三個(gè)人的中關(guān)村

　　段永基、許鐘民、黃光裕重組中關(guān)村資本路徑

　　本刊記者 陳曄/文

　　編者按

　　中關(guān)村的重組已然進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，目前只待證監(jiān)會(huì)審批通過中關(guān)村四環(huán)的資產(chǎn)置換和黃光裕旗下地產(chǎn)資產(chǎn)的注入。 對(duì)于困擾公司已久的CDMA擔(dān)保問題、股改業(yè)績(jī)承諾問題，段永基、許鐘民、黃光裕三位重組主角為了共同利益不得不在關(guān)鍵時(shí)刻一致努力，以避免前期投入打水漂。一旦打通中關(guān)村“重組經(jīng)脈”將有幾十倍初始投入的收獲。 “中關(guān)村”擁有復(fù)雜而曲折的身世：瓊民源股東重組的依托，飽受爭(zhēng)議的科技企業(yè)，同時(shí)也是擔(dān)保問題纏身、被證監(jiān)會(huì)公開批評(píng)的“問題孩子”。 當(dāng)年從瓊民源變身中關(guān)村，幫助流通股股東解套，不想幾年后業(yè)績(jī)一落千丈，再次為人詬病。中關(guān)村正在經(jīng)歷第二次重生式重組，作為重組主角，段永基、許鐘民、黃光裕建立的重組聯(lián)盟既有合作又難免彼此猜疑，而重組中的價(jià)值整合及創(chuàng)造頗令人玩味中關(guān)村的重組已然進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，目前只待證監(jiān)會(huì)審批通過中關(guān)村四環(huán)的資產(chǎn)置換和黃光裕旗下地產(chǎn)資產(chǎn)的注入。 對(duì)于困擾公司已久的CDMA擔(dān)保問題、股改業(yè)績(jī)承諾問題，段永基、許鐘民、黃光裕三位重組主角為了共同利益不得不在關(guān)鍵時(shí)刻一致努力，以避免前期投入打水漂。一旦打通中關(guān)村“重組經(jīng)脈”將有幾十倍初始投入的收獲。 “中關(guān)村”擁有復(fù)雜而曲折的身世：瓊民源股東重組的依托，飽受爭(zhēng)議的科技企業(yè)，同時(shí)也是擔(dān)保問題纏身、被證監(jiān)會(huì)公開批評(píng)的“問題孩子”。 當(dāng)年從瓊民源變身中關(guān)村，幫助流通股股東解套，不想幾年后業(yè)績(jī)一落千丈，再次為人詬病。中關(guān)村正在經(jīng)歷第二次重生式重組，作為重組主角，段永基、許鐘民、黃光裕建立的重組聯(lián)盟既有合作又難免彼此猜疑，而重組中的價(jià)值整合及創(chuàng)造頗令人玩味

　　在2007年12月下旬的數(shù)日內(nèi)，中關(guān)村密集解決了銀行債務(wù)重組、CDMA擔(dān)保等問題，而啟迪控股的股權(quán)置換中關(guān)村建設(shè)股權(quán)也獲得證監(jiān)會(huì)審批通過，中關(guān)村重組的“任督”兩脈，只待中關(guān)村四環(huán)資產(chǎn)置換的審批和黃光裕旗下地產(chǎn)資產(chǎn)的注入。

　　按照2008年1月7日中關(guān)村的公告，公司大股東鵬泰投資(黃光裕實(shí)際控制)已經(jīng)承諾2008年公司實(shí)現(xiàn)6221.78萬元的業(yè)績(jī)，如未實(shí)現(xiàn)，鵬泰投資將以現(xiàn)金補(bǔ)足。

　　如中關(guān)村重組能獲得成功，一場(chǎng)資本盛宴也到了高潮時(shí)分。據(jù)知情人士的推算，按照未來公司注入的地產(chǎn)資產(chǎn)的規(guī)模和盈利情況，未來中關(guān)村市值可達(dá)200億元以上，以此計(jì)算，黃光裕目前持股的市值將高達(dá)46億元，而許鐘民、段永基各自股權(quán)價(jià)值也將分別超過12億元和8億元。 停牌定重組

　　雖然中關(guān)村近期消息連連，但其股票依舊在停牌中。

　　2007年9月28日，中關(guān)村股價(jià)開盤13.48元，收于14.76元，當(dāng)日，中關(guān)村董事長(zhǎng)許鐘民申請(qǐng)公司股票停牌，理由是公司將進(jìn)行資產(chǎn)重組等諸多安排。深交所批準(zhǔn)了停牌請(qǐng)求。

　　據(jù)了解，身為第二大股東的許鐘民此舉是迫使各方對(duì)中關(guān)村重組做出最后決斷，此前一直表現(xiàn)猶豫的黃光裕也將對(duì)資產(chǎn)注入等事宜做出選擇。

　　第一大股東北京鵬泰投資的實(shí)際控制人黃光裕旗下?lián)碛袊?guó)美電器和鵬潤(rùn)地產(chǎn)兩塊主業(yè)，2006年香港上市公司國(guó)美電器的銷售收入247.79億元，凈利潤(rùn)8.19億元，而尚未上市的鵬潤(rùn)地產(chǎn)擁有超過1000萬平方米的土地儲(chǔ)備。而黃光裕入主中關(guān)村后，其地產(chǎn)業(yè)務(wù)的資產(chǎn)注入也一直被市場(chǎng)期待。

　　中關(guān)村有關(guān)人士透露，此前幾大股東間達(dá)成承諾，黃光裕在CDMA擔(dān)保、廣發(fā)銀行貸款等中關(guān)村歷史上的諸多遺留問題解決后，在確保資產(chǎn)安全的情況下，會(huì)尋機(jī)注入地產(chǎn)資產(chǎn)。

　　但是在黃光裕履行承諾的關(guān)鍵當(dāng)口，中關(guān)村的股價(jià)卻屢屢攀高。從2006年7月27日，黃光裕主導(dǎo)中關(guān)村重組到2007年9月28日公司停牌等待重大事項(xiàng)公布，公司股價(jià)從5.2元漲至14.76元。如果繼續(xù)上漲，更會(huì)增加黃光裕注入資產(chǎn)的擔(dān)心。

　　由于一直考慮以增發(fā)的方式注入資產(chǎn)，黃光裕要注入的地產(chǎn)資產(chǎn)有一個(gè)相對(duì)固定的價(jià)格，中關(guān)村股價(jià)越高，黃所能換取的股數(shù)就越少。

　　而另一邊，在許鐘民推動(dòng)下，已經(jīng)逐漸被理順的中關(guān)村亂局，需要黃光裕的資產(chǎn)注入這關(guān)鍵一步才能徹底解開。

　　知情人士透露，有關(guān)方面提出的“一攬子”解決中關(guān)村問題的思路，即中關(guān)村所有歷史遺留問題和公司的重組諸多方案必須視為一個(gè)整體，不能讓任何問題率先單獨(dú)解決而留存其余問題沒有資源應(yīng)付。

　　這切中了中關(guān)村的要害。因?yàn)橹嘘P(guān)村最大的難題在于不僅問題多，而且很多問題糾纏在一起，如CDMA擔(dān)保、銀行債務(wù)等，形成一環(huán)套一環(huán)的復(fù)雜關(guān)系。而中關(guān)村用于解決問題的成本有限，所以只有多方進(jìn)行妥協(xié)，各讓一步，才是徹底解決問題的根本。

　　當(dāng)中關(guān)村重組的關(guān)鍵各方認(rèn)識(shí)到彼此利益密切相關(guān)，只有實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)資產(chǎn)的成功注入，才是重組目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵時(shí)，談判中雖仍不免錙銖必較，卻也不得不全力以赴。

　　9月28日停牌后，實(shí)質(zhì)性的談判在黃光裕、許鐘民、段永基等人中展開。本刊獲知，困擾公司的CDMA擔(dān)保、銀行債務(wù)、資產(chǎn)重組等決定中關(guān)村未來的重大事項(xiàng)也在一次次的較量和妥協(xié)過后，達(dá)成最后共識(shí)。據(jù)了解，黃光裕答應(yīng)向中關(guān)村注入地產(chǎn)資產(chǎn)，相關(guān)材料已經(jīng)上報(bào)證監(jiān)會(huì)進(jìn)行審批。知情人士告訴記者，初步估算，黃光裕目前的地產(chǎn)規(guī)模和盈利狀況，可以支撐超過200億元的市值。

　　“這個(gè)方案已經(jīng)得到各方面的認(rèn)可，只是由于其中涉及諸多環(huán)節(jié)，審批材料繁雜。”知情人說。

　　對(duì)此，中關(guān)村新聞發(fā)言人賈鵬云也證實(shí)，重大事項(xiàng)的初步方案已報(bào)送監(jiān)管部門，目前公司正在等待答復(fù)。

　　至于重組的時(shí)間表，中關(guān)村有關(guān)人士透露，黃光裕尚未對(duì)何時(shí)注入、注入什么資產(chǎn)做出約定。一份鵬泰投資 “關(guān)于將旗下房地產(chǎn)資產(chǎn)有條件注入上市公司的承諾函”顯示，在中關(guān)村妥善解決CDMA擔(dān)保問題后及在各方努力下解決了中關(guān)村的其他或有負(fù)債、逾期貸款、稅務(wù)糾紛等問題，可以確保上市公司的資產(chǎn)和資金安全的前提下，鵬泰投資同意向上市公司尋找或注入優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)項(xiàng)目及提供部分資金幫助，以協(xié)助上市公司明確主業(yè)及增強(qiáng)其持續(xù)盈利能力，同時(shí)最大限度規(guī)避與上市公司間的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。 段、許、黃的聯(lián)盟

　　中關(guān)村重組故事的主角之一許鐘民是廣東潮汕人，在唱片和文化行業(yè)闖蕩10多年，是國(guó)內(nèi)最大民營(yíng)唱片公司之一——京文唱片的創(chuàng)始人。他除了中關(guān)村董事長(zhǎng)身份，還是京城餐飲連鎖企業(yè)“潮好味”的老板。許鐘民早年曾與吳征、楊瀾夫婦有過合作，通過吳氏夫婦與中關(guān)村原副董事長(zhǎng)段永基開始有了生意上的接觸。

　　在2004年，段永基就提議和許鐘民聯(lián)手收購中關(guān)村，掌控一家上市公司的想法讓許有些動(dòng)心，并開始對(duì)中關(guān)村進(jìn)行一些初步了解。至2005年，段永基和許鐘民的收購聯(lián)盟開始加快行動(dòng)，當(dāng)年3月，許和段聯(lián)手成立BVI公司——海源控股，許鐘民全資持有的信成控股和段永基全資持有的寶祥控股各持有海源控股30%和70%的股權(quán)，雙方各自拿出3500萬和1億港元以供海源控股收購中關(guān)村的股權(quán)。

　　2005年12月7日，海源控股協(xié)議收購中關(guān)村原大股東北京住總集團(tuán)25.01%股權(quán)，作價(jià)1.3億元，北京住總集團(tuán)擬將剩余的15%上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓給重慶海德持有。

　　當(dāng)時(shí)中關(guān)村內(nèi)部有人開始描繪中關(guān)村的新面貌。但段永基重組中關(guān)村的美好藍(lán)圖因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定而受阻，2006年上半年，根據(jù)《上市公司收購管理辦法(征求意見稿)》規(guī)定，收購人最近3年有重大違法行為或嚴(yán)重的證券市場(chǎng)失信行為的，禁止收購上市公司。段永基曾因中關(guān)村巨額擔(dān)保等問題受到證監(jiān)會(huì)譴責(zé)和罰款。

　　努力一年多竟然沒有收獲，這讓許鐘民心有不甘，并積極尋找辦法突破。

　　黃光裕與許鐘民是同鄉(xiāng)，在一次平常的聚會(huì)中許鐘民邀黃光裕加盟對(duì)中關(guān)村的重組，而段永基后來也對(duì)黃光裕的加入表示歡迎。因?yàn)橹嘘P(guān)村的重組需要數(shù)億元資金，而且黃光裕有合適的資產(chǎn)注入上市公司。

　　但開始時(shí)黃光裕對(duì)中關(guān)村似乎并不熱衷。他對(duì)于中關(guān)村之復(fù)雜早有耳聞，另外在通過減持國(guó)美股票后，一定程度上減輕了鵬潤(rùn)地產(chǎn)資金壓力。鵬潤(rùn)地產(chǎn)業(yè)已坐擁超過1000萬平方米的土地儲(chǔ)備，最近一段時(shí)間會(huì)加大擴(kuò)張速度，但在業(yè)界中只算是中游，此時(shí)上市并非搶眼角色，議價(jià)的能力不會(huì)很強(qiáng)，并且礙于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等條例的限制，稍后就將取得的地產(chǎn)項(xiàng)目也不得不歸于上市公司，這部分的價(jià)值更無法在上市時(shí)體現(xiàn)出來。

　　雖然中關(guān)村看似千瘡百孔、負(fù)擔(dān)很重，但殼價(jià)值和品牌效應(yīng)還是很有吸引力。據(jù)一位知情人回憶，段永基曾向他們算過一筆賬，大致的意思是公司如果能夠?qū)⑵渲袔讐K資產(chǎn)扣除，剩余的資產(chǎn)質(zhì)量甚佳。

　　到了2006年4月，黃光裕開始對(duì)中關(guān)村采取行動(dòng)——協(xié)議受讓北京住總持有的中關(guān)村股權(quán)。對(duì)中關(guān)村的重組也從段、許的二人轉(zhuǎn)，演變成了段、許、黃的三人行。

　　知情人稱，中關(guān)村的資產(chǎn)注入久拖未決，甚至曾面臨告吹的風(fēng)險(xiǎn)，根本的原因是黃光裕與段永基一直心存嫌隙，黃光裕甚至擔(dān)心進(jìn)入中關(guān)村有請(qǐng)君入甕的意味。

　　知情人士表示，在黃光裕進(jìn)入中關(guān)村之初，雖沒決定向上市公司置入地產(chǎn)資產(chǎn)，但也認(rèn)為這是其地產(chǎn)業(yè)務(wù)上市的一個(gè)通道。但是進(jìn)入公司后，隨著對(duì)中關(guān)村情況了解的深入，黃光裕產(chǎn)生了悔意。

　　“中關(guān)村在武漢參股了一個(gè)王家墩項(xiàng)目。起初，段永基告訴黃光裕、許鐘民，中關(guān)村在該項(xiàng)目持有20%股權(quán)，而事實(shí)上，武漢項(xiàng)目的其他股東已經(jīng)在此前進(jìn)行了一次增資，中關(guān)村所占股比被稀釋到8%。不僅如此，這些股權(quán)也并非公司所有，其中一部分為公司代武漢王家墩大股東泛海集團(tuán)持有。”知情人士向《證券市場(chǎng)周刊》透露。這讓黃光裕等人產(chǎn)生了不滿情緒。

　　更重要的是，段永基早前盡快解決CDMA問題的承諾，也遲遲不見進(jìn)展。黃光裕深入了解中關(guān)村之后，發(fā)現(xiàn)“窟窿”遠(yuǎn)比想象的嚴(yán)重。中關(guān)村一位高管向《證券市場(chǎng)周刊》舉例說，中關(guān)村有一處商鋪資產(chǎn)，與中關(guān)村科貿(mào)電子城與海龍電子城等北京最熱門的電子商城處于相同位置，參照同地段通常價(jià)格，租金該在25元/平米.天左右，而中關(guān)村科貿(mào)的商鋪?zhàn)畹偷膬H0.5元/平米.天。更甚之，即便這不能再低的租金，中關(guān)村也沒能收到現(xiàn)金，以壞賬示人。中關(guān)村的管理混亂可見一斑。

　　對(duì)此，段永基向《證券市場(chǎng)周刊》表示，騙黃光裕入局等說法缺乏根據(jù)，因?yàn)樽畛鹾驮S鐘民、黃光裕見面商談時(shí)，雙方僅談了40分鐘就達(dá)成了黃光裕入主中關(guān)村的共識(shí)，并沒有太多的時(shí)間對(duì)公司的諸多問題進(jìn)行詳細(xì)介紹。當(dāng)時(shí)段曾向黃言明：中關(guān)村的最大問題CDMA問題，如此問題解決公司騰挪空間無限。 黃光裕出錢，段、許出力

　　深入了解之后，黃光裕的注資念頭難免產(chǎn)生動(dòng)搖。2007年6月間，他一度想從中關(guān)村撤出，并對(duì)外宣稱，希望將旗下房地產(chǎn)資產(chǎn)赴港上市。但是此時(shí)他在中關(guān)村已經(jīng)陷得太深——2006年4月至2006年7月20日間，鵬泰投資共計(jì)出資1.55億元購入中關(guān)村29.58%(后經(jīng)股改稀釋至22.75%)股權(quán)；2006年3月，從珠海國(guó)力工貿(mào)有限公司、博華資產(chǎn)管理有限公司、重慶海德實(shí)業(yè)手中，以2.36億元購得中關(guān)村參股的子公司中關(guān)村建設(shè)(中關(guān)村持有39%股權(quán)，后增持至45%)48.25%股權(quán)。至此，黃光裕已經(jīng)投入4億元，遠(yuǎn)較許鐘民、段永基在中關(guān)村投入的3900萬元和2600萬元多。

　　中關(guān)村遠(yuǎn)比想象的復(fù)雜，特別是身后若隱若現(xiàn)的中國(guó)凱利和珠海國(guó)利，常常左右著中關(guān)村的走向，當(dāng)年的CDMA擔(dān)保問題如此，如今的重組也如此。

　　據(jù)有關(guān)人士稱，當(dāng)年珠海國(guó)利等想將手中的中關(guān)村建設(shè)出售。據(jù)賈鵬云介紹，中關(guān)村建設(shè)旗下有很多有價(jià)值的資產(chǎn)，其中尤以哈爾濱松北新區(qū)項(xiàng)目以及正在熱銷中、位于北京國(guó)際展覽中心區(qū)域的力鴻項(xiàng)目等最有價(jià)值。

　　但中關(guān)村沒有資金收購中關(guān)村建設(shè)，所以，許鐘民、段永基等與黃光裕商量，約定由黃先出面收購中關(guān)村建設(shè)，以后擇機(jī)注入上市公司。

　　中關(guān)村建設(shè)2004年年底獲得房屋建筑工程總承包特級(jí)資質(zhì)及建筑裝修裝飾工程專業(yè)承包一級(jí)資質(zhì)，該資質(zhì)的意義在于公司有機(jī)會(huì)競(jìng)標(biāo)參與建設(shè)國(guó)家特大型項(xiàng)目，中關(guān)村建設(shè)能夠拿到五棵松體育場(chǎng)項(xiàng)目就與這個(gè)資質(zhì)有關(guān)。

　　至2006年年底，中關(guān)村建設(shè)總資產(chǎn)38.79億元，凈資產(chǎn)2.04億元，收入22.81億元，凈利潤(rùn)3989.64萬元(見表1)。

　　但是2006年7月，突遇證監(jiān)會(huì)新規(guī)變故，段永基的第一套重組方案——由海源控股收購25.01%中關(guān)村股權(quán)難以推進(jìn)，黃光裕被推到了前臺(tái)，并最終成為中關(guān)村的第一大股東。中關(guān)村股東座次重新排定：黃光裕27.51%、許鐘民7.5%、段永基5%，后經(jīng)股改及黃光裕的增持，股比有所變動(dòng)，至2007年9月底，三者持股比例分別為22.75%、6%、4%(見圖2)。 段永基“退出”線路

　　與黃光裕入局對(duì)應(yīng)的，是段永基和“國(guó)利”系企業(yè)有步驟地安全退出。

　　“中關(guān)村這件事發(fā)展到今天，最聰明的人莫過于老段。”中關(guān)村一位高管說道。

　　目前，段永基已經(jīng)辭去中關(guān)村副董事長(zhǎng)的職務(wù),其控制的中關(guān)村股權(quán)不僅沒有成為牽絆，倒還可能隨著重組的成功而大幅升值。

　　事實(shí)上，最初段永基是想親自收購公司股權(quán)的，中關(guān)村的很多問題都是段永基擔(dān)任總裁期間發(fā)生的。另外，段認(rèn)為：中關(guān)村雖說問題很多，但是重組的成本可控，而從北京住總集團(tuán)收購中關(guān)村40.01%股權(quán)的價(jià)格相當(dāng)于國(guó)有資產(chǎn)能夠以打半折的價(jià)格出售，有很大的賺錢機(jī)會(huì)。

　　當(dāng)時(shí)參與重組的除了許鐘民，還有“國(guó)利”系的成員。段永基認(rèn)為中關(guān)村的問題，特別是廣東CDMA問題，與“國(guó)利”系代表——李軍陽關(guān)聯(lián)甚大，所以后者需要保留一些公司股份，牽制其幫助公司解決CDMA問題。

　　由于李軍陽資金緊張，“國(guó)利系”從中關(guān)村徹底退出。2006年4月，“國(guó)利”系成員全部退出后，段永基并未萌生退出想法，在外人看來,他還在為爭(zhēng)取獲得中關(guān)村股權(quán)而四處奔波。但是，海源控股受讓北京住總集團(tuán)持有的中關(guān)村25.01%的股權(quán)的方案，未能通過證監(jiān)會(huì)這一關(guān)，段永基收購中關(guān)村的愿望終難實(shí)現(xiàn)。

　　段永基還向《證券市場(chǎng)周刊》提供了另一個(gè)重要信息，據(jù)他說當(dāng)時(shí)黃光裕表達(dá)了想主導(dǎo)重組中關(guān)村的想法，雙方在商談了20分鐘之后，即商定由黃光裕當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|，段永基作為第三大股東協(xié)助黃光裕解決中關(guān)村歷史遺留問題。

　　據(jù)稱，黃光裕當(dāng)時(shí)面臨一些問題，想要重組中關(guān)村的最大原因是希望成功重組“問題公司”中關(guān)村后，提高自己的社會(huì)形象。

　　2006年7月，段永基通過全資控股子公司——海源控股持有中關(guān)村5%股權(quán)，原計(jì)劃收購的25%股權(quán)的剩余20%部分分給黃光裕12.5%、許鐘民7.5%。按照后來股改的協(xié)議，段永基如果不能解決CDMA擔(dān)保問題或者給公司帶來更大損失，其所持的股份將會(huì)拿出一半甚至全部作為“追加對(duì)價(jià)”。

　　但是，即使做最壞的打算——CDMA擔(dān)保未能順利解決，段永基損失的底線就是當(dāng)初收購中關(guān)村5%股權(quán)的2600多萬元。

　　但是上述“追加對(duì)價(jià)”是在中關(guān)村遺留問題沒能順利解決時(shí)支付給流通股股東的，作為非流通股股東的黃光裕和許鐘民并不能從中受償，卻會(huì)承擔(dān)公司歷史遺留問題損失帶來的資產(chǎn)縮水。為避免成為受害者，黃和許選擇了努力協(xié)助解決問題。

　　段的精明之處在中關(guān)村的重組過程中再次顯現(xiàn)出來。 黃光裕欲借中關(guān)村建設(shè)抽身

　　當(dāng)黃光裕發(fā)覺自己很可能要為中關(guān)村的爛攤子埋單時(shí)，早前進(jìn)入上市公司時(shí)的興致不在。他最擔(dān)心的就是已經(jīng)投入的4億元資金的安全。這個(gè)變化從公開信息中可見一斑。2006年8月，黃光裕曾對(duì)中關(guān)村諸多資產(chǎn)的處置做出安排：出售光大銀行7425萬股股權(quán)(2006年7月31日中關(guān)村以1.32億元出售給浙江和潤(rùn)實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司)；通過財(cái)務(wù)顧問向全球公開招標(biāo)出售四環(huán)制藥的股權(quán)；重組啟迪控股等。同時(shí)，他承諾將中關(guān)村建設(shè)的股權(quán)注入上市公司，成立房地產(chǎn)開發(fā)部門，在條件成熟的情況下并將其獨(dú)立出來，成立房地產(chǎn)開發(fā)公司。

　　此后，在黃光裕進(jìn)一步買下中關(guān)村股權(quán)并獲得相關(guān)部門審批正式進(jìn)入公司的2007年1月起至2007年6月，資產(chǎn)重組沒有任何推進(jìn)。

　　據(jù)稱，黃光裕一直在尋找從中關(guān)村“解套”的合適機(jī)會(huì)。其持有的中關(guān)村建設(shè)就有很大的騰挪空間。按照2006年7月股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)股東間的安排，中關(guān)村建設(shè)的股權(quán)未來將置入上市公司。而如果讓中關(guān)村以現(xiàn)金購買中關(guān)村建設(shè)股權(quán)也同樣不現(xiàn)實(shí)，資金壓力非常緊張的中關(guān)村沒有多余資金購買該部分股權(quán)。

　　經(jīng)過多輪的磋商，最終“資產(chǎn)置換”的方案為各方認(rèn)可：以中關(guān)村持有啟迪控股的33.33%股權(quán)置換鵬泰投資持有的48.25%的中關(guān)村建設(shè)股權(quán)。其中，啟迪控股資產(chǎn)作價(jià)2.62億元，中關(guān)村建設(shè)作價(jià)2.3億元，差額部分用現(xiàn)金補(bǔ)足。

　　啟迪控股即是成立于2000年的清華科技園項(xiàng)目，其資產(chǎn)規(guī)模20多億元，凈資產(chǎn)超過6億元，2006年實(shí)現(xiàn)銷售收入3.5億元，凈利潤(rùn)高達(dá)5200多萬元，2005年和2004年的凈利潤(rùn)水平也都超過這一水平(見表2)。清華科技園的大股東清華控股正在計(jì)劃將之打包上市。目前,清華控股持有該項(xiàng)目59.38%股權(quán)，中關(guān)村以1.68億元的投資位列第二大股東，其余股東分別是北京國(guó)資經(jīng)營(yíng)公司、同方股份、紫光股份。

　　2007年6月，啟迪控股置換中關(guān)村建設(shè)方案開始加速，2007年12月27日，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)審批通過該置換方案，中關(guān)村公告將于2008年1月22日舉行股東大會(huì)，審議該方案，如能通過，置換方案將最終成行。一位知情人說，董事會(huì)通過置換方案后，黃光裕當(dāng)時(shí)曾準(zhǔn)備從中關(guān)村重組聯(lián)盟中退出。

　　2007年9月26日，中關(guān)村公告黃光裕所派駐的中關(guān)村總裁鮑克、副總裁佟鋒、財(cái)務(wù)總監(jiān)王志國(guó)紛紛辭職，一度外界視作黃退出中關(guān)村的前兆。

　　不過，另有知情人稱，這時(shí)雖黃光裕對(duì)于向中關(guān)村注入資產(chǎn)意興闌珊，但是高管的離職“有些偶然性”：公司總裁鮑克在黃光裕進(jìn)入之前就已經(jīng)是中關(guān)村董事會(huì)秘書，其離職屬個(gè)人原因；黃光裕派來的副總裁佟鋒是房地產(chǎn)業(yè)務(wù)出身，而中關(guān)村的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)尚未全面開展，以無用武之地為由，才選擇離開；而財(cái)務(wù)總監(jiān)王志國(guó)是此前黃光裕著力培養(yǎng)的年輕高管，曾在大中電器等處任職，離開是因?yàn)閭�(gè)人創(chuàng)業(yè)。

　　知情人士還表示，不管是誰辭職，只要許鐘民、黃光裕、段永基還在，并不會(huì)給公司帶來實(shí)質(zhì)變化，“真正拿主意的是許、黃和段。” 重新談判，兌現(xiàn)股改承諾

　　中關(guān)村建設(shè)置換啟迪控股啟動(dòng)后，黃光裕原本以為自己已經(jīng)把難題拋給了段、許二人。

　　但是，證監(jiān)會(huì)的態(tài)度讓黃光裕意識(shí)到自己并不能如此輕易從中關(guān)村退出。據(jù)稱，2007年7月，證監(jiān)會(huì)接受中關(guān)村有關(guān)啟迪控股置換中關(guān)村建設(shè)的申請(qǐng)時(shí)，監(jiān)管部門的態(tài)度是黃光裕應(yīng)該做出一攬子解決中關(guān)村問題的方案，大致包括CDMA問題的解決、中關(guān)村銀行債務(wù)重組問題的解決、股改承諾、資產(chǎn)注入等。

　　此時(shí)，黃光裕終于意識(shí)到自己與許鐘民、段永基在中關(guān)村問題上是利益共同體，必須全力以赴解決中關(guān)村的問題，才能夠確保自己資產(chǎn)的安全。

　　大致從2007年9月起，中關(guān)村的一系列歷史遺留問題開始同步、快速、全面解決。

　　中關(guān)村最大的問題——CDMA項(xiàng)目的31.2億元貸款擔(dān)保解決自然是公司重組的關(guān)鍵，但是，與銀行的債務(wù)重組問題也是費(fèi)時(shí)費(fèi)力。原因是：其一涉及的銀行數(shù)量比較多，需要個(gè)個(gè)突破；其二銀行對(duì)于中關(guān)村的債務(wù)重組請(qǐng)求起初大多拒絕，公司資產(chǎn)狀況很差，資金鏈瀕臨斷裂。

　　但是，銀行方面最終還是同意了公司的債務(wù)重組方案。2007年11月29日，中關(guān)村與建行、中國(guó)銀行分別達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議。其中中國(guó)銀行的債務(wù)重組能夠給中關(guān)村帶來1.3億元非經(jīng)常性收益。

　　這就解決了重組聯(lián)盟非常擔(dān)心的業(yè)績(jī)問題——如何在2007年實(shí)現(xiàn)每股0.1元的業(yè)績(jī)。

　　中關(guān)村在股改中做出承諾：2007年中關(guān)村若不能實(shí)現(xiàn)每股收益0.1元，即公司盈利6748萬元，非流通股東就需要向流通股股東支付10送0.3股的追加對(duì)價(jià)。

　　而截至2007年9月30日，中關(guān)村虧損7757.24萬元，與股改的盈利目標(biāo)差距1.45億元。

　　而按照最初的計(jì)劃，中國(guó)銀行的債務(wù)重組收益在2008年6月確定，但為了“雙保險(xiǎn)”，中關(guān)村通過變賣旗下中關(guān)村科貿(mào)城地產(chǎn)資產(chǎn)及向黃光裕借款提前償還了這筆貸款，在2007年年底前確認(rèn)了這筆收益。

　　而按照原計(jì)劃，中關(guān)村四環(huán)的置換是用來保障股改承諾的，當(dāng)時(shí)，在許鐘民、黃光裕等的協(xié)商下，黃光裕同意出面收購中關(guān)村全資持有的中關(guān)村四環(huán)醫(yī)藥有限責(zé)任公司(為區(qū)別于已經(jīng)更名的華素制藥，下稱“中關(guān)村四環(huán)”)。

　　2007年10月29日，鵬泰投資協(xié)議以4億元收購中關(guān)村四環(huán)100%股權(quán)，按照北京京都資產(chǎn)評(píng)估有限責(zé)任公司的1.97億元評(píng)估價(jià)值，溢價(jià)2.03億元。此舉除了能彌補(bǔ)中關(guān)村2007年前三季度1.45億元的虧損尚有5800萬元盈余，給中關(guān)村全年實(shí)現(xiàn)盈利目標(biāo)留下一定空間。

　　目前，收購中關(guān)村四環(huán)的方案已經(jīng)上報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)，等待審批結(jié)果后，舉行中關(guān)村股東大會(huì)審議。

　　據(jù)中關(guān)村公告，中關(guān)村四環(huán)韶華已逝，在2007年1-8月錄得1000多萬元的虧損。在這樣的預(yù)期下，北京京都資產(chǎn)評(píng)估有限責(zé)任公司按照未來收益法，將公司的評(píng)估價(jià)值確定為1.97億元。

　　但是本刊獲知，中關(guān)村在華素制藥的原始投資差不多2.1億元，按照上市公司披露，截至2006年年底，中關(guān)村四環(huán)凈資產(chǎn)為4.02億元，即使到2007年8月31日，經(jīng)過虧損的侵蝕后，凈資產(chǎn)是3億元(據(jù)稱曾在2007年年初進(jìn)行了一次分紅，金額為1億元)，亦遠(yuǎn)高于評(píng)估價(jià)值不到2億元。

　　中關(guān)村科技新聞發(fā)言人賈鵬云對(duì)此表示，中關(guān)村四環(huán)僅僅持有下屬主要實(shí)體華素制藥68.33%左右的資產(chǎn)，同時(shí)資產(chǎn)情況并非報(bào)表顯示的那么優(yōu)質(zhì)。 目前，黃光裕收購中關(guān)村四環(huán)還有待證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。

　　黃光裕的地產(chǎn)業(yè)務(wù)鏈

　　以家用電器連鎖銷售聞名的黃光裕，早就在打造其地產(chǎn)業(yè)務(wù)鏈。黃光裕控股的北京鵬潤(rùn)房地產(chǎn)開發(fā)有限責(zé)任公司，成立于1996 年3 月，注冊(cè)資本4.2億元。公司目前有8家子公司，主要包括國(guó)美商都、金尊地產(chǎn)、尊爵地產(chǎn)、北京鵬潤(rùn)昊天、重慶中房開發(fā)有限公司等，土地貯備達(dá)1000萬平方米。

　　鵬潤(rùn)地產(chǎn)業(yè)務(wù)目前尚未壯大，但隨著黃光裕通過減持香港上市的國(guó)美電器股權(quán)，大量套現(xiàn)資金將有助于土地儲(chǔ)備的迅速增加。而黃光裕的戰(zhàn)略目標(biāo)還在于通過參與城市規(guī)劃，整體建設(shè)等開發(fā)大型房地產(chǎn)項(xiàng)目，而非傳統(tǒng)意義上的以項(xiàng)目為單位的零星開發(fā)。

　　中關(guān)村大股東鵬泰投資也持有一些地產(chǎn)資產(chǎn)，包括北京鵬潤(rùn)豪苑置業(yè)有限責(zé)任公司、鵬潤(rùn)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、北京鵬潤(rùn)房地產(chǎn)開發(fā)有限責(zé)任公司和北京鵬潤(rùn)尊爵置業(yè)發(fā)展有限公司的部分或全部股權(quán)等。

　　“中關(guān)村”大事記

　　1997年2月28日，因虛構(gòu)巨額利潤(rùn)和操縱股票瓊民源被證監(jiān)會(huì)停牌，公司數(shù)以萬計(jì)的流通股股東也因此遭受重大損失； 1999年6月，北京住宅開發(fā)建設(shè)集團(tuán)總公司作為主發(fā)起人，發(fā)起設(shè)立北京中關(guān)村科技發(fā)展股份有限公司，下稱中關(guān)村科技； 1999年7月12日，中關(guān)村科技在深圳證券交易所掛牌上市，通過換股和增發(fā)，中關(guān)村科技幫助瓊民源的原流通股股東完成了上市解套，并確立了房地產(chǎn)建安、信息化和生物醫(yī)藥等業(yè)務(wù)發(fā)展方向； 1999年8月27日，段永基出任公司總經(jīng)理。2000年2月，中關(guān)村科技與廣東新長(zhǎng)城移動(dòng)通信有限公司簽訂了興建廣東CDMA項(xiàng)目的協(xié)議，中關(guān)村計(jì)劃投資40億元； 2001年11月20日，國(guó)家叫停中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)廣東CDMA項(xiàng)目建設(shè)，前期投入資金難以收回，大量項(xiàng)目貸款被有關(guān)股東挪用，加之公司對(duì)項(xiàng)目31.2億元貸款提供了擔(dān)保，中關(guān)村科技發(fā)展經(jīng)歷重大挫折； 2004年4月27日，因經(jīng)營(yíng)連續(xù)虧損中關(guān)村科技股票被實(shí)施股票交易退市風(fēng)險(xiǎn)警示和特別處理，股票簡(jiǎn)稱變更為*ST中科。同時(shí)公司還存在巨額擔(dān)保，或有風(fēng)險(xiǎn)巨大； 2005年7月8日，中關(guān)村科技的股票價(jià)格跌至歷史最低的2.28元。而前一年剛剛扭虧后，公司再次發(fā)生巨額虧損，不過由于處理了大量不良資產(chǎn)，也為重組創(chuàng)造了一定條件； 2005年12月7日，中關(guān)村科技控股股東北京住總集團(tuán)與海源控股簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，海源控股協(xié)議受讓上市公司25.01%的股權(quán)成為第一大股東，協(xié)議最終未獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)； 2006年4月，北京鵬泰投資有限公司通過協(xié)議受讓北京住總集團(tuán)等中關(guān)村科技原有股東的股權(quán)，成為上市公司第二大股東，正式進(jìn)入中關(guān)村科技。最終北京住總集團(tuán)將中關(guān)村全部股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓給鵬泰投資、粵文音像、海源控股，從此退出中關(guān)村科技。而鵬泰投資則持有中關(guān)村科技29.58%的股權(quán)成為第一大股東； 2007年1月，中關(guān)村股權(quán)分置改革完成，非流通股東做出2006年實(shí)現(xiàn)中關(guān)村盈利和2007年盈利6748萬元的承諾； 2007年6月28日，中關(guān)村擬以33%啟迪控股的股權(quán)與鵬泰投資持有的48.25%中關(guān)村建設(shè)的股權(quán)置換，并最終獲得證監(jiān)會(huì)審核通過； 2007年9月7 日，中關(guān)村收到廣東粵財(cái)委托北京市鑫河律師事務(wù)所發(fā)出的《律師函》，要求中關(guān)村在2007年9月20日前，將本金31.2億元及相應(yīng)利息匯入廣東粵財(cái)指定賬戶，以迫使各方為最終解決達(dá)成一致； 2007年10月8日，中關(guān)村宣布停牌，直至相關(guān)事項(xiàng)確定后復(fù)牌，此后中關(guān)村現(xiàn)有主要大股東就CDMA擔(dān)保問題、公司資產(chǎn)重組和后續(xù)資產(chǎn)注入等問題緊急磋商尋求對(duì)策； 2007年10月29日，鵬泰投資擬以4億元收購中關(guān)村持有的四環(huán)醫(yī)藥股權(quán)，之后一個(gè)月，中關(guān)村與建設(shè)銀行、中國(guó)銀行達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議，12月29日，中關(guān)村與中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)簽署廣東CDMA清算協(xié)議。

　　解開CDMA“死結(jié)”

　　2007 年12 月28 日,中關(guān)村與北京中關(guān)村通信網(wǎng)絡(luò)發(fā)展有限責(zé)任公司(持股5%，下稱“中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)”)簽訂了《關(guān)于廣東CDMA 項(xiàng)目清算的協(xié)議》。根據(jù)該協(xié)議約定，中關(guān)村應(yīng)支付中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)1.368億元用于清償對(duì)廣東粵財(cái)投資控股有限公司(下稱“廣東粵財(cái)”)的債務(wù)。其中7359萬元由中關(guān)村支付，余額6320.7萬元由段永基控制的海源控股承擔(dān)。

　　同時(shí)，根據(jù)中關(guān)村、中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)及其委托人廣東凱利天壬投資有限公司與廣東粵財(cái)達(dá)成的共識(shí)，雙方將按分類處置的原則一攬子處理CDMA擔(dān)保問題。在中國(guó)聯(lián)合通信有限公司(下稱“聯(lián)通公司”)和中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)方面總計(jì)支付的4.7億元的前提下，廣東粵財(cái)將解除中關(guān)村在上述債務(wù)糾紛中的擔(dān)保責(zé)任。

　　這意味著困擾中關(guān)村多年的CDMA擔(dān)保問題終于迎來全面解決的曙光，而公司后續(xù)的資產(chǎn)重組的最大障礙也被消除。

　　而海源控股和鵬泰投資、廣東粵文音像實(shí)業(yè)有限公司為解決CDMA項(xiàng)目問題分別出具的《承諾函》，則表明段永基、黃光裕和許鐘民三位資本大佬為推進(jìn)公司重組的團(tuán)結(jié)一致。

　　讓中關(guān)村問題爆發(fā)就是聯(lián)通CDMA擔(dān)保問題，這個(gè)事件涉及金額巨大，而且牽涉的主角繁雜。

　　1999年，段永基一手主導(dǎo)了中關(guān)村與廣東新長(zhǎng)城移動(dòng)通信有限公司的合作，當(dāng)時(shí)約定由中關(guān)村全資子公司中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)帶資40億獲得廣東CDMA項(xiàng)目總承包建設(shè)權(quán)，建成后享有運(yùn)營(yíng)公司35%的權(quán)益。2001年5月24日，中國(guó)凱利及珠海國(guó)利出資受讓了中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)大部分股份，中關(guān)村在CDMA項(xiàng)目中的股比已經(jīng)下降到5%。

　　在中國(guó)凱利及珠海國(guó)利入主中關(guān)村通信的一個(gè)月后，2001年6月28日，中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)即從廣發(fā)銀行北京分行貸款25.6億元，專項(xiàng)用于廣東CDMA項(xiàng)目的建設(shè)，為這筆巨額貸款做擔(dān)保的，則是剛剛大幅出讓股權(quán)后成為小股東的中關(guān)村。在此后截至2002年6月20日不到一年的時(shí)間里，中關(guān)村又為中關(guān)村網(wǎng)絡(luò)用于廣東CDMA項(xiàng)目的3筆共計(jì)8.3億元貸款提供了連帶責(zé)任擔(dān)保，總擔(dān)保責(zé)任增加到33.9億元。

　　廣東CDMA項(xiàng)目2001年11月因政策原因不能繼續(xù)進(jìn)行，中關(guān)村通信的電信業(yè)務(wù)許可證也被信息產(chǎn)業(yè)部于2002年永久注銷。廣東CDMA項(xiàng)目移交給聯(lián)通公司后，雙方對(duì)其價(jià)值大小產(chǎn)生嚴(yán)重分歧，導(dǎo)致無法進(jìn)行資產(chǎn)的交接，中關(guān)村財(cái)務(wù)報(bào)表中的“預(yù)收賬款—設(shè)備采購款”因而長(zhǎng)期不能與“其他應(yīng)收款”對(duì)沖。

　　CDMA擔(dān)保問題復(fù)雜之處在于中關(guān)村并未將全部的貸款用于廣東CDMA上，而廣發(fā)銀行的貸款承諾等諸多環(huán)節(jié)也出現(xiàn)瑕疵，最終導(dǎo)致久拖未決。

　　2006年12月，廣發(fā)銀行北京分行與廣東粵財(cái)簽訂《債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，將CDMA項(xiàng)目相關(guān)貸款31.2億元及相關(guān)擔(dān)保的全部權(quán)益，轉(zhuǎn)讓給廣東粵財(cái)。

　　2007年9月7日，中關(guān)村收到廣東粵財(cái)律師函，要求其立即籌措資金，在2007年9月20日前，將前述本金31.2億元及相應(yīng)利息匯入指定賬戶。否則，廣東粵財(cái)將采取法律手段，追究中關(guān)村違約責(zé)任，并要求賠償廣東粵財(cái)所受到的一切損失。

　　據(jù)《證券市場(chǎng)周刊》獲悉，CDMA項(xiàng)目問題解決的重要契機(jī)是關(guān)鍵的三方已經(jīng)達(dá)成共識(shí)：聯(lián)通方面補(bǔ)償給中關(guān)村10億元，而廣東粵財(cái)同意以6億元了結(jié)中關(guān)村對(duì)廣東CDMA項(xiàng)目31.2億元貸款擔(dān)保責(zé)任。

　　隨著CDMA擔(dān)保問題的艱難解決，鵬泰投資向中關(guān)村直接注入地產(chǎn)資產(chǎn)的后續(xù)步驟也為期不遠(yuǎn)了。

　　參與重組的回報(bào)

　　本刊記者 陳曄/文

　　雖然購買或置換的資產(chǎn)存在質(zhì)押等問題，但是重組方的投入，據(jù)悉都將在重組完成后獲得不菲的回報(bào)

　　在中關(guān)村的資本運(yùn)作中，黃光裕的投入前后近8億元，除了獲得中關(guān)村22.75%股權(quán)、啟迪控股33.33%股權(quán)，還將獲得中關(guān)村四環(huán)100%股權(quán)。中關(guān)村方面介紹說，中關(guān)村四環(huán)等企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況并不好，并且黃光裕方面是溢價(jià)購買，作為精于成本控制的商人，黃光裕的投入似乎不小。

　　但業(yè)內(nèi)有人認(rèn)為，黃光裕購買的啟迪控股和中關(guān)村四環(huán)并沒有宣稱的那么差，所以黃光裕可能還是從中獲得了潛在的收益。

　　中關(guān)村一位人士表示，中關(guān)村四環(huán)曾接待過五六批潛在投資者的盡職調(diào)查，其中一位投資者曾在2005年開價(jià)5億多元收購中關(guān)村四環(huán)的主體——華素制藥。中關(guān)村四環(huán)持有華素制藥68.33%股權(quán)，那么這部分資產(chǎn)的參考價(jià)值就達(dá)3億多元，高于評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)中關(guān)村四環(huán)1.97億元的評(píng)估價(jià)值。

　　中關(guān)村的新聞發(fā)言人賈鵬云向《證券市場(chǎng)周刊》出具的簽署于2005年的某海外投資基金對(duì)華素制藥的收購意向書顯示：中關(guān)村對(duì)華素制藥全部股權(quán)報(bào)價(jià)為5.8億元，但沒有得到收購方的認(rèn)可。據(jù)稱雙方有1億元左右的價(jià)格分歧。

　　賈鵬云繼而解釋說，當(dāng)時(shí)估值原則是基于華素制藥2005年經(jīng)審計(jì)稅后凈利潤(rùn)6194萬元的9.36倍，或者是2003年-2005年平均稅后凈利潤(rùn)6628萬元的8.75倍。依此計(jì)算，中關(guān)村四環(huán)持有華素制藥的價(jià)值為3.886億元。但是，受行業(yè)因素的影響，華素制藥在2006年和2007年的利潤(rùn)已經(jīng)出現(xiàn)了大幅度的下滑。因此，中關(guān)村四環(huán)此次溢價(jià)出售給鵬泰投資還是合理的。

　　據(jù)中關(guān)村四環(huán)的財(cái)務(wù)總監(jiān)回憶，2006年上述海外投資基金提出收購意向時(shí)表達(dá)了幾點(diǎn)要求：其一，華素制藥不能進(jìn)行分紅，公司賬上的現(xiàn)金不能減少；第二，公司需要做出盈利承諾，應(yīng)接近前三年的平均值(2003年、2004年和2005年平均凈利潤(rùn)為6628萬元)；第三，中關(guān)村需要協(xié)助該基金收購華素制藥其他股東的持股，當(dāng)時(shí)中關(guān)村僅持有華素制藥68.33%股權(quán)；第四，中關(guān)村幫助華素制藥拿到軍科院正在研制的兩個(gè)新藥。

　　后來因?yàn)樵摶�金總部人事變�?dòng)的原因，收購不得不中止。此后有多批投資者到公司進(jìn)行盡職調(diào)查，開價(jià)都沒有超過該基金，價(jià)格在3億元左右。雖然中關(guān)村四環(huán)2006年后的盈利狀況大不如前，但是這樣的價(jià)格還是令公司不能接受。

　　華素制藥雖然近況不佳，但是公司還是有著一些值得稱道的地方。華素制藥是以原北京四環(huán)制藥廠為主聯(lián)合5家公司于2000年6月組建的高新技術(shù)企業(yè)。市場(chǎng)知名度很高的華素片(擁有國(guó)內(nèi)惟一西地碘制劑工藝)就是其產(chǎn)品。公司在神經(jīng)鎮(zhèn)痛領(lǐng)域的實(shí)力同樣強(qiáng)大，多項(xiàng)產(chǎn)品影響非凡，其中飛賽樂為國(guó)際首創(chuàng)，申請(qǐng)了7項(xiàng)國(guó)家專利；鹽酸二氫埃托啡同為國(guó)際首創(chuàng)，是世界上用量最小、鎮(zhèn)痛作用最強(qiáng)的高效鎮(zhèn)痛藥。

　　對(duì)于華素制藥的輝煌賈鵬云并不否認(rèn)，但他強(qiáng)調(diào)由于公司不注重研發(fā)，長(zhǎng)期沒有新藥品上市，現(xiàn)有藥品要么已經(jīng)過了專利保護(hù)期，如蘇諾，要么屬于國(guó)家限制使用產(chǎn)品，如曲馬多等，盈利能力很差。由于在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中業(yè)務(wù)日益萎縮，導(dǎo)致公司資產(chǎn)狀況逐年下降。公司OTC支柱產(chǎn)品華素片，去年銷售收入僅9000多萬元，在扣除廣告費(fèi)用、生產(chǎn)成本等支出后，利潤(rùn)為負(fù)值。

　　不僅如此，據(jù)賈鵬云透露，由于舊有的營(yíng)銷模式存在嚴(yán)重缺陷，華素制藥有大量的應(yīng)收賬款，有約5000多萬元的賬屬于陳年舊賬，很多成為死賬，這樣的情況并沒有進(jìn)行相應(yīng)的壞賬計(jì)提。

　　按照公告，2005年前華素制藥是一家銷售收入每年上漲10%、毛利率高達(dá)80%以上的藥品企業(yè)。2006年公司業(yè)績(jī)?nèi)�面下滑，收入下降�?.16億元，利潤(rùn)685萬元。

　　上市公司為了迎接外部的重大重組，往往是“清理房間，迎客進(jìn)門”。但是由于中關(guān)村有大量債務(wù)和擔(dān)保問題，下屬的中關(guān)村四環(huán)、啟迪控股的股權(quán)都存在質(zhì)押的情況，這使得中關(guān)村的資產(chǎn)處置并不容易。某種程度上說，黃光裕的重組成本也大大增加。

　　2004年4月，中關(guān)村公告，由于公司承擔(dān)連帶責(zé)任的華運(yùn)達(dá)公司的1.5億元貸款到期未還，建行北京分行已經(jīng)申請(qǐng)了強(qiáng)制執(zhí)行，并查封了公司持有的中關(guān)村四環(huán)公司4000萬股股權(quán)和中關(guān)村建設(shè)公司的1.2億股股權(quán)以及中關(guān)村科貿(mào)中心部分房產(chǎn)。

　　按照中關(guān)村2006年年報(bào)披露，中關(guān)村四環(huán)3000萬股股權(quán)，為光彩事業(yè)集團(tuán)建行天津分行的貸款進(jìn)行質(zhì)押擔(dān)保；4000萬股股權(quán)給四通集團(tuán)建行北京建國(guó)支行進(jìn)行質(zhì)押擔(dān)保；4000萬股股權(quán)為公司在光大銀行的貸款擔(dān)保。

　　啟迪控股的股權(quán)也有著同樣的境遇。按照中關(guān)村2006年年報(bào)顯示，公司持有的1.3億股股權(quán)為清華控股提供反擔(dān)保，被質(zhì)押。

　　如果投資者購買這些資產(chǎn)，必會(huì)提出解除公司存在擔(dān)保、質(zhì)押等后進(jìn)行收購的要求。而中關(guān)村已經(jīng)被擔(dān)保問題困擾，對(duì)于解決子公司的問題無能為力， 惟一的解決方法就是有人能夠購買中關(guān)村四環(huán)、啟迪控股并承擔(dān)擔(dān)保、質(zhì)押等問題。

　　據(jù)知情人士透露，許鐘民當(dāng)時(shí)為了說服黃光裕收購中關(guān)村四環(huán)，曾經(jīng)承諾幫助黃光裕將中關(guān)村四環(huán)擔(dān)保等問題解決后，才將其交還給黃光裕。

　　段永基則認(rèn)為，黃光裕在中關(guān)村四環(huán)、啟迪控股等方面的投入，應(yīng)該視作黃光裕獲取更大收益的成本，因?yàn)橐坏┲嘘P(guān)村成功重組，公司的股價(jià)有望超過30元，相較每股7毛多的初始收購成本，資產(chǎn)增值近40倍，黃光裕數(shù)億元的投入將換取近80億元的收益。

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