本刊特約作者　張彤/文

　　欣網視訊的換股收購方案，利益天平明顯傾向于其大股東富欣投資

　　停盤整整4個月之后，2007年10月12日，欣網視訊(600403)發布公告稱，公司擬以換股方式吸收合并上海欣國信息技術有限公司、上海欣泰通信技術有限公司和上海欣民通信技術有限公司(以下分別簡稱“欣國信息、欣泰通信、欣民通信”或合稱“標的公司”)。

　　受此消息刺激，復盤后，欣網視訊股價強勁上揚。然而，此次吸收合并對于欣網視訊來說是否真正意義上的利好，尚存疑問。

　　　如意算盤

　　欣網視訊公告顯示，欣國信息、欣泰通信和欣民通信均為欣網視訊第一大股東上海富欣投資發展有限公司(以下簡稱“富欣投資”)的控股子公司，富欣投資對這三家公司的持股比例分別為80%、80%和85%。

　　根據換股方案，此次換股的價格為每股13.14元，換股數量為三家標的公司的評估值除以每股13.14元的值。換股完成后，欣國信息、欣泰通信、欣民通信的股東對三家公司的出資將分別按照換股數量全部轉換為欣網視訊的股份，而三家標的公司將會成為欣網視訊分公司。

　　與此前同樣采用換股方式實施資產收購的東華合創(002065)不同，東華合創與被合并方沒有任何關聯關系，欣網視訊此次換股收購實屬關聯交易。更大的區別還在于，東華合創的換股收購方案對交易雙方及公眾投資者都有好處，而欣網視訊此次的換股收購方案實施后，從中獲得利益最多的是標的公司的大股東——即欣網視訊的大股東富欣投資。利益天平出現了明顯傾斜。

　　2006年，欣網視訊共實現凈利潤506.26萬元，折合每股收益0.0397元。假設上述收購在2006年年初時完成，那么欣網視訊2006年的凈利潤可提升至2043.82萬元，公司的每股收益可提升至0.1196元，每股收益增長幅度高達200%，似乎合并能給欣網視訊業績帶來大幅增長，但這主要是因為欣網視訊2006年的每股收益基數過低，而并非是新資產的收益率高。

　　我們發現，三家標的公司的價值有明顯的高估之嫌。欣網視訊公告稱，擬合并吸收的三家公司的權益價值約5.71億元。然而，截至2006年12月31日，欣國信息、欣泰通信和欣民通信的凈資產分別僅為2823.51萬元、3679.61萬元和2941.60萬元，三家公司的凈資產合計僅有0.94億元。此次收購溢價高達4.77億元，溢價幅度高達504%。

　　那么欣網視訊如此高溢價收購的資產是否物有所值呢，我們不妨先來看看標的公司近三年的盈利情況。公告顯示，2006年，欣國信息、欣泰通信和欣民通信的凈利潤分別為382.60萬元、416.80萬元和738.16萬元，三者合計凈利潤1537.56萬元。按5.71億元收購價格計算，欣網視訊此次收購資產市盈率高達37倍。

　　此次欣網視訊確定的換股價格13.14元/股，按5.71億元計算，欣網視訊因本次吸收合并向標的公司全體股東需增發約4343萬股A股，按欣網視訊大股東富欣投資對標的公司的持股比例計算，此次向富欣投資增發約3578.53萬股，占增發總額82.4%，即富欣投資可獲得4.77億元溢價中的3.93億元，其無疑是此次增發的最大受益者。

　　實際上，欣網視訊的收購還受益于新會計準則。按照新會計準則的規定，溢價收購的合并價差將進入“商譽”，商譽以及

商標一類的無形資產不再攤銷，而只需每年進行評估，確有減值才提取減值準備。換句話說，若不是實施新會計準則，上述4.77億元收購價差應進行攤銷，以10年攤銷期計算，每年攤銷金額約0.47億元，遠高于標的公司每年0.15億元凈利潤，那么收購將會給欣網視訊帶來大額虧損。

　　不過，盡管新會計準則下無需攤銷，由于欣網視訊此次收購標的資產的盈利能力不強，且未來業績存在下滑可能，一旦標的公司出現經營狀況下滑等負面變化，欣網視訊的商譽將會出現較大金額減值，同樣會對其未來業績造成影響。

　　　未來收益難保障

　　雖然欣網視訊并沒有公布三家標的公司2007年盈利情況，但公告顯示，標的公司與欣網視訊同屬于電信服務業，同時我們發現，近三年來，三家標的公司之中的欣國信息和欣泰通信與欣網視訊的盈利情況基本保持一致，以此不難推測標的公司目前的盈利狀況。

　　從2004年至2006年，欣網視訊的凈利潤分別為840.03萬元、457.23萬元和506.26萬元，其中2005年較2004年大幅下滑了45.57%，而2006年則較2005年小幅增長了10.72%。而公告顯示，欣國信息2004年至2006年的凈利潤分別為738.12萬元、372.62萬元和382.60萬元，其中2005年較2004年大幅下滑了49.52%，而2006年較2005年小幅增長了2.68%;欣泰通信2004年至2006年的凈利潤分別為789.77萬元、404.92萬元和416.80萬元，其中2005年較2004年大幅下滑了48.73%，而2006年較2005年小幅增長了2.93%(見表)。

　　由此可以看出，欣網視訊、欣國信息和欣泰通信均是2005年凈利潤同比大幅下滑，而2006年則均是小幅增長。

　　2007年1-6月，欣網視訊的凈利潤僅有6.86萬元，較上年同期大幅下跌了97.36%，扣除非經常性損益后，公司實際已經出現了虧損。由于欣國信息和欣泰通信與欣網視訊所處行業行同，同時兩家公司近三年的盈利情況與欣網視訊保持著高度一致，因此兩家公司目前真實的盈利情況令人比較擔憂。

　　雖然欣網視訊在公告中稱，未來三年三家標的公司將保持每年15%左右的盈利增長，但這種預測并非保證或者承諾，沒有任何保障。

　　實際上，欣網視訊的這種略顯“樂觀”的盈利預測并非第一次。在2003年，欣網視訊通過IPO募集資金1.91億元，公司在招股說明書中稱，募集資金將全部投入與電信服務業相關的6個項目，6個項目投入運行后，累計可年新增銷售收入1.62億元，凈利潤5069.6萬元。然而，最終這樣的盈利預測并未實現。

　　截至2007年6月30日，歷經近4年的時間，欣網視訊的募集資金僅僅使用了5855.54萬元，扣除其中變更投向補充流動資金的2592.52萬元，公司近4年的時間募集資金的實際投入僅有3263.02萬元，為募集資金總額的17.1%。而在此期間，欣網視訊的凈利潤已從上市之初的2003年的1184.47萬元，下滑至2007年半年報時的6.86萬元。

　　據了解，募集資金投入緩慢的原因是，上述6個電信服務業項目已無法實現當初預期的收益。實際上，無論是募集資金投入緩慢，還是欣網視訊近年來巨幅下滑的業績，都已證明公司目前從事的電信服務業務面臨巨大壓力，已不能給公司帶來應有收益。

　　那么，在自身的盈利都無法保障的情況下，欣網視訊拿什么來保證主營業務與公司類似的三家標的公司未來業績呢?

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。