文章導讀： 自6月中旬以來，滬指累計下跌27%，三成個股股價慘遭腰斬；進入7月份，幾乎每天都會有上百家公司公告停牌；截至7月7日23:20分，滬深兩市又有660家公司公告停牌。
不停牌，又無法補倉，公司就可能要易主了
【金融·資本】上市公司停牌比突破50%，背后股權質押鏈條風險隱現
《中國經濟周刊》見習記者 何方竹 | 北京報道
自6月中旬以來，滬指累計下跌27%，三成個股股價慘遭腰斬；進入7月份，幾乎每天都會有上百家公司公告停牌；截至7月7日23:20分，滬深兩市又有660家公司公告停牌。至此，A股市場共有1429家上市公司停牌，占A股上市公司總數量的51%。7月7日上午收盤時，創業板指數的100只成分股，51只停牌，48只跌停。7月8日，停牌潮達到高峰，A股共有1342家公司停牌，創下A股有史以來停牌數量最多紀錄。
大跌開始之時，有媒體對“一周112家上市公司停牌”尚稱贊其“有良心”。然而一波又一波規模更大的停牌潮發生后，很多投資者還是不免出現恐慌心理。其實，停牌是股市大跌或股災發生時，全球通用的緊急救市措施之一。停牌的目的，除了保護包括散戶在內的投資者利益外，上市公司選擇“躲為上”也是合理合法的市場行為。
停牌比突破50%，多數未披露具體事由
中國的A股市場從來沒有遇到過規模如此大的停牌潮，以至于近來產生了一個新詞“停牌比”。7月6日交易時間，A股的停牌比達到27%，有媒體大呼：“這是A股市場首次！”沒想到，數據很快刷新，7月7日交易時間，A股停牌比突破40%；到了7月7日晚間，停牌比突破50%。至7月8日，停牌公司數量已達620家。
從上市公司的停牌公告來看，絕大多數未披露停牌具體事由，而披露的事由也多是“籌劃重大事項”“重大資產重組”等等。更有上市公司宣布籌劃重大事項時顯得頗為應付，例如7月8日宣布停牌的公司，樂普醫療、神州泰岳、探路者、安科生物等的停牌公告中均有“相關事項尚存在不確定性”的字句。
甚至，一些原本不用停牌的事情都被上市公司拿來做停牌理由，例如，新華傳媒、羅頓發展均以“股票交易異動核查”作為停牌理由；萬和電氣以“正在洽談與意大利公司合資合作”就申請停牌；更有海南椰島的停牌公告讓人哭笑不得，因為海南椰島在今年4月25日公告承諾至少未來3個月內不會策劃重大資產重組、發行股份、上市公司收購、債務重組、業務重組、資產剝離和資產注入等重大事項，為此，對這次停牌，公司特別解釋稱正在籌劃的重大事項與上述事項無關。
如果上市公司在兩個月前發布類似的公告，恐怕會招來股民的吐槽，但是如今股民期盼上市公司停牌。據媒體報道，有上市公司的證券事務代表一天接到多個股民打來的電話，希望公司停牌。
當然如今的停牌潮并非上市公司響應散戶要求的結果，有業內人士分析，上市公司停牌主要原因還是為了規避此次股市大跌中出現的非理性和踩踏式的狂跌風險，因為這種下跌很多跌破了員工持股價格和定向增發價格，特別是導致有股權質押的上市公司面臨補倉和平倉的風險。
停牌背后，股權質押鏈條隱現
多位私募、基金人士向《中國經濟周刊》記者表示，股權質押面臨補倉是目前上市公司火線停牌的主要原因。較多的股權質押發生在上市公司向銀行等機構的融資環節中，即上市公司或者大股東將股權質押給銀行、券商或者信托，再從這些機構中獲得貸款或融資。如果上市公司到期不能歸還貸款，那么銀行等機構可以將股份售出、獲得受償。
舉例來說，上市公司將10億股權質押給某金融機構獲得5億的貸款，機構對于質押的股權會設置警戒線和平倉線，分別是融資規模的150%(7.5億)和130%(6.5億)。如果股價下跌觸碰到150%的警戒線，即10億的股權下跌至7.5億，那么上市公司就需要補倉；如果股權價值進一步下降到6.5億，那么機構就會強制平倉，股權從上市公司手中轉移至金融機構手中。
有市場人士分析稱，在上半年股市大漲的形勢下，股權的價值是升高的，而且流動性很好；但是6月中旬開始的連續下跌并且跌停讓股權的價格大打折扣，特別是連續跌停，股權的流動性也出了問題。
此前有媒體報道，截至7月7日收盤，今年共有911家公司進行股權質押，占A股所有上市公司的1/3左右。其中，有132家公司當日收盤市值已經低于質押時參考市值的一半，若A股行情進一步惡化，進行股權質押的上市公司面臨的補倉壓力將急劇上升。而這些有股權質押在外的企業如果股價下跌到一定價格就可能觸及股權質押的警戒線。
實際上，除了質押股權以獲得融資之外，在定向增發中通過股權質押對優先資金保證收益，也是股權質押的重要方式。
北京三個農夫投資管理有限公司創始人韓瑾有過長期的股權質押項目運作經驗，他向《中國經濟周刊》記者介紹，很多上市公司定向增發也包含股權質押項目。舉例來說，假設某上市公司通過定向增發股票再融資20億，包含來自銀行的15億優先資金和來自某投資人的5億劣后資金，15億的優先資金一般是要求固定收益的，假設固定收益10%，也就是說銀行會要求項目結束后收回16.5億的資金，5億的劣后資金不夠保底，這時候上市公司為了吸引優先資金往往會質押價值11.5億(16.5億減去5億)的股權給銀行。
“2014年定向增發項目劇增，估計有大約90%的民營企業定向增發項目中包含股權質押。”韓瑾向記者介紹。由于國有上市公司有政府背書，管理者也不如民營上市公司的經營者激進，所以這類股權質押往往發生在民營企業中。
不停牌，可能就要易主了
據媒體報道，在股權質押比例前十大公司中，華信國際(002018.SZ)60%的股權質押在外，位居第一；其余9家上市公司的股權質押比例均超過40%。前十大公司中，目前只有三房巷(600370.SH)沒有停牌。不愿具名的某大型券商管理人士告訴《中國經濟周刊》記者，如果不停牌，而這些公司又拿不出資金和股權補倉，上市公司就要易主了，這是對大股東最大的威脅。
韓瑾告訴《中國經濟周刊》記者，如果不停牌，這些上市公司必須拿出資金或股權補倉，可是融資的上市公司本身現金流就不會很寬裕，要他們再從正常經營中拿出資金，以目前的股權質押的規模和覆蓋面，如果大量的公司從自己的日常經營中提取資金，無異于從實體經濟中抽血，對于實體經濟而言則是一種打擊。而上市公司也會非常被動，一方面股價無法提振，一方面日常經營的現金流縮減，可謂腹背受敵。
優選金融集團總裁張虎成也贊成上市公司采用臨時停牌的方式規避風險。他認為，如果被清盤或者止損，反過來又會導致市場進一步下跌，所以不如暫時停牌，等市場穩定再說。
實際上，除了上市公司之外，拿了股權的金融機構也不好過。據前述券商人士透露，銀行和券商做股權質押項目較其他類型的機構更多。華泰證券公告顯示，銀行理財資金中約有5000億參與到了各類股權質押項目中。理財資金屬于銀行客戶的錢，不反映在銀行的資產負債表中，屬于表外資產，因為停牌，這部分資產暫時不會因為股權質押而出現損失。
中國股市不是第一次大跌，為何今年出現了大范圍的停牌躲避風險呢？優選金融集團總裁張虎成認為，雖然2007年也出現了“5·30大跌”，但是那時經濟形勢很好，資本市場杠桿率較低，大跌也就是那幾天的事情，并且當天盤中都有反彈。他認為，2014年開始的這波市場行情部分是由于杠桿資金的推動，杠桿資金是把雙刃劍，股市下跌時，資產縮水的速度也會非常快。
股權質押是“定時炸彈”嗎？
在股權質押項目的潛在風險暴露之際，關注和質疑的目光聚焦到這一類型的項目。據媒體統計，今年以來，隨著股指飆升，進行股權質押的上市公司在不斷增加，576家公司股東累計質押所持有股份1244次。從3月11日至6月15日，滬指累計上漲近1800點，漲幅54%。正是在股指不斷攀高的這段時間內，上市公司股東參與股權質押的熱情高漲，區間發生的股權質押次數占年內總數逾六成。
業內認為，在市場劇烈波動時，股權質押有可能出現無法償付本金等風險，因此，金融機構對質押個股設有質押率以及預警線、平倉線等。
然而，也有業內較早開始做股權質押項目的券商人士向《中國經濟周刊》記者表達了不同意見和看法，他認為股權質押并非高風險，他甚至表示：“如果股權質押能給市場帶來風險，那么銀行將不再有低風險的資產。”
他告訴記者，平常的行情中，大股東以日常經營收入補倉不是什么問題，而且他們手中或多或少都會留有股票可以補倉；即便是在本輪大跌的行情之下，很多上市公司出質時的價格也低于現在的價格。在他們做股權質押的六七年中，尚未出現“強平”的情況。他認為，即便在目前的行情中，股權質押也談不上對市場帶來風險。被問到目前他的股權融資項目有無受到影響，他表示，目前來說公司客戶比較穩定，業務沒有因為市場變化受到影響。
上海仁和智本資產管理公司的證券市場投資總監胡愛文也有類似的觀點，他認為股權在眾多資產中屬于優質的資產，具有公允價值和較強的流動性。他認為股權質押與本次市場大跌之間沒有相關性，相反是股市大跌影響到了股權質押融資這類項目，市場對于股權這一標的物的信任度降低，股權的價值可能會因此而被要求重估。
而上述不愿具名的券商管理人士對《中國經濟周刊》記者說：“股權融資風險不高，那雙融風險高嗎？可是在目前的市場情況下，這些都具有了風險。杠桿本身是這樣，用得好是支持實體經濟，用得不好就是定時炸彈。”
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