□ 中投證券 李 凡

　　軌道交通建設市場是一個進入壁壘極高的專業化建筑市場。軌道交通的勘測設計、電氣化改造以及建造過程中隧道開挖、大橋架設等一系列難度極高的專業化要求共同構成了鐵路建設市場的專業性，也就構成了這一市場領域極高的進入壁壘。也正是這一壁壘保證了即使在鐵路建筑市場逐步放開的情況下，中國中鐵和中國鐵建兩家公司仍占有這一市場90%的市場份額。

　　公司的技術實力保證了在這一領域的絕對領先地位。公司從

鐵道部繼承的2個主要的鐵路設計院、5個咨詢公司、5個工程設備和零部件制造公司以及電氣化局、大橋局和隧道局等多個專業

化工程局保證在這一領域的技術領先優勢無人能夠撼動。

　　兩個目標市場在“十一五”期間都將保持30%以上的增速。公司核心競爭力能夠覆蓋的目標市場有兩個：鐵路建設和城市軌道交通。近30年來，我國鐵路建設相對經濟出現嚴重滯后，已經制約了對我國經濟發展。因此從2005年起鐵路建設投資快速增加。我們預計這一市場每年的市場容量在2500億以上，2006-10年的復合增長率將達到37%以上。而眾多城市地鐵的新建將保證城市軌道市場建設市場的年度市場容量在500億以上，增速在31%以上。

　　以專業化的技術實力分享軌道交通投資盛宴。公司技術上的近乎壟斷的優勢保證了公司在鐵路建設和軌道交通市場分別擁有50%和30%以上的市場份額，而且這一優勢在市場高速增長的時期內還難以被撼動，這極大的提高了公司業績增長的確定性。

　　“以技術換項目，以項目換資源”的戰略思路將進入收獲階段。公司制定了“以技術換項目，以項目換資源”的戰略發展思路，通過技術承接鐵路建設項目，通過承接鐵路建設項目以遠低于市場價格的成本換取鐵路建設地的土地、礦產等長期升值潛力較大的資源，最終通過這些資源的運營將公司的技術優勢轉化為真實的超額利潤。而且這一戰略的效果在公司歷史的經營業績中并沒有顯現出來，土地和礦產資源的利潤將在未來的3-5年使公司的業績得到明顯的增長。所以公司的多元化經營是基于公司在鐵路建設方面的明顯技術優勢而展開拓展，并非無的放矢。這也保證了公司的利潤增長將是可以長期持續的。

　　主營業務毛利率有望回升。公司基建業務的2004-2006年毛利率水平分別為10%、9.5%和9.2%，呈現逐步下降的趨勢。其主要原因是在這幾年里，鐵路建設的原材料價格和人工成本明顯上升，而鐵道部的鐵路建設定額的調整有滯后期導致的。隨著高鐵建設的開展鐵路建設定額將根據建設成本的變化制定，我們預計在未來的兩年內公司的毛利率水平將明顯回升。2007年上半年公司的基建業務毛利率回升到9.9%，就是有力的證明。

　　盈利增長確定性強，建議擇機介入，長期持有，共享我國鐵路投資盛宴。在我國政府

宏觀調控意圖明顯，經濟增速可能下降的情況下，A股上市公司盈利增長的不確定性增加。這種不確定性的增加無疑使目前普遍高估值的A股市場風險凸現。而在鐵路和城市軌道交通投資快速增長的情況下，中鐵的盈利增長的確定性極高，無疑是目前市場環境下的優良投資品種。建議投資者擇機介入，長期持有，共享我國鐵路投資盛宴。

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