本報記者 聶春林 實習記者 王傳曉

　　武漢報道

　　◎“如果長江電力也有泡沫，那么整個中國股市就是一盆肥皂水”

　　◎長江電力面臨的最大問題，是長江來水的不均衡性

　　◎長江電力是整體上市條件最好的企業，“不存在任何政策障礙”

　　“如果長江電力(600900.SH)也有泡沫，那么整個中國股市就是一盆肥皂水�！痹趪鴥饶持�名證券論壇上，一位股民這樣發言。

　　在這位股民看來，長江電力背依三峽總公司，兼有央企整體上市和清潔能源之雙重概念，40倍左右的市盈率并不算刺眼，是一只“被低估的藍籌股”。

　　而來自業界的卻是異樣的聲音。

　　平安證券電力行業研究員竇澤云給長江電力的估值是11元到13元，“加上三峽總公司整體上市的預期，也就是15元”。

　　另一位不愿透露姓名的券商人士也表示，“20元已經封頂�！�

　　10月19日，長江電力報收于21.18元，上漲3.62%，市盈率為39倍。

　　“高出的6元多，我認為是中國股市整體環境下的合理泡沫�！备]澤云用“合理泡沫”來解釋理性在資本沖動面前的尷尬。

　　泡沫溫和

　　從6月26日到8月13日，長江電力啟動過一波凌厲的攻勢，股價由13.6元一路扶搖至最高20.14元。但8月13日幾近漲停之后至今，一直在20元上下徘徊。

　　“我估計沖擊25元是完全有可能的�！蹦硠撔骂惾�商電力行業研究員向記者表示，過去的兩個月，國電電力(600795.SH)、華能國際(600011.SH)漲幅都在30%以上，而作為國內水電大鱷的長江電力，卻一直處于調整階段。

　　而對于長電是否有泡沫，業界也存在爭論。

　　光大證券電力行業研究員崔玉芹表示，因為資產注入和整體上市前景比較明朗，長江電力20多元的股價算正常。

　　上述創新類券商電力行業研究員也認為，對機構投資者而言，長江電力屬于戰略性投資產品，“股價有一點高也正常，并不能稱其為泡沫”。

　　竇澤云并不認同市盈率估值方式，“長江水資源是壟斷的，也沒有相類似的股票進行比較”，他更傾向于絕對估值法。

　　“如果市場恢復一點理性的話，我認為會回到15元的價格�！备]說。

　　崔玉芹則向記者表示，電力作為傳統行業，屬于防御性的行業，增長潛力有限，而且電價國家是嚴格控制的，近期提價的可能性不大，因此長江電力“20塊錢已經差不多了”。

　　水電的喜與憂

　　從基本面看，長江電力堪稱國企“優等生”。

　　長江電力系出“名門”，由中國長江三峽工程開發總公司控股，股東包括華能國際、中國核工業集團、中石油等大牌央企。

　　在券商眼中，相對于其他電力上市公司，脫胎于三峽工程的長江電力，幾乎沒有歷史負擔。

　　相比大唐發電(601991.SH)、華電國際等60多倍的市盈率，長江電力目前的市盈率并不算高。同為水電類上市公司的桂冠電力(600236.SH)，市盈率在90倍左右。

　　長江電力相關負責人向記者表示，電力行業本身就是一個業績比較穩定的行業，不會出現大起大落。長江電力將不斷收購三峽總公司的發電機組，在行業整合和資本市場上也將繼續作為。

　　目前，長江電力擁有葛洲壩電站以及三峽左岸1#-8#機組。今年上半年，長江電力發電量達到172.9億千瓦，比去年同期增長了11.13%。而隨著三峽工程的逐步完工，其余的18臺三峽機組將源源不斷地注入上市公司。

　　外部環境的改善也使得長江電力步入收獲期。根據長江證券的研究報告，全國發電機組利用小時數將在2007年底2008年初探底回升。與此同時，煤炭價格高企令火電企業不堪重負，而長江電力的優勢，正是可循環利用的水資源，發電成本較低。2007年上半年，長江電力毛利率高達69%。

　　國家發改委近年來連續出臺關停小火電以及發展清潔能源的措施，長江電力即是其中的受益者�！八�不消耗實際的能源，而且符合國家發展清潔能源和節能減排的要求�！备]澤云表示。

　　諸多券商研究人士表示，長江電力面臨的最大問題，是長江來水的不均衡性。2006年長江遭遇百年不遇的枯水季節，全年水量僅是多年平均水量的60%，致使發電量比往年減少6%。

　　上述長江電力相關負責人解釋，長江徑流一般情況下較為穩定，2006年的枯水期為130年不遇，屬特殊情況。

　　“水電靠天吃飯，旱澇都不好。從長遠看，長江來水會越來越不穩定�！贝抻袂巯蛴浾弑硎�。

　　竇澤云預測，一旦三峽26座機組全部建成投產，“像2006年那樣的枯水，將會使得發電量減少20%-30%。”

　　如何彌補枯水期發電量減少帶來的損失？上述長江電力相關負責人稱，公司主要有三條應對措施：一是制訂了五年規劃，不斷地收購三峽總公司的機組，以增加公司業績；二是在行業內進行并購、參股；三是利用資本市場發展契機，進行戰略性投資。

　　整體上市預期

　　整體上市是央企背景上市公司的永恒故事，但在業內人士看來，相比那些“空中樓閣”的整體上市故事，三峽總公司借長江電力整體上市的前景更為可期。

　　“據說，長江電力整體上市的方案，已經上報國資委�！庇腥�商人士向記者表示。

　　“收購剩余三峽機組和整體上市，都沒有時間表�！鄙鲜鲩L江電力相關負責人回應道。

　　長江電力是三峽總公司惟一的資本運作平臺。根據長江電力2003年上市時的承諾，長江電力將分批收購投產的三峽機組，在2015年，三峽工程26臺機組將全部收歸長江電力麾下。

　　此外，三峽總公司授權開發的金沙江上4座巨型水電站溪洛渡、向家壩、烏東德、白鶴灘，長江電力也具有優先收購權。

　　更為樂觀的估計，則是三峽總公司將在2008年整體上市。屆時，長江右岸12臺發電機組將全部建成投產。

　　“這是一個好的時機，收得太早，會因為在建工程而攤薄每股收益�！备]澤云向記者表示。

　　此外，長江證券研究報告分析，今明兩年，投資最大的烏東德和白鶴灘水電站將開工建設，“母公司通過整體上市募集資金更具緊迫性”。

　　崔玉芹也表示，長江電力主營業務突出，盈利能力比較強，“整體上市應該不存在障礙”。

　　長江證券研究報告預測，“如果公司2008年繼續收購2臺發電機組，預計EPS為0.57元；如果母公司在年初通過出售全部機組實現整體上市，考慮股本攤薄效應，公司2008年EPS有望達到1.3元左右�！�

　　根據三峽總公司的規劃，三峽電站的發電型資產將逐步注入長江電力，公益型資產則保留在總公司。

　　安信證券電力行業研究員張龍認為，在大型發電集團中，長江電力是整體上市條件最好的企業，“不存在任何政策障礙”。

　　資本市場長袖善舞

　　在資本市場，長江電力亦長袖善舞。

　　2007年9月18日，公司債發行第一單花落長電。長江電力獲準發行不超過80億元的公司債。10月12日，40億元2007長電債上市發行。

　　此前，長電股改時還發行過12.28億份認購權證，今年5月到期，融資65.7億元，這也就解決了收購7#、8#機組百億資金的燃眉之急。

　　申銀萬國研究報告分析，水電行業高毛利、高折舊的特征，使得長江電力有著豐裕的現金流，“到2016年前后，公司上市后累積的經營性現金流將達到1500億左右”。

　　即便如此，長江電力在資金上也有捉襟見肘之感。竇澤云分析，收購1臺三峽機組就需資金50多億元，按照一年2臺機組的收購進度，長江電力的資金缺口還是比較大的�！遍L江電力2006年的利潤，也只有36億元。

　　“增發會攤薄利潤，貸款增加財務成本，所以公司債是一種好的選擇�！贝抻袂鄯治龅�。

　　長電上述接受采訪人士表示，公司負債率不高，只有40%左右，但負債規模比較大，“隨著貸款利率不斷上調，公司財務成本一直在上升”。

　　這位負責人稱，長江電力的短期貸款比較多，發行公司債，有助于節省財務費用，改善公司財務結構，“這樣就可以將短期債務換成長期債務”。此外，公司債利率鎖定，長江電力也就避免了不斷加息之苦。

　　“長江電力80億公司債中上一個40億，主要是用來還銀行貸款，并沒有觸發股價上漲。下一個40億，就有可能觸發股價大漲�！鄙鲜霾辉竿嘎缎彰�的券商人士稱。

　　此外，長江電力手上還有大量的股權投資，目前仍持有12億股建行H股、1.122億股工行A股和中國國航、交通銀行、長江證券、云南銅業的大量股權。

　　統計顯示，長江電力目前持有的可供出售的金融資產超過80億元，而成本不到20億元。

　　在主業方面，長江電力也是“廣積糧”，先后收購了廣州控股11.2%、湖北能源45%、上海電力10%的股份。

　　有券商人士分析，長江電力此舉，頗有一箭雙雕之意，一方面，掌控部分火電資源，可以使得“長電集團軍”旱澇保收；另一方面，參股地方發電集團，可以降低三峽電站的售電風險。

　　“我們將會抓住資本市場和電力行業的發展機遇，不會停止資本運作步伐�！遍L江電力上述相關負責人向記者表示。