張明

　　編者按：就在近40家房企競相上市融資之際，隆鑫地產重組ST得亨的擱淺和卓越暫停上市一起給地產商頭腦中的資本熱降了降溫。據不完全統計，2009年初以來，公布重組借殼增發上市的房地產企業已達15家之多，借殼也被大多數二線房企認為是通向資本市場的捷徑。然而，沒有那金剛鉆，就別攬那瓷器活。借殼看起來容易，“殼”公司的狀況也許更讓人頭痛。在隆鑫重組ST得亨擱淺的案例中，除了ST得亨的債務難題之外，背后仍有問題待解。

　　輾轉近7個月后，隆鑫地產不得不暫時接受上市夢碎的事實。

　　10月29日，ST得亨(600699.SH)發布公告，稱終止與隆鑫地產的重組。這是繼卓越置業10月27日宣布暫停香港上市計劃之后，又一起地產商謀求上市但受挫的典型案例。

　　借ST得亨之殼，以1億元的代價撬動26億元的資產蛋糕，從而借力資本市場，實現全國化布局，隆鑫地產的計劃曾經那么接近幸福。

　　但如今，回過頭來看，隆鑫重組ST得亨失敗的結局似乎早就有跡可循。

　　債務難纏

　　“由于ST得亨債務重組在規定時間內達不到我們希望的‘凈殼’要求，不得不遺憾放棄，但我們雙方的合作一直很有誠意，隆鑫地產還將尋找合適的上市機會。”隆鑫地產一高層事后如是向《中國經營報》記者解釋。

　　10月29日，ST得亨(600699.SH)發布公告，終止與隆鑫地產的重組，并稱未來3個月內不再有新的重組計劃。此時距ST得亨今年4月2日首次發布公告開始與隆鑫地產進行重組已近7個月，超過6個月的約定時間20余天。

　　雙方公開宣稱，債務重組失敗是最終“分道揚鑣”的主因。

　　據ST得亨第三季報公告顯示，截至2009年9月30日，總資產約為9.469億元，總負債約9.926億元，凈資產約為負4565萬元，資產負債率達104.8%。

　　據記者從有關渠道獲悉，按照隆鑫此前設置的前提，ST得亨將在債務剝離后成為一個“凈殼”。據ST得亨此前公告稱，其債務將由遼河紡織有限公司承擔：遼河紡織擬通過參與司法拍賣或以變賣的方式取得公司被強制執行的資產，以及受讓未納入司法執行程序的全部剩余資產、負債的上述全部經營性資產及業務，并負責安置公司現在全體人員。

　　負責清理ST得亨債務的遼河紡織依據的是ST得亨4月2日公告的報告：截至2009年3月31日未經審計的總資產為11.58億元，總負債9.98億元，凈資產1.60億元。

　　從凈資產來看，相隔半年，兩份報告之間的差距就高達2億元。這也成為了此次重組過程中的關鍵難題。顯然，ST得亨董事長趙利并不愿讓遼河紡織背上2億元的“債務”，趙利本人同時兼任遼河紡織這家于2005年轉制而成的民營企業董事長。

　　ST得亨在10月29日發布重組失敗的公告中稱：在最后的債務重組談判過程中，各債權銀行都未能在規定的時間內出具滿足預案要求的相關債務剝離承諾函。

　　而據知情人士對記者透露，吉林遼源市一度希望債權銀行對ST得亨債務進行打折處理，但并未獲得銀行同意。“如ST得亨在工行的借款及利息就約4.4億元，如果按照打4折計算，僅1.8億元，遼河紡織完全可以按照之前的計劃處理，但問題是，工行堅持剩下2.6億元要交由重組成功后的上市公司承擔。”

　　“在此前的重組預案中，隆鑫地產對業績的承諾是，2009年、2010年、2011年三年的盈利分別達2.2億元、2.32億元、2.53億元。如果背上之前的遺留債務，即使實現了隆鑫地產的業績承諾，ST得亨還將繼續虧損，甚至被退市。”上述知情人士透露。

　　而記者就債務問題從隆鑫方面了解到，為實現借殼上市，隆鑫甚至愿意替ST得亨背負一定債務。雙方在2009年4月就曾經達成《關于公司債務和資產轉讓事宜的議案》，擬由隆鑫地產拿出1億元買“殼”，其中3144萬元作為授讓ST得亨大股東遼源市財政局724.436萬元股股份，并另行支付6866萬元給遼河紡織。遼源財政和遼河紡織均承諾，這1億元資金都將用于清理ST得亨債務。

　　然而，遼源市中級法院在8月3日的一場拍賣再次使ST得亨的資產漏洞變大：當天，ST得亨在廣東估值約1.27億元的房地產投資被遼源市股權托管中心買受，最終拍賣成交價總計僅約2074萬元，賬面損失高達1.066億元。

　　“ST得亨包括部分廠房設備在內的眾多經營生產性資產均被債權方申請凍結，時間越長，虧損的額度也就越大，作為債務清理身份的遼河紡織就越沒有能力接受這種損失，也拿不出更好的方案。”上述知情人士透露。

　　ST得亨暫時無力清償債務，暫停重組，并發出2009年仍將預虧并將面臨被上海證交所實行退市風險警示的特別處理；而隆鑫地產只能收回此前打入共同賬戶的1000萬元保證金的權益，且錯失2009年地產企業上市的寶貴時間。

　　這無疑是個兩敗俱傷的結局。

　　一開始就是錯誤？

　　債務永遠是重組過程中無法逾越的難題，但是，ST得亨的債務問題復雜早已是公開的秘密。

　　“ST得亨一直負債累累，2007年曾計劃引進東莞證券，2008年引進百瑞信托，均因債務等原因卡殼，在這些引進計劃中，債務的清理方同樣是遼河紡織，隆鑫方面不可能不掌握其債務狀況。”吉林一位證券分析師向記者表示了他對隆鑫重組ST得亨在債務方面卡殼的不理解。

　　“很多地方政府在選擇轄區內上市公司重組對象時，往往選擇本轄區內公司，這樣稅收和治理均在其管轄范圍內，而隆鑫地產作為西南的地產新秀，選擇遠赴吉林借殼，無疑要承擔行政風險。”成都東盛投資總經理劉軍認為，大多數ST公司均債務纏身，如果地方政府積極參與殼清理，過程將會容易許多。

　　此前，ST得亨一再聲稱，與隆鑫的重組方案已征得遼源市政府和地方國資委的同意，但看ST得亨的股權結構，第一大股東遼源市財政局在ST得亨全流通的1.86億股中僅持有2224.44萬股，約占11.98%股權，其余股份則分散于機構和個人手中。“事實上，遼源財政局所持股份按雙方重組預案中的計價基準4.34元計算，價值不到1億元。而此前，遼源市財政局為避免ST得亨被退市已經補充進入9000萬元現金，因此現在根本無法處理ST得亨的債務。”上述吉林證券分析師說。

　　記者獲知，早在2007年12月11日，遼源市政府在《政府工作報告》中就表示，要在2008年完成ST得亨的債務清理，完成重組。2008年8月，ST得亨欲以換股并購的方式與百瑞信托重組，但因債務不符合監管要求而被銀監會否決。而隆鑫地產介入ST得亨六個多月之后，ST得亨除被強制拍賣位于廣東的房地產資產外，并未有其他任何實質性的債務清理動作，隆鑫地產再度在ST得亨的債務問題上卡殼似乎就不難理解了。

　　難逃資本運作嫌疑

　　2009年，隆鑫在第一季度不惜血本打折，促銷樓盤回收近8億元現金，并引入四家中介機構準備上市，為何選擇深陷債務泥潭的ST得亨？難道是急于借殼的隆鑫沒有料到ST得亨債務清理的復雜性？

　　“ST得亨為小盤全流通股，其第一大股東僅持股11.98%，這種情況很容易在二級市場操作。”劉軍分析，如果隆鑫意在炒作股票獲益，只須分批從各地不同的證券營業部分批買入，外界很難查知。

　　記者查詢ST得亨2009年截至目前的交易記錄發現，ST得亨的交易相當異常。2009年2月，在ST得亨發布2008年業績預虧的情況下，分別于2月2日、3日、4日連續三個交易日觸及漲幅限制；2月13日、16日、17日；2月25日、26日、27日；3月6日、9日、10日；3月27日、30日、31日；接連5次因連續三個交易日觸及漲幅限制而被交易所臨時停牌，ST得亨的股價則從2月2日的3.37元/股被拉升至3月31日的5.38元/股。而不恰巧的是，隆鑫地產借殼上市計劃正是在2009年2月初隆鑫的一次內部會議上提出的，據知情人士透露，當時的內部會議僅有包括隆鑫實際控制人涂建華在內的五六個人參加。

　　顯然，隆鑫地產即將重組ST得亨的消息有被提前泄露的嫌疑。

　　4月2日，ST得亨首次公告正與隆鑫地產重組。4月30日，ST得亨公告雙方重組預案通過。隨即，ST得亨的股價被直接一路拉升至7月12日的今年最高點8.62元/股，其間，ST得亨四次因連續三個交易日觸及漲幅限制被臨時停牌，并多次被上交所發現，在銀河證券寧波和義路證券營業部凈買入股量占當日總成交股量的30%以上的股票交易異常波動。

　　而在一位不愿具名的分析師統計中，國元證券蚌埠勝利西路營業部也曾在此間出現7次交易異動，銀河證券旗下多家營業部出現超過20次異動，申銀萬國重慶楊家坪營業部出現3次異動。“這些營業部在2001年億安科技(000008.SZ)重組中曾出現過異動，讓人難免產生聯想。”這位分析師提醒記者，隆鑫也曾在2001年4月介入億安科技重組，而億安科技的股價也曾被提前大幅推高。據記者查對過往信息發現，2001年4月20日，億安科技發布公告稱，其大股東億安控股已將旗下97%股權全部轉讓給重慶隆鑫，來自重慶隆鑫的劉衛(現任隆鑫地產董事長)還一度擔任億安科技董事長，2001年9月27日，隆鑫卻宣稱因經營思路無法與億安科技達成統一，申請退出，至今這一短命重組仍留下一堆懸念。

　　對于外界質疑隆鑫此番重組ST得亨是否僅為資本運作，前述隆鑫地產高層予以了堅決的否認，“一直以來我們是真心實意地想上市，絕對不可能借機炒股。”該高層稱，外界的質疑毫無根據。

　　然而，重慶一位熟知隆鑫的人士告訴記者，隆鑫實際控制人涂建華早在幾年前就退出隆鑫前臺，在北京成立了投資公司潛心于資本運作。最近的一次成功投資是重慶農商行。2007年，隆鑫控股出資9.12億元，以每股1.6元認購5.7億股，成為重慶農商行第二大股東，而在2009年7月重慶農商行的股份拍賣中，每股成交價已達5.25元，獲利數十億元。

　　“作為一個投資老手，涂建華決不會在重組ST得亨這個簡單的資本局中做‘虧本’的買賣。”該人士說。

　　顯然，隆鑫地產的突然退出，還是讓眾多投資者難以置信。記者查詢ST得亨股東名單發現，6月30日之后，基金一哥王亞偉管理的華夏基金已經潛伏進入ST得亨十大流通股股東之列，成為重組成功的豪賭者。

　　更有ST得亨小股東質疑，“ST得亨4月2日首次發公告，按照交易慣例，應該在6個月之內，也就是10月的第一個交易日公告重組完成與否，但ST得亨卻在10月底才公告，期間造成的損失誰來管？”截至2009年11月5日，ST得亨收盤價6.46元，已經從高點跌落。

　　記者就此致電ST得亨董秘由春玲，然而，截至記者發稿時仍未獲回復。

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