招商銀行(600036.SH)在過去的二十年，因幸運而能干，又因能干而幸運，即或在全球范圍內，橫縱比較看，都取得了超級明星式的成長。而且，它的國際化和綜合化、零售銀行和財富管理的新定位也在告訴人們，它的管理層仍胸懷極旺盛的企圖心。

　　2008年前三季度，招商銀行扣除非經常性損益后每股收益同比大幅增長92.53%至1.29元。但第三季度單季扣除非經常性損益后每股收益環比降低至0.39元。公司三季度利息凈收入環比下滑5%。凈息差下降是收入下降的主要原因。多個因素導致公司凈息差下降：1。貸款增長慢于存款增長。2。存款日益定期化嚴重，活期存款比例不斷下降。截至去年9月底，公司定期存款比例由47.4%提升至56.5%。比活期存款多310億元；3。公司在報告期內發行了300億次級債，利息不低于5%；4。受到金融風暴的影響，貸款需求下降，加之央行年內多次減息，公司貸款議價能力減弱。報告期內，公司凈息差同比減少3.42%，環比降低12個基點。市場未來兩年降息預期仍然明顯，預計2009~2010年招商銀行凈息差將收窄至2.5%~3.0%。

　　公司在2008年三季度撥備力度低于市場預期。但是，公司同期撥備覆蓋率高達220.7%，環比提高4.6個百分點，這表明公司應對風險儲備充足，未來或許會繼續減輕撥備力度以平衡和釋放利潤。

　　2008年1~9月，公司業務及管理費同比增加6.3%，但收入成本比(業務及管理費/營業凈收入)下降近4個百分點至31.5%。近年來，公司收入成本比是一條持續下降的曲線。市場預期這一趨勢能夠延續，未來兩年該指標有望會被控制在30%左右。

　　由于公司對香港永隆銀行的收購作價過高，市場熱議商譽減值準備對招商銀行業績的影響。同時，值得一提的是，市場認為永隆外幣債券風險已經得到控制，但信用風險仍然存在。我們認為，商業減值準備和永隆2008年的不樂觀業績，對招行2009年盈利將可能帶來負面影響。但是，由于資料有限，出于謹慎考慮，我們在此不作具體推測，故仍采用市場較為統一的預期，2008~2010年扣除非經常性損益的每股收益分別為1.59、1.72和2.04元。不過，由于出現向下修正的機會極大，為求安全計，投資者應給這個預期足夠的折扣，寬留安全邊際。

　　就未來發展，永隆一案，使人們看到了招行對其新定位的部分解釋和執行力度、對大經濟周期的理解和經驗深淺、對市場機會和自我情緒的認知和掌控能力。我們相信，招行自己，也能從永隆一案中看到同樣的東西。

　　(深圳君亮資產管理公司/文)