□ 本報記者 郭 望

　　5月6日，證監會在其網站上全文發布了《股權激勵有關事項備忘錄1號》、《股權激勵有關事項備忘錄2號》(以下簡稱“備忘錄”)，從股權激勵的股票授予價格、激勵對象、股權激勵與重大事件間隔期等方面，制定詳細操作規則，堵塞監管漏洞，體現從嚴審核的宗旨。兩個備忘錄落款時間為“2008年3月17日”，而從3月17日至5月7日，共有27家上市公司發布股權激勵公告。

　　“破行”成為新流行語

　　2007年3月份開始，中國證監會開展了上市公司治理專項活動，根據相關通知要求，上市公司只有完成公司治理整改報告后才能報送股權激勵材料。第二批股權激勵公司在2007年12月上證指數5000高點時才重新開閘。

　　自去年12月20日第二批股權激勵開閘至3月17日，中糧地產、中化國際、金螳螂等29家上市公司股權激勵計劃紛紛登臺亮相，市場當時的反應十分熱烈。但經過前一段時間大盤的持續下挫，這些公司凡公告了行權價的幾乎全線告破，如果以目前的市價，這批公司的股票期權形同廢紙，股市因此增加了一個“破行”的新名詞。

　　東海證券的研究報告指出：自2007年12月第二批股權激勵推出以來，共有41家公司推出了股權激勵計劃，截至3月24日，有28家公司“破行”(見圖1)。

　　和君咨詢股權激勵研究中心研究員銀春川認為，備忘錄的出臺將成為股權激勵推進過程中一個重要的節點：“之后股權激勵的方案將往更規范、更嚴格的方向發展。但是在外部資本市場、人才市場和內部管理績效提升需求的雙重拉動下，我們預計在2008年股權激勵將進入‘井噴期’，大量的股權激勵方案仍將在這一年集中出現。”

　　聯合證券分析師戴爽說：“此次關于股權激勵的兩個備忘錄的出臺無疑從各個方面收緊了對于股權激勵方案的審批，未來可能會有相當多的股權激勵方案停留在審批階段而無法得到順利實施，我們相信監管層出臺此項政策的意圖在于平抑由于股權激勵所帶來的股價短期大幅波動，防止上市公司高管人員通過不正當的行為獲取高額回報，所謂的‘股權激勵行情’或將逐步淡出人們的視野。”

　　曾經的“股權激勵行情”將淡出

　　2005年12月由中國證監會頒布《上市公司股權激勵計劃管理辦法》，2006年3月國資委、財政部聯合下發《國有控股上市公司(境內)實施股權激勵試行辦法》，對上市公司股權激勵從具體的實施原則和操作辦法予以規范，掀開了國內證券市場上市公司股權激勵計劃的大幕。

　　雙鷺藥業、萬科A、伊利股份等幾十家公司紛紛推出股權激勵草案，掀起第一波股權激勵的小熱潮。據統計，從2006年到2007年3月份，共有43家公司推出股權激勵計劃。這批公司和后來的激勵方案有很大的不同：一個是行權價格低；二是激勵比重高，很多激勵比重達到上限，占公司股本10%左右。

　　在第一批股權激勵草案公布時，上證指數僅在1100點至2700點區間，到了2007年經歷了中國股市有史以來最大幅度的上漲，兩市個股股價的普遍飆升，造成了當初股權激勵辦法披露時確定的行權價或者授予價格，遠遠低于牛市上漲后的公司股價，由此給作為激勵對象的管理層帶來了豐厚的潛在回報。而市場也普遍看好推出股權激勵方案的上市公司，在方案推出前后一般可走出一波“股權激勵行情”。

　　聯合證券分析師戴爽在分析了股權激勵方案推出前后的股價走勢后說：幾乎所有公告股權激勵方案的上市公司，在公告前后它們的股價大都呈現“V”型走勢，公布前股價莫名下跌，達到一個階段低點后公司突然停牌公布激勵方案，之后股價迅猛上漲，這也即是所謂的“股權激勵行情”。中信證券還推出了一份研究報告《把握股權激勵計劃實施帶來的交易價值》，專門研究股權激勵過程中可獲得的超額收益。

　　資料顯示，2006年有40家公司推出了規范的股權激勵計劃，截至目前，這40家公司中共有19家已實施了股權激勵方案，其中以股票期權形式為主。據初步估計，即使以目前市價選擇行權，19家公司的股權激勵帶給高管的總收益超過70億元。在高管獲得巨額收益的同時，上市公司卻出現了新的風險。由于行權價格低、激勵比重高，一旦集中行使股權激勵，上市公司賬面虧損的可能性就很大。2007年年報中，伊利股份和海南海藥的虧損就是由此而來。

　　高管辭職套現成悖論

　　與股權激勵相關的一個引起市場關注的焦點現象是上市公司高管頻頻離職套現。根據三花股份披露的2007年年報顯示，2006年3月份辭職的該公司原副總裁、董事任金土、以及董事王劍敏2007年分別減持了所持有的全部三花股份88.83萬股和50.10萬股，按照三花股份120日均價21.77元/股計算，兩位原高管套現金額分別達到1933.83萬元和1090.67萬元。同時，該公司原董事長張亞波也于2007年4月辭去三花股份董事長及董事職務，其以“高管股份”形式鎖定的565萬股股份自2007年11月9日也已自動解除鎖定，獲得上市流通權。此外，公開的信息披露還顯示，包括新和成、德豪潤達、科華生物、山河智能、天邦股份、海翔藥業、思源電氣等在內的多家中小板公司均出現了高管主動辭職套現現象。

　　當然必須要強調的是這些高層辭職套現的舉動并沒有違法，其中相當部分股份也并非是通過股權激勵計劃獲得的，但是兩者的聯系在于，高管辭職套現似乎使市場看到了股權激勵的下一步。

　　兩者之間的悖論在于，股權激勵的本意就是為了把高管的利益與上市公司廣大股東的利益捆綁在一起，促使高管努力為包括自己在內的所有股東創造價值。但是高管的辭職套現現象卻表明，一旦股權價值的巨額利益出現，為了自身的利益，他們就會采取辭職的方式躲避自己對其他股東所應承擔的責任。

　　因此，專家建議股東必須在股權激勵計劃的安排過程中充分考慮到這種風險，并在股權激勵的數量、對象、行權條件、業績要求、行權時間、鎖定期限等各方面做出仔細的安排。

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