不把基民的錢當錢還是他們的能力有問題？應該都不是，是責任機制和競爭機制的欠缺，致使公募基金經理們的精力投入不夠。相比而言，美國的大師們如巴菲特、索羅斯、西蒙斯等等基金管理人，能夠連續20多年保持在20%以上的凈收益率，是何嘗的了不起。由此看來，中國股票的市場化程度高低和成熟的基金制度，是培養世界級基金管理人的重要環境。而作為市場管理者的制度設計者們，制定的相關政策和制度的重要前提是有利于投資人，才是長久之道。

　　四、探討：券商、基金、股民等參與者群體在投資技術方面的尷尬。

　　1、為什么政治需要才上漲。投資者進入股市的唯一目的是獲得利益，而且是當他們相信股票的權益會比銀行存款，投資實業或買房產的權益要大是才會投資股市。中國股市二十年來參與者群體的盈利方式一直是期待著所謂的“行情”，但行情往往與政治需要和資金進入推動上漲有很大的關系。過多的關注力放在這個地方，反映了中國股票市場皇權與奴性的部分屬性，當前股市又在再重演著這種屬性。有人說，從1996年到2001年的上漲是為了完成證券法的出臺，2005年到2007年的上漲為了完成了全流通，其余的時間基本都在消化和修正這兩次泡沫式上漲，這兩次上漲都體現了政治力量的強大動力，而市場的內在動力只是輔助力量。怎樣才能讓市場力量起到應有的長期性支撐作用？真的應從二十年、五十年的長遠意義去考慮。

　　2、中國股票市場也同樣考量著政治責任。2001年時，市場上漲到了2000多點，當時股價因大盤股少的影響，大部分股價相當于現在4000多點的股價，經濟學家吳敬璉和許小年(微博)都對股市過度泡沫化發表了個人看法，吳主要表達的是能看牌的股市“賭場論”，許發表的是“千點論”，后來市場在對吳、許的不滿聲中兌現了二位學者的預言。2005年股票市場開始了全流通改革，指數從2005年6月998點一口氣上漲到2007年11月的6124點，這中間的泡沫味在5、6000點時較2001年有過之而無不及，但吳、許的教訓使全國沒有一個人站出來說句“泡沫真話”，市場自己在后來的11個月里一口氣也暴跌到1664點。雖說全流通改革是與國際接軌的市場需要，在市場從 1000點上漲2700點時，泡沫已很嚴重，市場也需要政治智慧和政治力量來平衡一下，但由于某些利益的種種因素，市場硬是瘋狂到了6000多點，政治力量在其中沒有起到應有的作用。這也是導致市場至今下跌4年多仍不見完全回頭上漲的重要因素之—。所以，既然中國股票市場有服務于中國政治的某些使命，那么就應該有一定的政治責任，股價過分低估了應該干預，過分高估也應該干預，讓上市公司的價值在市場中起積極的長期成長性作用，以此推動市場化的價值投資行為。

　　3、社會精英的散戶股民，—個比—個聰明，各有—套，卻被股市忽悠著十多年了。只比喻—點就說明問題了，假如調查10000個股民，讓他重新選擇起初是否炒股票，至少95%的人會選”否”，因為現在只有5%的賬戶還尚有交易。記得，2001年往后的五年下跌到1000點時，基金占市場份額已上升到70%，散戶市值幾乎十去其八，已基本不能動彈了。2006年的2700點以后，新生代股民進去了，老股民也只敢看了，而現在2300時，這二代股民90%以上又動彈不得了。這次情況可不同了，不可能有2005年后的暴漲機會了，30%就不錯了，因為市場參與者結構和大環境變了。所以，散戶股民如把握不住幾番扎騰，想減損是困難的。由此可見，過于兩極化的走勢，常規的K線等技術己難以起到重要作用，大勢方向把握和膽量運氣才是主流了，這確實是賭味十足。

　　4、中國股票市場需要真正的技術派大師。過多的人為因素造成中國股票市場不完全市場化的特點，致使券商、基金等資金管理團隊追逐短期利益。上市公司管理的空缺無疑又加大了技術派運作的風險。20年來技術派得不到成長，說是20年沒有精英是不準確的，但至少沒有一個真正公認的投資大師出現，這是不正常的。從券商基金等在2011年的市場表現來看，公募基金第一名居然是—15.34%，聽起來不太敢信。私募基金中前五還不錯，都是+11%以上收益，這應與投入度正相關，大概私募基金中今后出現大師的可能性會更大一些，市場也需要這些精英們來支撐，中國更需要像巴菲特這樣的大師級人物來引領國人在資本市場的投資之路。我們期待著這種尷尬局面會隨著真正的市場化到來而改善。

　　五。尋求：股票市場資金管理的卓越價值

　　中國股市21年來總是伴隨著政治色彩和資金的推動，往往政治因素不容易事前知曉，在中國受益者階層是主導利益集團和運氣好敢于低價介入的人，所以對中國股市的研究主要是傾聽和尋找政治的聲音。當前市場政治呼喚上漲的聲音此起彼伏，說明中國股市新一輪牛市開始醞釀起步了。這是一個好消息。

　　相對而言純技術派和政治嗅覺派二者沒有明顯的區分，技術派這20年來沒有得到有效成長的原因可能與市場不提供“努力的機會”有關，許多沉醉在技術研究領域的精英們絕大多數因為沒看懂政治方向而被淘汰出局了，他們中的許多人本有可能成為像巴菲特、索羅斯或西蒙斯這樣的大師的，這不能不說是一個中國資本市場的損失。現在，股市在全社會的觀念中和中國足球沒有兩樣，一談到炒股要么同情要么用另類眼光看著你，這種尷尬相信在這個市場中耕耘了許多年的老股民們體會更加深刻。

　　現在，社保基金入市正在緊張準備中。目前股價之低系20年來10年一遇。雖然當前持股風險不大，但能不能找到既持股而且能夠保障安全增效的方法呢？根據本人最近四、五年對股市的量化研究，這種以降成本為主線的反向盈利模式研究吸收了西蒙斯的量化技術，也結合了中國特色的股市結構，開發出了具有安全邊際效應的“3+2環境模型”，其中，3指的是雙流板塊運動理論、加速度理論和洼地理論，2指的是環境倉理論和糾錯理論，而且3和2之間有對應的均衡關系。近期，根據市場開始出現資金流入跡象，市場的可操作性大大加強，純粹單邊的上漲和下跌都很難長時間維持，結合虹揚賽馬項目中的長虹(微博)降成本的操作預期，每天用量化投機技術不斷操作以降低持有成本，從而推理出具有獨特性質的反向盈利新模式，既能享有持股升值，又能享有降本操作的收益。如果能把成本不斷降低，市場將來無論漲跌，只要管理好配套資金的風險，應該是系統性風險為零的一種投資形式。

　　這種方式在投資中有投機，投機中也有投資，投資中的投機是為了長線的投資更安全、更高效，投機中投資是為了更加穩定和降低風險，以實現真正意義上的“持股安享增值”。這種方式用企業操作來舉例就更容易理解了，模式雷同于用100萬元買個企業，配套流動資金30萬元一年運營下來，企業投入的100萬己通過每天產品的高賣低買掙差價，降到只有50萬元買入成本了，等于一年收回—半投資，二年可收回全部投資。至于企業一、二年后值多少錢市場說了算，可能值150萬或200萬，也可能值80萬。如值80萬長虹股價就是1.84元/股，如值200萬就是4.6元/股，不做預測，反正都是凈賺的了。這也可以比喻為雞生蛋的故事。

　　按照這種思路推理，我們就發現了如下創新型的觀念性價值。

　　1.發現交易時間+交易技術具有“穩定收益”價值，可以說在國內首先提出創立“反向盈利模式”，長期持股系統性風險為零。這當中交易時間是大家都有的資源，交易技術的穩定性和水平就成了關鍵，雖說技術只要切實保障本倉不斷降低持股成本的趨勢就行，但這是—個不容易的功夫。

　　2.正態分布中成功發現資本市場中的“肥尾現象”是避險之本。數學精通的人都知道正態分布，但資本市場的肥尾現象時常發生，這是由市場利益驅動形成的。往往你無論站在哪一邊，要么受損要么受益，所以認識“肥尾現象”是門真功夫，是通過市場中的征兆和主流發現的。同時肥尾認識不到也是本份，因為90%以上的人提前把握不了，因而是受益率。

　　3.交易技術的能力范圍適應性和成功率是盈利之本。我們每個人不可能都精通每個方面，股市也是一樣，所以在能力范圍內操作股票并保持高的成功率，往往可以積跬步而至千里。所有大投資家無—不在能力范圍內做投資，找到自己、找準自己的位置，實現了從灰黃到輝煌的“核裂變”過程的。

　　4.運用量化投機技術服務于長線持股投資才是真正的安全之道。比方說，就目前的股價而言，雖然已有2400多點，但股價本身和其價值相比還是低估了。但目前市場畢竟已漲了15%左右，現在買進去被套一段的可能性至少有50%，如果能夠買入股票，不斷通過交易降低持股成本，那么現在的買入就沒有那樣擔心了。因為正常情況下和預期值是二個月降10%(近期—個月降15%暫時只能歸類到特殊現象當中不講)，那么現在市場二個月降10%的可能有，但連續每二個月降10%的概率不可能會有了吧。所以用量化投資技術不斷降低成本的模式真正安全放心的持股方式，是積極健康的方式，是撇開了靠運氣炒股票的好方法。

　　編后語：

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