“估值最低”未得市場認同，分析師承認“推薦失敗”

　　四大不確定性包括增持UCBH、事業部改革成效、息差壓力、增發配股

　　□ 本報記者 潘紅敏

　　“我們對‘民生’的推薦比較失敗，‘估值最低’這個理由沒有得到市場認同，我們期待的估值回歸沒有出現。主要原因還是市場對民生的事業部改革以及資產質量的信心缺失，而公司也沒有拿出有力的證明消除市場對此的擔憂，民生的估值表現出超額收益，可能需要在這兩點上有實質性的改善。”某證券公司金融業分析師在其三月份銀行業報告中如是說。

　　“潛在的增發融資和增持UCBH(聯合銀行控股公司)股權是短期內的不確定因素。”除了上述的不確定性，高華證券還加上了這樣兩個不確定性。

　　如此多的不確定性，對于一個理性的投資者而言，絕對不敢放手一搏，只能靜候時間驗證。

　　二級市場上的疲軟表現，也驗證了投資者對其的懷疑。2月15日至3月15日，銀行股指數下跌了2.82%，而同期滬深300指數下跌8.07%，銀行股跑贏了滬深300指數5.25%。國金證券推薦的組合中“浦發、南京”分別實現了4.5%、4.4%的正收益，跑贏行業指數7.36個百分點、7.23個百分點；但民生銀行跑輸了行業指數了1.46個百分點。

　　自1664點以來，大盤漲幅30%多，而民生銀行的漲幅弱于大盤，只有27%。同為股份制銀行，浦發銀行漲幅近70%，深發展95%，招商銀行40%。

　　增持UCBH的不確定性

　　兩會期間有媒體報道，民生銀行董事長董文標最近表示，如果股價合理，準備將所持UCBH股份從10%提高到19%。

　　“如果消息屬實，我們對民生銀行管理層增持UCBH股權的決定感到困惑。”高華證券給出的理由是：兩家銀行之間的協同效應有限；UCBH的大量房地產相關貸款(占其總貸款的71%)也蘊含著顯著的信貸風險。”

　　高華證券特別提醒投資者注意，UCBH截至2008年年底的不良貸款率升至4.7%(季環比上升2.1個百分點)而且不良貸款撥備覆蓋率處于47%的低水平，后者可能會給UCBH的有形普通股股本(占其資產的7.5%)帶來壓力。“鑒于UCBH股價的大幅下挫，我們預計民生銀行持有UCBH10%股權帶來的浮虧約為1.09億美元(約為民生銀行2009年預期凈利潤的10%)；UCBH股價年初至今下跌78%，我們估算民生銀行需在2009年一季度為此計入6200萬美元的損失。

　　由于民生銀行將UCBH股權計為可供出售類資產，因此相關損失被直接計入股東權益，但如果決定對所持UCBH股份進行減值測試，那么可能就必須將損失列入損益表。”

　　民生銀行表示，聯合控股將為公司提供進入美國市場的平臺，是公司實施全球化戰略的重要一步。民生銀行目前在海外未有業務網點，而聯合控股在美國的東西海岸設有70家分支機構，基本覆蓋美國華裔密集度高的地區。民生銀行與聯合控股的網點分布基本互補，對聯合控股的入股將成為民生銀行進入美國市場的第一步，將為民生銀行在美國市場贏得一定的知名度和客戶群。

　　但在民生銀行一年前的董事會決議中，蘇慶贊董事表示反對，反對的理由是：財務盡職調查發現目標銀行的現有業務高度集中在房地產抵押與建筑貸款方面，貿易融資業務的比重相對較低。

　　事業部改革成效的不確定性

　　事業部制改革是民生銀行最令投資者關注的重大事項。公司高層表示，在目前的國際金融危機和國際國內經濟下行的形勢下更加顯示出其方向正確。房地產、冶金、能源、交通這些行業的貸款從分支機構收至事業部，這些行業的貸款集中后有利于風險控制和收益的提高。目前事業部貸款占全行貸款余額的40%，公司認為如果這些行業的貸款繼續放在分支行，則在經濟調整中很可能將面臨更大的風險。

　　中信建投認為，民生銀行2009年將一方面致力于應對國際經濟造成的外部不良環境帶來的沖擊，另一方面繼續深化經營模式的改革，轉變增長方式。近年來隨著各類銀行市場化水平的逐步提高，民生銀行原先在機制上特別是激勵機制上的優勢已經弱化。要進一步塑造核心競爭力，根據流程銀行要求，民生銀行2008年四季度啟動中后臺改造，核心系統上線，提高中后臺對銀行業務尤其是特色業務的支持能力。

　　但事業部改革的成效到底如何，也需要時間的驗證。

　　息差壓力的不確定性

　　2009年，在整體信貸規劃上，民生銀行采取了理性擴張的態度。銀行表示2009年信貸增速不低于2008年，并會繼續采取措施補充資本金，如發行分離債及可能引入戰略投資者。在貸款行業分布上，民生銀行對不同類型的企業制定了不同的信貸政策，支持弱周期性的行業，如鐵路，煙草，石油開采，電信運營等，同時適度支持國家政策支持的行業與符合特定條件的龍頭企業。

　　廣發證券認為，民生銀行的不良貸款量和關注類貸款量，從2008年中期開始就出現環比上升，主要是由于地震等突發事件影響以及華聯三鑫、縱橫集團等大型企業經營狀況惡化。民生銀行表示關注類貸款比例將控制在2006、2007年的水平，部分關注類貸款是出于審慎考慮計提，未來存在化解的可能。在2008年，也已按監管要求較大幅度地提高了撥備。

　　而國金證券分析師張英對上市銀行1月份貸款新增情況分析后發現，在資產收益率全面下降，資產配置渠道較窄的情況下，存款高增長帶來的是資金運用壓力。

　　新增存款中，企業活期占比最高的是：浦發、招商、建行、中行；而儲蓄活期普遍占比較低，情況較好的是深發展、交行、招行、中行。

　　股份制銀行的其他存款占比依然較高，深發展、民生等銀行的其他存款占比都超過100%，而這兩個銀行又是傳統做票據較多的銀行。深發展、民生2月份的新增貸款結構依然不理想，1-2月合計僅完成全年一般性貸款目標的1.9%、7.9%，加上這么多高成本的保證金存款，預計這兩個銀行的息差壓力較大。

　　而在此次銀行以量補價的過程中，“股份制銀行是這輪政府投資拉動經濟刺激中最無法受益的群體。”國金證券張英對2月份金融數據分析后如是認為。

　　增發配股的不確定性

　　針對有關媒體報道“民生銀行打算定向增發至少10億股，以補充資本金，定向增發方案上報證監會”，民生銀行日前發布公告，對再融資傳言進行了澄清。

　　2008年6月末，民生銀行的資本充足率是9.21%；2008年末的資本充足率情況將在4月23日發布的2008年年報中公布。民生銀行在公告中表示：“鑒于國內資本市場的變化和民生銀行的業務需求，本公司一直在研究包括定向增發在內的多種融資方案。近期本公司董事會將會討論定向增發方式的再融資事宜，具體發行方案尚未確定。”對于有關媒體報道的“民生銀行打算定向增發至少10億股，以補充資本金，定向增發方案上報證監會”的傳言，民生銀行在公告中表示：“截至目前，本公司僅發行分離交易的可轉換公司債券事項正在證監會審批。”

　　顯然，此澄清并未真正澄清，只是說明“具體發行方案尚未確定”。

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