華泰證券 陳耀邦

　　我國叉車行業(yè)處于快速成長期

　　在全球范圍內(nèi)，叉車產(chǎn)品和叉車產(chǎn)業(yè)都處于成熟期，而我國叉車產(chǎn)品和叉車產(chǎn)業(yè)尚處于發(fā)展期，用戶使用意識和企業(yè)研發(fā)意識、能力尚且落后，產(chǎn)品使用范圍和使用量尚未得到足夠拓展。國外用戶和企業(yè)考慮的是如何把叉車用得更好，尋求更好的解決方案，而我國多數(shù)用戶還在考慮是使用人力還是使用叉車。隨著近幾年我國經(jīng)濟的高速發(fā)展，使用機械替代人力成為一種必然趨勢，主要原因有：一是人力成本的不斷上升；二是勞動生產(chǎn)率的提升將增強企業(yè)競爭力；三是伴隨經(jīng)濟的快速發(fā)展，企業(yè)有經(jīng)濟能力進行機械化改造。在生產(chǎn)機械化的趨勢下，未來我國叉車的需求前景廣闊，我們預計未來我國叉車國內(nèi)需求將保持30%以上的快速增長。

　　我國叉車產(chǎn)品全球影響力逐步增強

　　目前，我國叉車生產(chǎn)企業(yè)有近100 家，具備出口實力的只有少數(shù)幾家。安徽合力和杭州叉車是出口電動和內(nèi)燃叉車的龍頭企業(yè)，兩家企業(yè)合計出口占總出口量超過了50%。大連叉車主要出口大噸位叉車，但大噸位叉車我國出口量較小。除電動和內(nèi)燃叉車外，我國其他叉車相對出口量較大，出口企業(yè)的集中程度則更高，浙江諾力和寧波如意分別占到出口量的35%和30%。

　　我國叉車產(chǎn)品的出口額從2001 年的1.1 億美元增至2005 年的4.1 億美元，增幅達272.7%。同時，我國叉車產(chǎn)品出口額在世界叉車出口總額中所占比重從2001 年的1.36%升至2005 年的2.91%，出口占國際市場的份額處于快速膨脹期。歐、美、亞三大洲是我國叉車的主要出口目的地，出口占叉車出口總額的90%。叉車進口量處于逐步下降的趨勢，國內(nèi)叉車企業(yè)進口替代能力有所增強。

　　2005 年，我國電動叉車出口6542 臺，占叉車整機出口總量的0.72%；內(nèi)燃叉車出口9920 臺，占比為1.09%；未列名叉車出口914135 臺，所占比重為98.2%。我國叉車整機出口大量集中于單價較低的未列名叉車，與之相對應(yīng)叉車進口單價不斷上升，顯示目前我國在中低檔叉車市場有較強的競爭力，而在高端產(chǎn)品上還需要依賴進口。綜合來看，我國叉車產(chǎn)品在全球影響力正逐步增強，相關(guān)的優(yōu)勢企業(yè)出口將獲得良好的增長。

　　公司叉車產(chǎn)能穩(wěn)步擴張

　　公司工業(yè)園內(nèi)部分主要生產(chǎn)線已完成建設(shè)和搬遷。本部25000臺中小噸位內(nèi)燃叉車生產(chǎn)線已于今年6 月份完成搬遷。同時，工業(yè)園內(nèi)正在興建的10000 臺中小噸位內(nèi)燃叉車生產(chǎn)線將于08 年底完工。本部原有5000 臺產(chǎn)能的電瓶叉車生產(chǎn)線今年將完成搬遷，搬遷后的產(chǎn)能將擴至10000 臺左右。由于公司實行有計劃的分步搬遷，搬遷對公司實際生產(chǎn)影響較小。為適應(yīng)需求的快速增長，公司產(chǎn)能也穩(wěn)步擴張，我們預計未來公司叉車業(yè)務(wù)將保持30%以上的穩(wěn)定增長。

　　重裝將成為未來公司亮點

　　公司占地400 畝左右的重裝工業(yè)園今年一季度已經(jīng)投產(chǎn)，主要是作為公司大噸位叉車的延伸，產(chǎn)品主要包括裝載機、14-32t內(nèi)燃叉車、堆高機和正面吊。目前主要產(chǎn)品正面吊、堆高機產(chǎn)品技術(shù)狀態(tài)均已相當成熟，在國內(nèi)部分港口及大型集裝箱廠試配狀況良好并已開始少量銷售。

　　公司14-32t 內(nèi)燃叉車、堆高機和正面吊的總產(chǎn)能為110 臺，堆高機單價在180 萬元左右，正面吊單價在200 元左右，產(chǎn)品毛利率為30%左右。未來幾年，公司重裝產(chǎn)品產(chǎn)能將逐步釋放，對公司業(yè)績貢獻也將大幅增加，我們看好未來公司重裝業(yè)務(wù)的成長，未來將成為公司亮點。

　　公司裝載機的產(chǎn)能為2000 臺左右，目前該項業(yè)務(wù)處于虧損中，由于裝載機和叉車零部件生產(chǎn)上具有一定的協(xié)同性，隨著產(chǎn)能的擴大，協(xié)同優(yōu)勢將更加突出。但是，由于裝載機市場目前競爭激烈，柳工、廈工、龍工等品牌優(yōu)勢較大，公司計劃進入的3t 裝載機細分市場目前常林優(yōu)勢明顯，對于公司裝載機業(yè)務(wù)未來我們持謹慎樂觀的觀點。

　　制造體系的完善確保了產(chǎn)品質(zhì)量

　　公司零部件產(chǎn)品除自用外還對外銷售以及出口，零部件的毛利率比整機高，平均毛利率在30%左右。公司目前工藝裝備覆蓋了從材料下料、成型、焊接、加工、除銹、涂裝、裝配到檢驗的全過程，數(shù)控化率達到了78%，是國內(nèi)叉車行業(yè)柔性化程度最高的企業(yè)。叉車的主要零部件除

　　目前國內(nèi)有柳工、廈工以及山推等等工程機械企業(yè)已經(jīng)進入或者計劃進入叉車行業(yè)，我們認為短期內(nèi)這些企業(yè)的進入對公司影響較小，長期來看，由于這些企業(yè)有雄厚的研發(fā)以及配套件制造實力，未來行業(yè)競爭將會加劇，成本和質(zhì)量將成為未來競爭的決定因素。

　　近幾年叉車行業(yè)的高速發(fā)展，叉車保有量也大幅增加，未來產(chǎn)品維護需求將帶來相關(guān)配套行業(yè)的快速發(fā)展，公司完善的配套體系不僅保證了公司產(chǎn)品的性能和質(zhì)量，也為未來配套業(yè)務(wù)的快速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。同時，由于公司產(chǎn)品自制比例較高，產(chǎn)品的盈利能力也遠高于同行，成本上的優(yōu)勢也使得公司在未來競爭中處于強勢地位。

　　　出口增長仍然值得期待

　　公司叉車出口對銷售收入的貢獻逐年提高，目前已經(jīng)提升到了25%左右，2006 年出口增速大幅提升主要因為2005 年基數(shù)較低，未來出口增速也將逐步回歸到合理的水平。公司出口產(chǎn)品主要為電動叉車，隨著今年公司電動叉車產(chǎn)線搬遷的完成以及產(chǎn)能的逐步擴張，我們預計未來出口收入占比將提升到30%左右，而出口增速也將保持在30%以上。

　　盈利預測及估值

　　安徽合力是我國叉車行業(yè)龍頭企業(yè)，隨著行業(yè)的高速成長，其未來業(yè)績將保持穩(wěn)定增長，我們預計公司07-09 年EPS 分別為1.01 元、1.39 元和1.86 元，我們認為公司08 年合理PE 為35 倍，對應(yīng)的合理價格為48.49 元，公司目前股價為38.25 元，離目標價位還有27%的空間，我們給予公司“推薦”的評級。