盧先兵

　　中國平安對深發展291億元的換股對價一經拋出，引來市場爭議無數。

　　投資者分化為“高估派”和“低估派”，前者指稱“深發展估值損傷2.99%”，后者認為平安銀行過去3年資本消耗于基礎投資，未來投資效應顯現將實現較快利潤增長。

　　估值爭議只能在雙方第二次董事會會議之后才能落定。

　　9月2日，中國平安管理層表示，中介和財務顧問正加緊準備平安銀行評估報告、盈利預測，數據出來后即可召開二次董事會。此后，經股東大會同意，交易預案將上報監管部門審批。整個審核工作爭取在一年內完成。

　　中國平安真正控股深發展后，深發展是否退市以適應平安“整體上市”戰略？平安集團總經理張子欣稱，未來深發展和中國平安將保持上市公司的地位。

　　市場關注的問題除了作價中平安銀行是否高估外，還包括整合后平安銀行小股東補償和深發展未來定位問題。

　　停牌長達兩月余，2日，深發展和中國平安復牌后的表現可圈可點。深發展A大幅高開8.51%帶動銀行股全線飄紅，中國平安高開3.2%，隨后加速沖高超5%，帶領保險股領漲兩市。截至收盤，深發展A成交量創1年新高，股價漲3.88%，報18.19元，中國平安漲4.52%，報48.61元。

　　評估增值溯因

　　通過換股，平安集團將平安銀行90.75%股權注入深發展，取得52%控股地位。

　　截至 2010年6月30日，平安銀行經審計的賬面凈資產153.29 億元，291億預估值較資產凈額增值幅度約89.8%。

　　張子欣表示，此次交易的作價符合監管方面的要求，亦是兩銀行董事會審核之后作出。作價也符合市場規律，上市股份制銀行和商業銀行可供參考。

　　深發展《發行股份購買資產暨關聯交易之重組預案》稱，本次交易對平安銀行資產評估選擇了收益法和市場法。

　　以收益法而言，評估機構對納入平安銀行報表范圍的資產和主營業務，按照最近幾年的歷史經營狀況變化趨勢和業務類型等分別估算預期收益(股權凈現金流量)，進而折現得到股東權益價值。

　　深發展認為，除單項資產能夠產生價值以外，企業商譽、優良的管理經驗、市場渠道、客戶、品牌等綜合因素形成的各種無形資產也是不可忽略的價值組成部分。

　　歷史財務數據顯示，從2006年到2010年6月，平安銀行客戶存款年復合增長率達到26.8%；2006年到2010年6月，其貸款年復合增長率達到29.5%；營業收入從2006年的21.11億元達到2009年的42.81億元，2010年1-6月營業收入已達到28.92億元。“這些因素是評估增值的重要原因。”中國平安稱。

　　另一重要方面，平安認為，平安銀行具有自身品牌價值，這些無法在財務賬面反映，而在收益法評估中企業自身的品牌價值和未來收益是息息相關，無法擯棄。

　　小股東：現金補償或換股

　　“相關的具體估值情況，會在下一次的公告中披露。”9月2日，深發展董事長肖遂寧在新聞發布會上回應本報稱。

　　細節未出，券商對平安銀行預估值評價分化為“高估”“低估”兩大陣營。國泰君安分析師伍永剛在研報中認為，今年上半年平安銀行實現凈利潤9.12億元，期末凈資產為153.29億元，此次交易對應平安銀行PB為1.9倍。假設平安銀行今年上、下半年凈利潤持平，即年末凈資產約162.41億元，對應平安銀行2010年動態PB亦達到1.79倍，估值在上市股份制銀行中處于中上水平，高于行業平均。

　　而在國海證券黃秋菡看來，“估值很低”。其統計了可比性高的寧波、南京、北京銀行等，近三年凈利潤復合增長率均超過20%，而平安銀行從2007年至今凈利潤復合增長率僅5.87%。以30%測算，2010年底平安銀行將實現33.77億的凈利潤，對應8.62倍PE，甚至低于國有行的估值。

　　數名券商人士認為，自從平安集團入主深商行后，加大了信息技術、網點布局、信用卡推廣等基礎投入，極大限制了平安銀行的利潤增長。未來，隨著投資效應的體現，平安銀行凈利潤有望實現快于同業的增速。

　　291億的預估值中，還包含了價值等同于9.25%平安銀行股份的現金，約26.92億元。平安管理層稱，現金主要用于深發展后續進行兩行整合的費用支出(補償平安銀行小股東)，如果還有剩余，用于補充深發展資本金。

　　平安坦陳，平安銀行小股東對補償提出了不同意見，平安會積極聽取，此次擱置了爭議，隨后在下一步整合中將進一步論證其權益，確定最后方案。

　　2日，平安管理層對處置小股東權益提出兩種可供選擇的方案，一是現金補償，一是換深發展股票。記者初步計算，目前小股東獲得的補償標準大致是，5.26股平安銀行對換1股深發展，或平安以3.39元/股回購。不過，“以3.39元/股搞定小股東，或許并不現實。”一名券商研究員直言。

　　深發展或更名

　　2日連續兩場新聞發布會和兩場分析師交流會，平安和深發展高管都對銀行整合前景寄予了良好預期。

　　“言談整合協同效應的具體指標還為時過早。通過資源共享和交叉銷售，希望深發展的盈利增速高于市場平均水平。”平安管理層表示。

　　張子欣坦陳，平安銀行因網點限制，不能全部運用上平安集團的資源。中國平安現有約1000個服務網點，5000多萬個人客戶和200多萬個中小企業客戶。

　　擁有深發展這一全國性銀行平臺后，協同效應將有望充分彰顯。截至6月30日，深發展在20個城市設有分行，303個營業網點。吸收平安銀行后，深發展將立即增加5個分行，網點增加70多個。

　　并且，兩銀行僅在深圳、上海、廣州、杭州四地有重疊。平安銀行位于福建省的福州、廈門和泉州三個分行，將填補深發展在福建省的空缺。深發展網點主要集中在一二線城市，為中國平安保險業務的強勢區域，新增的銀行、保險業務的區域交集將為協同效應提供更大可能和更高效率。

　　依托上述資源優勢，整合后的深發展，發展戰略重點仍是貿易融資、零售、信用卡業務。深發展行長理查德表示，深發展和平安銀行的零售占比都較高，其發展重點不會改變，同時，其將在現金管理平臺上加大投入。“新的銀行，在未來全國商業銀行格局中要做出‘平安’的特點。”張子欣說。

　　這一“平安”特點定位，或許隱含著未來深發展的更名之變。平安管理層稱，兩行整合之后，定名還要進行詳細的評估，包括雙方的品牌、業務模式、客戶等。但在品牌形象上，平安希望各子公司趨向一致。

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